□申萬研究所王曉亮

　　五糧液（000858）周四公布了2007年年報，去年共銷售五糧液系列酒9.78萬噸，同比下降48.44%，實現主營收入73.29億元，同比減少0.93%，凈利潤14.73億元，同比增加25.83%，每股收益0.387元，低于市場普遍預期的0.40-0.44元，不分配不轉增。公司董事會公告將在3年內逐步將集團酒類資產注入上市公司中。

　　點評：面對低檔產品過多過雜的局面，去年公司下定決心進行產品結構整合，大幅壓縮了低價位酒的銷量，主攻中高檔酒，最終實現了高檔與中低檔酒銷售收入占比超過2：1的躍升，不過當年五糧液系列酒的整體銷售也由此下滑，導致營業收入下降。隨著未來高檔酒銷售毛利率的提升，公司將逐漸消化低檔酒銷售銳減的負面影響。同時，我們認為，由于公司股權激勵還沒有完成，在近幾季度的業績報表上，公司進行了一定的盈余管理，利潤有所保留。

　　公司成長的因素并沒有改變，預計未來六個月內52度五糧液將再次提價30元至448元，產品持續提升有利于業績提升；2008年第二季度公司很可能推出股權激勵計劃，股權激勵有助于理順經營管理者的利益關系，未來集團的酒類相關資產注入及關聯交易也將得到解決。公司董事會公告中已表示，三年內將逐漸完成優質資產注入，這不僅可以完善產業鏈、拓展估值空間，原先漏出的業績也會回流。

　　從走勢來看，該股此波中級調整力度不小，去年10月中旬和今年1月中旬兩次沖高基本確認了49元一線為中期頭部，但兩次探底也明確了34元一線的支撐。就未來明確的資產注入前景、股權激勵預期而言，該股大幅下跌的空間已相當有限。即使不考慮酒類相關資產注入及進出口公司股權收購，預計未來三年公司每股收益也將達到0.59元、0.77元和0.99元，分別同比增長52%、31%和29%。考慮資產注入后2009年每股收益預計約為1元，根據酒類消費類公司平均50倍的合理市盈率定位，公司12個月的目標價可達50元，故目前已不宜過度殺跌，消化2007年報增長不利和未分配的利淡后，該股中長期可以作底倉投資。