救市派

　　大跌深層次原因是股改制度缺陷

　　吳曉求 中國(guó)人民大學(xué)證券與金融研究所所長(zhǎng)

　　不得不承認(rèn)，當(dāng)前證券市場(chǎng)確實(shí)已經(jīng)出現(xiàn)了嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。當(dāng)前股市的大幅波動(dòng)，特別是以下跌為主要特征的波動(dòng)是不正常的。我們不能簡(jiǎn)單地將這種不正常波動(dòng)歸結(jié)為外部因素，比如說(shuō)將之歸因于美國(guó)次貸危機(jī)，這是推卸責(zé)任的說(shuō)法，完全不了解資本市場(chǎng)的現(xiàn)狀。也不能簡(jiǎn)單地歸結(jié)為從緊的貨幣政策，或者簡(jiǎn)單地說(shuō)是因?yàn)槿ツ晟蠞q過(guò)快，這都是不對(duì)的。當(dāng)前市場(chǎng)的巨幅震蕩最重要的原因還是緣于我們制度設(shè)計(jì)上的缺陷，其深層次的原因還是與2005年、2006年的股權(quán)分置有關(guān)系。而如果不認(rèn)識(shí)到問(wèn)題的嚴(yán)重性，會(huì)帶來(lái)很大的負(fù)面作用。

　　現(xiàn)在所說(shuō)的股權(quán)分置改革基本完成指的只是在制度層面上和法律層面上的完成。而從市場(chǎng)層面上來(lái)說(shuō)并沒(méi)有完成，而且目前這種市場(chǎng)層面上能否完成正在面臨著嚴(yán)峻的考驗(yàn)。作為中國(guó)資本市場(chǎng)最大的制度性變革，如果說(shuō)走一百步才能勝利到達(dá)彼岸，那么實(shí)際上我們現(xiàn)在只是走了九十步，而最后的十步才是最關(guān)鍵，也是最艱難的。

　　股權(quán)分置改革只是使所有的股份獲得流通，但如何使這部分新獲得流通權(quán)的存量股票合理地進(jìn)入市場(chǎng)卻沒(méi)有考慮清楚。如沒(méi)有出臺(tái)相關(guān)的匹配制度以及協(xié)調(diào)機(jī)制，比如大宗股票交易制度，市場(chǎng)必然出現(xiàn)大幅震蕩，股權(quán)分置改革的效果肯定要打一個(gè)折扣。

　　現(xiàn)在股改正面臨著最艱難的十步，艱難的十步需要政策的配套。就目前穩(wěn)定市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，雖然證監(jiān)會(huì)對(duì)大小非解禁沒(méi)有權(quán)力制止，但可以通過(guò)放慢再融資節(jié)奏、放慢IPO節(jié)奏等方式來(lái)穩(wěn)定市場(chǎng)。當(dāng)然，穩(wěn)定當(dāng)前的市場(chǎng)，不能僅靠證監(jiān)會(huì)，要有更全面的政策配合。

　　中國(guó)股市就是“政策市”

　　華生 燕京大學(xué)校長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)學(xué)家

　　原則上說(shuō)，政府對(duì)市場(chǎng)是不應(yīng)該干預(yù)的，應(yīng)該讓市場(chǎng)本身發(fā)生作用。但在特殊的情況下，在經(jīng)濟(jì)本身發(fā)生特別大的波動(dòng)的時(shí)候，政府額外干預(yù)的情況也是有的，這個(gè)我們?cè)谖鞣揭部吹搅恕?/p>

　　市場(chǎng)為什么在去年過(guò)熱？是因?yàn)檎�府�?duì)供給的管制，使得供求失衡。因?yàn)槿谫Y和再融資政府管住了，大小非解禁還沒(méi)到時(shí)間，它減持不了，市場(chǎng)好的時(shí)候到期的人也不愿意減，這些因素疊加導(dǎo)致市場(chǎng)的供給不足，但需求過(guò)旺。當(dāng)時(shí)應(yīng)該說(shuō)我們政府總的態(tài)度是對(duì)的，就是勸告投資者有投資風(fēng)險(xiǎn)，政府沒(méi)有火上添油，這個(gè)是對(duì)的。但是我們的政策當(dāng)時(shí)沒(méi)有考慮增加供給，這使得股市大起了，過(guò)熱了。在這方面我覺(jué)得實(shí)際上政府有責(zé)任，投資者也有責(zé)任。

　　如果當(dāng)時(shí)的措施更主動(dòng)一些，將股指保持在4000點(diǎn)左右，當(dāng)時(shí)的供不應(yīng)求和現(xiàn)在供過(guò)于求，都能讓它更平衡一點(diǎn)，那么我們今天就不會(huì)這么痛苦了。

