□中證投資 徐輝

　　去年10月中旬開始，滬綜指伴隨著全球市場進(jìn)入階段性調(diào)整，股指由最高6124點整整下跌了2001點，最大跌幅達(dá)到33.3％。僅就A股而言，推動市場進(jìn)入調(diào)整的因素主要來自三個方面：一是資金。順差增速放緩和宏調(diào)力度加大導(dǎo)致國內(nèi)資金潮水開始回落，進(jìn)而使得市場水位也迅速回落；二是盈利預(yù)期。去年三季度高漲的盈利預(yù)期隨著年底的到來而降低，新年后市場對盈利的預(yù)期進(jìn)一步下降；三是股票供應(yīng)或潛在供應(yīng)迅速增加。大小非解禁和再融資等增加市場供應(yīng)的因素成為春節(jié)后推動市場調(diào)整的重要原因。不過，隨著市場點位和估值水平的迅速下移，以上負(fù)面因素的邊際效應(yīng)正逐步遞減，市場有望迎來階段性的反彈行情。不過，基于對2008年整體行情的謹(jǐn)慎樂觀，我認(rèn)為投資者還是適宜以防范風(fēng)險為主、爭取盈利為輔的戰(zhàn)略。

　　三大調(diào)整推力逐步消解

　　盈利預(yù)期放緩是推動市場四個月以來下跌的重要因素。去年三季度，整個經(jīng)濟增長達(dá)到一個峰值，當(dāng)時投資者和分析師們對2008年和2009年的上市公司業(yè)績非常看好，但地產(chǎn)業(yè)拐點出現(xiàn)以后，周邊的次貸危機，國家加大宏觀調(diào)控力度，整個投資界對以后兩年的盈利增長出現(xiàn)大幅下調(diào)。原來預(yù)期2008年上市公司業(yè)績保持35%-40%的增長，但最近甚至悲觀地認(rèn)為連20%都達(dá)不到。

　　整個市場資金水位降低也是市場調(diào)整的重要因素。從外貿(mào)順差的增速下降來看，在去年四季度都處于增速放緩，境外熱錢流入中國的勢頭降低，到去年底熱錢進(jìn)入中國市場已經(jīng)接近于零的狀態(tài)。而我們這輪牛市行情很重要一個因素就是人民幣升值帶來的熱錢涌入。與此同時，穩(wěn)健的貨幣政策向從緊的貨幣政策轉(zhuǎn)換，央行運用準(zhǔn)備金率、發(fā)行票據(jù)等多種手段加大資金的回收力度。這些因素使得整個社會資金驟然緊縮，直接影響證券市場的資金面狀況。與此同時，春節(jié)后的再融資和限售股解禁，使得市場潛在供應(yīng)量迅速增加，對本來資金面就緊張的證券市場，造成了進(jìn)一步壓力。

　　值得注意的是，這三個推動市場下行的主要因素，近期隨著股市估值的降低都或多或少地出現(xiàn)了消解的傾向。首先，盈利預(yù)期放緩被市場下跌所抵銷；其次，熱錢流入中國的速度降低并非趨勢性的事件，而是一個短期的波動。人民幣升值速度在進(jìn)一步提升，利益的驅(qū)動會驅(qū)使熱錢進(jìn)一步涌入。最后，招商銀行的大規(guī)模限售股解禁，并未導(dǎo)致股價的下跌，反而在近期顯著走高。它給我們講述的是，解禁不等于賣出，優(yōu)質(zhì)公司解禁成為投資者吸納的機會。基于這一判斷，筆者認(rèn)為投資者可以逐步加大倉位，投資重點主要是一些經(jīng)過大幅調(diào)整的優(yōu)勢企業(yè)，以及可能出現(xiàn)行業(yè)向上拐點的優(yōu)勢公司，他們有望在未來幾年勝出。

　　地產(chǎn)市場的調(diào)整將較漫長

　　近期國內(nèi)各大城市房價下跌的消息此起彼伏，顯示地產(chǎn)市場拐點已經(jīng)得到確認(rèn)。而一旦房地產(chǎn)市場出現(xiàn)拐點，那么房地產(chǎn)股票的下跌將會非常驚人。香港地產(chǎn)龍頭長江實業(yè)在82年、87年、94年、97年2000年的地產(chǎn)業(yè)下拐過程中，股價分別下跌82.2％、63.2％、52.5％、71％和66.8％。香港其它地產(chǎn)股跌幅也差不多。在這個過程中，銀行往往也會出現(xiàn)幅度稍微小一些的伴跌走勢，如匯豐銀行在82年也下跌近50％。完成這一下跌過程，一般耗時在12個月左右（如87年、94年、97年調(diào)整）；如果是大的地產(chǎn)周期，其耗時要達(dá)到36個月，也就是3年（如81年、2000年）。

　　為什么調(diào)整往往會在12個月或36個月呢？筆者認(rèn)為這與地產(chǎn)開放的周期關(guān)系密切。12個月左右基本是從拍地到交樓的一個過程。在這個過程中，過于激進(jìn)的開發(fā)商可能因為拍得“地王”而最終變成“債王”，香港老牌地產(chǎn)公司置地就是在1981年到1983年完成了這樣一次“華麗”轉(zhuǎn)身，最終失去了香港地產(chǎn)界“大哥大”的地位。