王朝酒業(0828.HK)

　　下調為“中性”評級

　　公司2007年下半年產品銷量遜預期，預計全年銷量較2006年增長不大。我們估計銷售疲弱的主要原因有：1）公司約60%收入來自華東市場，雖然近年來開拓中部以及東北等新興市場，但貢獻還不顯著，因此倚重局部市場令公司缺乏新的增長來源。2）第四大葡萄酒生產商山東煙臺威龍從2006年開始已基本趕上了王朝的銷量，尤其是在華東市場擴張較快，雖然威龍的整體產品檔次偏低端，利潤率較低，但在銷量擴張上對王朝構成競爭壓力，開始搶占王朝的市場份額。3）公司2007年上半年為控制成本而減少營銷資金投入7.9%，估計對銷售增長也會有所影響。考慮到公司收入規模不大，若營銷成本不加以控制將令短期盈利受壓，而公司的策略是以盈利為重而非市場份額，因此我們預計公司將不會靠大量促銷來拉動銷量增長。

　　我們下調公司2007年-2009年盈利預測5.6%、4.9%和8.5%，以反映銷量增長遜于預期。公司股價在好于預期的中期業績的刺激下，上升28%至3.58港元，接近我們的目標價3.8港元后沖高回落。雖然目前2008年、2009年PE僅為13.0倍和11.1倍，估值已經相當低，但考慮到欠缺新的股價催化劑，加上執行董事兼總經理陳乃明于上周三(23日)在天津因病辭世，將對公司發展策略帶來不確定性，投資評級由“買入”下調至“中性”。目標價隨盈利預測下調至3.4港元，相當于22.8倍和19.5倍2008年、2009年PE，1.3倍2007年-2009年PEG，2.7倍2008年P/B。

　　（國泰君安香港）