　　為什么政府現(xiàn)在應(yīng)該有責(zé)任要干預(yù)這個(gè)市場(chǎng)？因?yàn)槲覀儧](méi)有完全擺脫政策市，因?yàn)槲覀兊娜谫Y和再融資遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒(méi)有市場(chǎng)化。因?yàn)槲覀冊(cè)诠墒写笃鸬臅r(shí)候相應(yīng)的政策沒(méi)有到位，現(xiàn)在大跌的時(shí)候，在恐慌情緒加劇的大跌的時(shí)候，我認(rèn)為政府政策的必要調(diào)整，對(duì)穩(wěn)定市場(chǎng)信心是非常必要的。比如調(diào)整印花稅。印花稅影響的是交易成本，不影響市場(chǎng)的中長(zhǎng)期走勢(shì)，眼下調(diào)整印花稅實(shí)際也不會(huì)從根本上改變市場(chǎng)的長(zhǎng)期走勢(shì)。但是如果釋放出調(diào)整印花稅這樣一個(gè)政策信號(hào)，卻有利于穩(wěn)定市場(chǎng)信心。

　　多數(shù)人蒙受損失時(shí)，政府必須救市

　　金巖石 湘財(cái)證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

　　如果把救市理解成政府拿著真金白銀出來(lái)給市場(chǎng)補(bǔ)充現(xiàn)金，那永遠(yuǎn)都不可能發(fā)生，那是慈善不是救市。“救市”是一個(gè)容易混淆的說(shuō)法，救市不是不讓投資者賠錢，而是防止市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最大化。當(dāng)市場(chǎng)上大多數(shù)人蒙受損失時(shí)，政府就必須出來(lái)救市。

　　中國(guó)股市的跌幅遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于美國(guó)，胡舒立的“三不”說(shuō)法說(shuō)明她不懂經(jīng)濟(jì)。鮑爾森最近對(duì)國(guó)會(huì)的講話，我總結(jié)下來(lái)有兩點(diǎn)，短期政府要救市，長(zhǎng)期來(lái)看要進(jìn)行金融改革。在格林斯潘當(dāng)政時(shí)，在股市瘋漲時(shí)期，他曾把美國(guó)股市稱為“非理性繁榮”，政府對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行零干預(yù)。而在市場(chǎng)泡沫即將發(fā)生破裂時(shí)，他卻義無(wú)反顧對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行干預(yù)，致力于將風(fēng)險(xiǎn)降到最低。無(wú)論從保爾森對(duì)國(guó)會(huì)講話的解釋，還是回顧格林斯潘當(dāng)政時(shí)期的一些做法，政府都必須出來(lái)救市。尤其當(dāng)大跌是由政府政策造成的時(shí)候，救市就更是政府義不容辭的責(zé)任。

　　我們今天還要從理性的角度進(jìn)行反思，為什么市場(chǎng)期盼的政策信號(hào)遲遲發(fā)不出來(lái)？一個(gè)很重要的原因是用錯(cuò)了救市這個(gè)詞，而很多人還沒(méi)有意識(shí)到，陷在“救市還是不救市”的錯(cuò)誤命題之中。

　　如果現(xiàn)在的股市發(fā)生了危機(jī)這一觀點(diǎn)已獲得共識(shí)，那我們的決策部門無(wú)疑也將會(huì)像美國(guó)那樣出手，但如果現(xiàn)在的波動(dòng)是抑制了投機(jī)，是好事，保證了今年從緊的貨幣政策對(duì)通貨膨脹的抑制，保證了今年8月奧運(yùn)會(huì)的順利召開(kāi)，那為什么要救市呢？救市只滿足了那些賺錢不說(shuō)話，賠錢就讓政府救市的投資小人，更何況這樣救來(lái)救去，政策市何時(shí)是了呢。

　　雙方爭(zhēng)論的焦點(diǎn)是中國(guó)股市的這次暴跌是正常的，還是非正常的？我們認(rèn)為這種暴跌是不正常的，必須盡快扭轉(zhuǎn)，而扭轉(zhuǎn)的辦法并不需要像美國(guó)政府那樣去救市，只要把去年“5·30”打壓股市過(guò)快增長(zhǎng)形成的兩個(gè)政策即調(diào)整印花稅的行政手段和加速擴(kuò)容的市場(chǎng)手段重新調(diào)整一下即可，因?yàn)楝F(xiàn)在恐懼股市變?yōu)榀偱５那疤嵋呀?jīng)不存在了，這些行政和非行政的政策手段的使命已經(jīng)完成了。

