王小明

　　 31.2億股塵封多年的中國平安（2318.HK，601318.SH）終于重見天日。

　　 2008年3月3日，隨著9：30A股開盤時至，31.2億中國平安戰略配售與原有內資股被推向市場。按當日中國平安70.11元收盤價計算，小非解禁之后，其流通市值已飆升至2752.93億元，成為A股第一大流通盤。

　　 當日，在“兩會”行情護航之下，中國平安開盤后40分鐘一度下探68元關口，最低下挫4.54%之后，走勢逐步企穩，尾盤最終報于70.11元，全日僅下挫1.53%。至此，備受矚目的小非解禁，最終卻是有驚無險。但在A股開盤數小時之前，“股神”巴菲特的一封致股東的信，表達了對保險業前景的深深憂慮。隨著中國A股由牛轉熊，在過去的一段時期，被天量投資收益撐起的保險股神話，巴菲特是次的預言，再度將其置于風口浪尖。

　　 有驚無險的邏輯

　　 在周五美國、日本等周邊股市齊齊暴跌的背景下，3月3日解禁31.2億限售股份的中國平安，其拋售壓力可想而知。

　　 甫一開盤，中國平安便掉頭向下。短短爭執15分鐘之后，70元關口壓破，多方已然式微。隨后放量急跌，最深跌幅一度高達4.54%，保險板塊另兩只個股——中國人壽（2628.HK，601628.SH）與中國太保（601601.SH）也相時而動，齊齊下探。

　　 但這一形勢在10：08之后被扭轉，在強力買盤的推動之下，股價失地被快速收復。隨著午間收市前中國石油（1857.HK，601857.SH）股價急升作用提振，中國平安竟也一度翻紅。午后雖繼續向下，但走勢已趨平緩，最終跌幅收窄至70.11元，僅挫1.53%。

　　 據2007年3月，中國平安上市之初的安排，3月3日有3.45億股來自20家戰略投資者的戰略配售股份與27.77億股來自50家其上市前原有內資股東持有的股份獲得解禁。全部31.2億股占據中國平安兩市總股本的42.48%，其A股的流通盤也由此增大3.8倍。

　　 此次解禁之前，中國平安的流通股份總量為8.05億股，按2月29日收盤價，其對應流通市值為573.16億元，位列兩市第22位。但解禁之后，按3月3日收盤價，其流通市值達到2752.93億元，超越招商銀行（3968.HK，600036.SH），成為中國A股第一大流通盤。這一數據同樣超過了3個交易日前招商銀行因小非解禁創下的流通市值記錄，3月3日收市，后者流通市值為2402.78億元。

　　 按東方證券研究員王小罡的估計，在當日獲得解禁的20家戰略投資者中有7家有望成為解禁后長期穩定持股的股東，其他13家機構的2.2億股則可能拋售。50家國內限售流通股股東中，估計有9家有望長期持股，其他41家持有的約10億股則可能拋售。總計約12.2億股可能在短期內拋售，對應市值約為850億元。然而，另一方面，由于流通盤的增加，平安占滬深300指數的權重將從目前的1.25%提高到5.95%，估計基金配置將因此而提高590億元左右。

　　 綜合以上兩方面，王預計，此次解禁造成中國平安短期籌碼將出現約260億元供需缺口，相當于平安1月份成交額500億元的約50％。

　　 3月3日當日，中國平安總成交22.19億元，較上一交易日增加79.53%，大于同日上海市場65.70%的成交量增幅。王預計，是次解禁后，中國平安將可能承受1個月左右的壓力期。

　　 此前，隨著千億再融資方案的推出，雙重擴容的不確定性已讓中國平安的股價已在近一個月內暴跌超過三成。按上海某基金公司負責人說法，對應其最高點時149.28元的股價，現時區區70元的股價自然讓人心有不甘。

　　 因此，現時的股價低谷也在另一個層面上成為大規模拋售行為并未出現的重要理由。

　　 王小罡亦表示，盡管短期內中國平安股價受到資金面影響比較大，但是從中長期看，股價波動還是取決于基本面的變化以及股價和估值之間的差異。從這兩點而言，平安股價已經具有較大的吸引力。

　　 無獨有偶，在當日收市后申銀萬國研究所舉辦的一場主題為“保險行業及中國平安投資價值分析”的電話會議上，該所研究員余斌同樣逆市強力推薦平安。

　　 在重新評定估值模型之后，余斌認為，隨著負債成本上升，與資本市場收益回落，造就的利差收窄之后，中國平安的評估價值仍可達90元，其中壽險部門達77元。

　　 巴菲特的經驗預警

　　 就在中國平安解禁之前不久，“股神”沃倫·巴菲特（Warren Buffett）在致與伯克希爾-哈撒韋公司(Berkshire Hathaway Inc.) 股東的一封信中，表達了對保險業前景的擔憂。

　　 在回顧過去40多年發展歷程之后，巴菲特公布了一個驚人的結論，盡管公司由保險起家，但保險業務的盈利水平卻在逐年降低。

　　 公司發展初期的1965-1979年，其保險業務年均復合盈利增長高達42.8%，而1979-1993年間與1993-2007年間的這一數字分別是25.6%和14.3%，明顯呈下降態勢。反而，公司非保險部門的盈利卻在提升，同樣以14年為周期，其年均復合增長率分別為11.1%、19.1%和23.5%。由此，盡管時至今日，公司保險部門27.1%的歷史平均增長依舊高過非保險部門的17.8%，但態勢卻是相反的。

　　 在次按爆發后的2008年，巴菲特預計保險行業的利潤水平可能會縮減4%，但并未考慮颶風、地震等自然災害的影響。

　　 77歲的巴菲特表示，包括保險業在內的金融業正在經歷嚴重的問題。房價永遠上漲的信念破滅之后，幾乎所有機構都爆發出了巨額的財務問題。

　　 在3月3日申銀萬國的電話會議上，余斌還在告知參會投資者，作為大型機構投資者的保險公司，其在沒有中介傭金的運作下，投資收益將高過市場平均水平。但巴老的信中卻表示，“潮水退后，你就看到誰在裸泳，以往大型金融機構的丑陋一面也由此展現于世人面前”。

　　 而對于與保險公司收益高度相關的投資資產選擇，巴菲特亦舉例戲謔自己昔日選股曾犯下的錯誤，“I've never gone to bed with an ugly woman, but I've sure woke up with a few.” (“我不曾和一個很丑的女人上床，但一覺醒來卻發現和她們在一起。”)