我們搜集了各類分析機(jī)構(gòu)2008年投資策略，總體上看，華麗的辭藻掩飾不住保守甚至悲觀的情緒。拋開經(jīng)濟(jì)基本面的擔(dān)憂，估值成為最核心的爭議話題。

　　無論拿國內(nèi)的市盈率和國際同業(yè)進(jìn)行比較，或者拿現(xiàn)在的市盈率和歷史進(jìn)行比較，毫無疑問，估值高企。但問題的嚴(yán)重性似乎被高估了。記得我們?cè)?007年初的報(bào)告中曾經(jīng)提及，高估值時(shí)代已經(jīng)到來，這是所有高儲(chǔ)蓄率國家投資者必須面對(duì)的共同宿命。不僅如此，在財(cái)富不斷積累、實(shí)際利率不斷下降、實(shí)體投資門檻越筑越高的背景下，以一個(gè)靜態(tài)的估值公式去計(jì)算股票的理論價(jià)值并據(jù)此投資，似乎有刻舟求劍之嫌。當(dāng)然，價(jià)值投資者可以退出市場，但對(duì)于普通居民來說，在存款、債券、房產(chǎn)和實(shí)業(yè)投資均不得其門而入的情況下，選擇資本市場，依然是一個(gè)可以理解的理性行為。

　　關(guān)于估值的另一個(gè)話題是泡沫。我們認(rèn)為2007年6月前的幾個(gè)月，A股存在明顯的泡沫化傾向，但之后的表現(xiàn)有實(shí)質(zhì)性的變化。我們觀察到，每次指數(shù)的大幅漲升基本發(fā)生在財(cái)報(bào)公告、業(yè)績大幅超出預(yù)期的情況下。2007年底和2006年底相比，除了煤炭、消費(fèi)品等少數(shù)行業(yè)以外，大部分行業(yè)的市盈率僅有輕微的上升，顯示指數(shù)的大幅上漲來自業(yè)績上漲的成分居多，而即便是煤炭等行業(yè)，也是在市場對(duì)供求關(guān)系的認(rèn)知發(fā)生根本性變化和資產(chǎn)注入預(yù)期逐漸明朗的情況下才出現(xiàn)估值水平的大幅提升，在理論上也有一定的內(nèi)在合理性。

　　除此之外，由于這兩年監(jiān)管機(jī)關(guān)、媒體和機(jī)構(gòu)投資者花費(fèi)了大量的時(shí)間和版面探討當(dāng)年日本和臺(tái)灣泡沫經(jīng)濟(jì)的形成歷史以及經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，市場似乎正在學(xué)習(xí)中變得更加謹(jǐn)慎和保守。泡沫會(huì)因?yàn)閷W(xué)習(xí)而避免嗎？有可能，至少現(xiàn)階段如此。

　　因?yàn)镼DII投資的需要，我們也著手研究一些海外市場的情況。盡管成熟市場的市盈率水平相對(duì)低很多，但對(duì)于我們這些適應(yīng)了高增長股票的投資者來說，可能會(huì)覺得食之無味。雖然有那么多的人說A股的估值太高，但A股的盈利增長驅(qū)動(dòng)之強(qiáng)烈卻是實(shí)實(shí)在在的，相比之下，成熟市場雖然看似便宜，但只能從分紅派息、回購或者央行降息、資金流動(dòng)上尋找的股價(jià)驅(qū)動(dòng)看起來并不可靠。國際資產(chǎn)配置如同圍城，國內(nèi)的看著外面的低市盈率，覺得安全；海外的看著國內(nèi)的高增長率，覺得過癮。這也許會(huì)是對(duì)本土偏好的新注解。

　　總體上說，A股的估值風(fēng)險(xiǎn)不是市盈率太高，而是某一天盈利增長率大幅回落到與成熟市場相當(dāng)?shù)乃�平。但這一天不會(huì)發(fā)生在2008年。