吳非

　　一切都在意料之中，一切又都在意料之外。

　　1月31日，伊利股份發布公告稱，因公司實施股票期權激勵計劃，依據《企業會計準則第11號-股份支付》的相關規定，計算權益工具當期應確認成本費用導致公司2007年年度報告中凈利潤將出現虧損。當日，伊利股份放量跌停。

　　然而，故事遠沒有結束。作為2007年度中國證券市場的“最牛不漲股”，關于伊利投資價值的爭辯才剛剛開始。

　　到底是雞肋，還是黃金？研究員態度空前分歧。但是顯然的一點是，面對每股20出頭的價格，沒有人認為伊利股份是“垃圾”�！耙晾�的風險是不漲的風險。”一位看空的研究員說。這或許也正是1月31日當日不時有巨量買單在跌停板接貨的理由。

　　股權激勵帶來的虧損

　　早在07年12月月底，平安證券研究員陳遜就在研究報告中預測股權激勵費用分2年在2007年、2008年攤銷，當時他預測伊利股份將在2007年每股虧損0.08元。

　　而在當時機構普遍預測伊利股份將分8年分攤這筆費用，這樣平攤在每一年的業績影響并沒有那么大�！盀槭裁�8年的行權期卻非要在2年內攤銷呢？真的是大吃一驚。”一位券商研究員說。

　　也正是這種“大吃一驚”導致伊利股份在1月31日跌停。顯然，市場情緒是伊利股份跌停的主要原因。

　　更重要的一點是，市場并不明確伊利股份究竟是在2006年、2007年攤銷這筆費用，還是在2007年、2008年。“我們咨詢會計專家，認為根據財政部精神，激勵期權費用應該盡早談笑，我們估計哦貴在2006年、2007年攤銷，這樣伊利將在2008年輕裝上陣�！闭猩套C券研究員朱衛華說。

　　不過另外一位研究員認為，“在2006年攤銷的可能性比較小，估計還是會在2007年、2008年。我們和公司溝通過，他們沒有明確表示�！�

　　雖然只是簡單的會計處理，但是財務報表上的數字卻會大相徑庭。如果在2006年、2007年攤銷，那么伊利2007年的財務數據會非常難看，按朱衛華的算法將是“每股虧損0.23元”，但是伊利2008年的數據會變得比較好，這對二級市場是利好。

　　如果按2007、2008年分攤，伊利2008年的業績也會比較差，陳遜的報告認為將是“每股收益0.28元。”

　　值得一提的是，虧損與否并不影響管理層的行權。因為股權激勵費用帶來的費用屬于非正常損益，而觸發管理層獲得股份的條件是剔除了非經常損益的利潤指標。

　　雞肋還是黃金？

　　盡管業績虧損，但是研究員們并不否認伊利的長期投資價值�！爸饕�原因就是現在的價位確實不高。”一位研究員說。

　　“激勵期權費用只是一個會計符號，不影響現金流，不影響公司價值�！敝煨l華說。

　　朱衛華相信中國的乳品行業面臨重大的機遇，伊利的市場地位決定了公司的長期投資價值。

　　但是乳業當前的困境又讓很多人對伊利的短期市場表現有所擔憂。“成本不斷提高，零售價格受到管制，產能沒有完全利用，短期的業界確實受影響，幾年之內的發展也可能只能用‘穩健’來形容。”一位看平的研究員如此表示。但她表示，“從食品飲料行業平均50倍的市盈率來看，伊利還是存在長期投資機會的。

　　但是，短期來說只能說是雞肋，買也不是，也不是，因為短期并沒有大幅上漲的理由�！�

　　究竟在何時買入伊利？多位研究員表示，要看管理層行權的情況。

　　朱衛華在報告中明確預測“激勵對象非常有可能在2008年末一次性行權”。“這點非常重要！”朱衛華在報告中補充說。

　　理財周報曾經就伊利股份管理層的行權問題作過報道，當時伊利股價接近30元，報道認為管理層正在等待更低的股價以實現更好的行權機會。目前來看，這種機會存在的可能性正在逐步加大，因為看空的研究員們認為“乳業當前的困境可能會持續1年甚至2年。”

　　但是，不管如何，作為一家行業地位明顯、現金流充裕的藍籌上市公司，又有多少人可以否認他的價值呢？

　　是雞肋，還是黃金？一切都需要時間去檢驗。

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