上海汽車可分離轉債今天發行。 有關研究機構日前對其定價進行了分析，同時對老股東和機構投資者的申購進行了價值評估。

　　國泰君安成飛：大股東配售意愿決定申購收益

　　運用定價模型，每張可分離轉債的價值應在106.01-122.21元/張。老股東參與申購可分離轉債的收益率可能在6.01%至22.21%之間，收益率中軸為18.61%。

　　由于本次發行幾乎全額對原股東配售，因此網上網下投資者的可申購量完全取決于原股東放棄行使優先認購權的比例。我們判斷，由于上汽集團目前已處于絕對控股地位，本次其優先配售的數量并不會影響其控股地位，而受資金制約，本次其行使優先認購權的比例可能不會超過50%，亦即其認購量會在25億元偏下，因此本次網上網下可申購的可分離轉債估計在28億元左右。由于本次

上海汽車可分離轉債的發行期間沒有新股發行，參考深高速可分離轉債發行時凍結資金4130億元資金的狀況，本次申購資金估計在4000億元-7000億元之間，對應中簽率在0.350%至0.933%之間，則申購收益率基本分布在0.02%至0.23%之間。考慮到網下機構投資者申購只需繳納申購資金的20%作為定金，在放大5倍的杠桿效應下，其收益在0.09%-1.17%之間。

　　本次申購的收益仍然取決于控股股東上汽集團配售的比例，若其配售的比例較低，在較大的發行規模下，投資者依然能獲得較高的申購收益率，建議積極參與申購。

　　海通證券周健 聯蒙珂：權證上市價13元以上的可能性較大

　　對比一下最近幾只可分離債的發行條款，我們可以發現：此次投資者參與優先配售所獲可分離債的面值（按100元計）占到所投入資金總量（

股票成本按行權價27.43元計）的3.5%左右，這一比例在已上市的可分離債中屬最低水平。在債券方面，如果最后確定的利率仍是區間下限即0.8%，將是已發行可分離債中的新低，債券的價值及需求將會受到明顯的影響。在權證方面，若是參與優先配售，單位成本所獲權證價值要遠低于之前發行的品種；若是網上、網下申購，不考慮中簽率的影響，單位成本所獲權證價值要明顯高于之前的日照可分離債。

　　在假設無風險收益率為3.87%前提下，我們分別對可分離債的純債和權證定價。

　　目前市場上的6年期企業債的到期收益率區間為6.5%-7%，其票面利率很可能定在下限0.8%，據此計算出可分離債的純債價值應在70.45-72.41元。

　　若按正股17日收盤價（25.7元）和0.56的歷史波動率計算，權證的BS模型理論價值為7.768元，溢價率為36.96%。結合純債價值（0.8%的票面利率），可分離債的理論價值應在98.41-100.37元左右，這是最保守的結果。如果考慮到權證的炒作和正股的上漲空間（如正股價格沒有太大變動，上市后權證達到13元以上的可能性較大），可分離債的價值應遠超過100元。因為新權證上市都會獲得較高的估值，隱含波動率一般會達到100%以上。我們以100%的隱含波動率為上汽權證估值得到13.139元，這樣可分離債的價值就在117.75元以上。