　　大家提出要控制今年的融資規(guī)模和節(jié)奏，也是因?yàn)槿ツ旯墒袧q得過(guò)高過(guò)快，監(jiān)管部門不得不采用了加大IPO融資、上市公司再融資、紅籌股回歸等一系列讓股市從快牛變慢牛的政策。我們讓平安保險(xiǎn)這樣過(guò)大過(guò)快的融資節(jié)奏慢下來(lái)，這叫救市嗎？這充其量只能叫不再用政策控制的經(jīng)濟(jì)手段壓制股市了。

　　顯然，無(wú)論從調(diào)回印花稅到去年“5·30”的水平，還是把去年以來(lái)制定的通過(guò)加速擴(kuò)容、抑制過(guò)快上漲的政策調(diào)整為放慢擴(kuò)容的規(guī)模和速度，以讓暴跌的股市休養(yǎng)生息，這要么叫審時(shí)度勢(shì)，要么叫糾偏，絕談不上救市。正因如此，我的一系列文章從未用過(guò)救市這個(gè)詞，我也不止一次地在研討會(huì)中糾正這個(gè)詞的用法。但我還是被劃到了“救市派”的一邊。

　　救市需要真金白銀

　　賀宛男 資深財(cái)經(jīng)記者

　　4月2日，各大證券媒體均在顯著位置刊登了國(guó)務(wù)院2008年工作要點(diǎn)（以下簡(jiǎn)稱工作要點(diǎn)），明確提到，金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)的職責(zé)是“促進(jìn)股票市場(chǎng)穩(wěn)定健康發(fā)展”。興許是受此消息刺激，當(dāng)日股指一度漲了130多點(diǎn)，但最后還是哪里來(lái)哪里去，上千只股票一如既往地熊氣彌漫慘跌不止。

　　在中國(guó)政府網(wǎng)上全文發(fā)布的工作要點(diǎn)其最大特點(diǎn)是，五十七條要點(diǎn)每一條均有明確的職能部門。其中第二十四條是“加快金融體制改革”，職能部門是人民銀行、金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)等，要點(diǎn)內(nèi)容包括“優(yōu)化資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、促進(jìn)股票市場(chǎng)穩(wěn)定健康發(fā)展”，“切實(shí)防范和化解金融風(fēng)險(xiǎn)、維護(hù)金融穩(wěn)定和安全”等內(nèi)容。“促進(jìn)股市穩(wěn)定健康”，“維護(hù)金融穩(wěn)定安全”，絕不是通知上寫寫，嘴巴上說(shuō)說(shuō)的。

　　中國(guó)股市之嚴(yán)重不穩(wěn)定、不健康、不安全已有目共睹。3月份以來(lái)如此慘跌不止，早已超過(guò)了上億投資人的承受能力，也背離了上市公司業(yè)績(jī)總體上是增長(zhǎng)的這樣一個(gè)基本事實(shí)，當(dāng)務(wù)之急是，要采取實(shí)實(shí)在在的措施，盡快把投資人的恐慌心理和市場(chǎng)預(yù)期穩(wěn)定下來(lái)，沒(méi)有穩(wěn)定，又遑論健康和發(fā)展？

　　一個(gè)可以采取的措施是：政府速拿資金救市！近如次貸危機(jī)美國(guó)和多個(gè)歐洲國(guó)家向市場(chǎng)注資數(shù)千億美元，遠(yuǎn)如上世紀(jì)90年代初深圳政府拿出資金救市都是先例。至于香港特區(qū)政府動(dòng)用外匯基金救市更是人所共知的事實(shí)。至于救市資金，多征收的2000多億印花稅就是最好的來(lái)源。其實(shí)真要救市，動(dòng)用資金并不要很多，救市只是表明一種決心，一種姿態(tài)，連政府都認(rèn)為這個(gè)點(diǎn)位可以買了，誰(shuí)還會(huì)再做空？信心一恢復(fù)，股市還是很有希望的。

　　中立派

　　降印花稅不如降消費(fèi)稅

　　哈繼銘 中金公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

　　我認(rèn)為政府沒(méi)有必要介入股市，目前的股市是能夠反映經(jīng)濟(jì)基本面的。股市的調(diào)整與國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)出口的下滑、企業(yè)盈利的下降比較一致。在下調(diào)印花稅能起到多少效果尚未可知的情況下，政府與其介入股市，不如治理通脹，防止經(jīng)濟(jì)下滑。歸根到底，股市是隨經(jīng)濟(jì)基本面變化而變化的。

　　隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度的衰退，包括中國(guó)等國(guó)家的經(jīng)濟(jì)都面臨衰退的風(fēng)險(xiǎn)。中國(guó)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)正處在十字路口，如果調(diào)控不當(dāng)，經(jīng)濟(jì)今年脹，明年滯，但如果政府有正確的政策反應(yīng)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)有望在美國(guó)衰退中實(shí)現(xiàn)軟著陸，2008年增長(zhǎng)10%，通脹依然6.5%-7%，而2009年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)9.5%，通脹4%。