夏曉柏

　　1月26日，岳陽紙業(600963.SH)公告，10萬噸包裝紙技改工程議案再次被否。1月28日，岳陽紙業復牌不久即至跌停。

　　4個多月時間，岳陽紙業從去年10月10日的最高價44.85元，墜落到今年1月29日的21.83元，股價腰斬，這只曾經的基金第一重倉股風光不再。

　　紙業分析師眼中的“紙中茅臺”——岳陽紙業——自去年11月以來，不斷上演驚險懸疑片：首先，公司創始人王祥從董事長位置突然退休，然后，被機構望眼欲穿的配股購買大股東資產方案莫名被暫緩，接下來就是投資新項目的議案被機構在股東大會否決。

　　2004年岳陽紙業上市以來，強悍的東北漢子王祥一直率領公司銜枚疾進，其全國率先推出的“林紙一體化”概念惹得機構紛紛追捧。而他卸任后，這位64歲的“老人”原定的配股整體上市和新投技改項目立馬次第夭折，持續近10年的泰格林紙(岳陽紙業母公司)王祥時代一去不返？

　　“沒通過很正常。”55歲的岳陽紙業新任董事長吳佳林在電話里告訴記者。“這說明現在管理層更理性更負責，不是拍腦袋上項目，更務實。”

　　機構否決

　　1月25日，岳陽紙業2008年第一次臨時股東大會拋出3個議案：《關于優化40萬噸含機械漿印刷紙項目技術方案的議案》、《關于投資建設永州湘江紙業有限責任公司節能環保綜合治理暨年產10萬噸包裝紙技術改造工程的議案》、《關于2008年度公司新增、續貸銀行貸款授信額度及為全資子公司銀行貸款提供擔保的議案》。

　　其中第一和第三個議案順利通過，但第二個議案被華夏、海富通、富國、中海、泰信等基金公司和華融資產管理公司、上海申能資產管理有限公司、上海永瑞投資管理有限公司、廣州高金技術產業集團、國金證券、通用電氣資產管理公司，以所持1.56億股通過反對和棄權的方式否決。

　　公告顯示，這個包裝紙(牛皮紙)技改項目回報的前景尚可：15.07%的所得稅前財務內部收益率，高于國內金融機構貸款利率和同行業平均水平；年均10482萬元利潤和年均繳納4032萬元增值稅均優于同業平均值；7.94年投資回收期表明項目盈利能力較好，6.36年借款償還期表明有較強的債務清償能力。

　　“湘江的精品牛皮袋紙主要用于水泥袋，未來在水泥包裝方面紙質的牛皮袋并不是發展方向，未來該種產品前景不甚樂觀，雖然目前看還不錯。”國金證券建材研究員賀國文此前公開質疑。

　　“牛皮紙市場很好，沒有問題。”吳佳林依然看好包裝紙的前景，但他同時卻非常認可這次否決包裝紙技改工程。“緩一下大有好處，現在銀根緊縮，實施從緊貨幣政策，這個項目主要靠銀行借貸，如果通過就會增加公司財務費用和資產負債率。”

　　岳陽紙業披露：項目總投資為9.19億元，其中由湘江紙業申請貸款5.3億元。不過比起已被通過的優化40萬噸含機械漿印刷紙項目24億元的總投資，其中高達15.7億元的借貸，包裝紙技改工程似乎是小巫見大巫。

　　“通過的40萬噸含機械漿印刷紙項目是增發新股的投資項目，有所不同。”吳佳林向記者解釋。2007年3月，公司定向增發融資17.8億元(原計劃10億元)。“我們和機構溝通得很好，一點問題都沒有。”

　　穩打穩扎

　　去年12月13日，岳陽紙業新老董事長與機構投資者見面。吳佳林表示，將繼承王祥的好思路、好作風，求真務實，效益優先，使公司發展得更好更快更穩健，以良好業績回報投資者。

　　而12月4日，面向湖南省國資委領導，吳佳林亮出了“量力而行，穩扎穩打，風險可控，注重發展的質量”的執政方針。

　　“應該說，在岳陽紙業‘林紙一體化’不變的大前提下，王祥和吳佳林執政思路有所差別。”泰陽證券首席分析師劉亞輝認為，“王祥是創業者，開疆拓土，求快求大，加上到了快退休的年紀，想在離開前早點實現岳紙整體上市，這是可以理解的。而吳佳林是守業者，求穩健，講策略，也沒錯。只是這兩種不同的思路交接一旦不順暢，自然就會出現些狀況。”

　　最大的狀況爆發于去年11月17日，岳陽紙業公告，湖南省國資委“暫不同意”公司配股。

　　去年9月18日，岳陽紙業公告：計劃以總股本4.35億股為基數，每10股配售3股融資。配股募資將收購泰格林紙所持湖南駿泰漿紙公司100%股權、增資駿泰公司續建懷化項目、補充懷化項目流動資金，并收購不少于60萬畝林地。

　　復牌后的岳陽紙業開始瘋漲，股價從停牌前的29.21元拉升到10月10日的最高價44.85元。究其原因，配股方案吹響了公司突進利潤豐厚的上游——林業資源的集結號。從此，岳陽紙業“紙中茅臺”的美名傳播開去。

　　“岳陽紙業實際上一直致力于林-漿-紙產業鏈中長期供不應求的林業環節，那是紙業真正價值所在，也是紙業估值貴族生長之處。”國信證券造紙行業首席分析師李世新高調評價，據他測算，若配股融資和項目收購順利完成，則岳陽紙業自有林地將從目前的106萬畝擴大到至少226萬畝，項目配套林業基地建成后會達到至少376萬畝，這意味著在最能提高公司價值、毛利率維持在50%左右的林業業務上，岳陽紙業的規模有望擴大2.5倍以上。

　　但就是這個機構投資者和紙業分析師眼里的完美計劃，隨著總導演王祥的謝幕，迅速凋謝。“配股取消主要是因為股價太低了，無法籌建到預計資金，但這個項目不會黃，等大股東實施得差不多了，再裝進來也不錯。”一位岳陽紙業中層骨干透露公司新任管理層的“意外行為”。

　　去年11月16日，先知先覺的岳陽紙業股價已跌到22.79元，以此價格想要完成每股不低于20元，配售1億股，募資20億元的原定目標，顯然不大現實。

　　“盡管該人事變動使公司盈利及價值不確定性增大，投資信心也因此可能在一定時期內對公司價值認同度下降，但我們對國內林業資源價值仍然看好，進而認同公司長期的價值。”事后，失望的李世新冷靜下來，“資源的盈利及價值其實對管理層能力的敏感性要弱于競爭性資產，我們很容易記住競爭性產業中企業家的名字，而這在資源型產業中要困難得多。”