股票市場持續攀高之后出現大幅震蕩。

　　2007年1-5月，我國股票市場幾乎呈單邊上揚的走勢，5月份兩市平均市盈率達48倍。5月30日，交易印花稅調整突然出臺，帶動滬深股市大幅跳水。7月20日，股市開始強勁反彈，大盤指數上漲動力呈現明顯變化，公募基金、大盤績優藍籌股成為股市主要拉升力量，市場重獲信心，一度達到歷史高位6124點。10月中旬之后，股指在高位開始盤整，截止到12月，調整態勢仍在繼續，成交量迅速萎縮。

　　從6月初的3400多點，上證綜指一度沖高到歷史高位6124點，一方面得益于國內GDP的高速增長及上市公司業績的高增長；另一方面，市場資金旺盛，股市短期需求非常強勁，支持股市的上漲。然而，股指上漲過快，局部泡沫的存在，加大了指數回調的壓力，深度調整在所難免。

　　

股票市場結構性牛市格局不會改變，但市場波動將加大。

　　雖然2007年第四季度以來股票市場出現較為明顯的調整態勢，但推動股市長期向好的因素仍然存在。因此，我們預計2008年股票市場仍將有不小的上漲空間。原因主要有如下幾個方面：

　　第一，股市發展所依托的宏觀經濟環境依然持續向好。預計2007年全年我國GDP的實際增長率約為11.5%，2008年，

中國經濟增長的動力仍然強勁，預計全年GDP的實際增長率將保持在11%左右。在良好的宏觀環境下，上市公司的效益有望保持較好的增長態勢，股票市場的動態市盈率有望降低。

　　第二，上市公司的業績快速增長為A股市場的上漲奠定堅實的微觀基礎。2007年第三季度業績報告顯示，在宏觀經濟快速增長、股市持續上漲、資產結構調整、投資規模擴大等多種因素的作用下，今年第三季度上市公司整體業績維持了自年初以來的增長態勢，呈現穩定健康增長的局面。855家滬市上市公司2007年前三季度實現營業總收入43579億元，較2006年同期增加43.7%；實現凈利潤總額約為5123億元，較2006年同期增加73.8%；深市主板上市公司實現營業總收入11701.79億元，同比增長27.63%；實現凈利潤710.11億元，同比增長88.71%。結合現已公布的上市公司年度業績預告揭示的信息，2007年上市公司全年整體業績比去年增長50%已成定局。2008年，由于有所得稅稅率的調整，將降低上市公司的實際稅負，提高稅后凈利，因此上市公司業績增長的勢頭還會持續，有利于改善估值預期。

　　第三，流動性過剩將為股票市場活躍提供巨大的動力。我國貿易順差居高不下，在人民幣加速升值的預期下，大量熱錢通過各種渠道流入境內，放大了國際收支雙順差的格局，帶來

外匯儲備的快速增長。在現行的結售匯體制下，外匯儲備的增長，導致基礎貨幣投放量的被動增加。盡管央行進行了對沖操作，但流動性過剩的格局短期內很難改變，從而使得作為重要人民幣資產的股票市場進一步發展。

　　第四，2008年奧運會將增強境內外投資者的信心。國際經驗表明，奧運前夕，股市通常具有大幅度上漲的機會。

　　盡管基本面向好，但不容忽視的是股市風險正在逐步累積。展望2008年，中國A股市場潛在的風險因素不可忽略，在這些因素作用下，未來市場的震蕩將會加大。

　　第一，上市公司業績增幅放緩，且投資收益占比過高。雖然第三季度上市公司整體業績仍維持了上半年的增長趨勢，但單季增長速度有所減緩，環比較前二個季度出現明顯下降。以滬市上市公司為例，第三季度滬市上市公司實現營業收入16669億元，相對第二季度實現的營業收入環比為96.47%，低于第二季度的環比179.43%。第三季度實現凈利潤2220億元，環比為125.99%，同樣低于第二季度的環比154.43%。

　　同時，投資收益占比較高表明上市場公司的收益具有相當大的不確定性。一旦上市公司業績下滑引發市場下跌，市場下跌又將導致交叉持股類上市公司投資收益下降，最后必然帶來上市公司業績大幅下滑。

　　第二，資金分流壓力加大。首先，為了分散流動性過剩的風險，降低對外貿易順差，管理層快速推進對外投資的意愿較強，QDII開閘、“港股直通車”和中國投資公司成立，資金分流的趨勢日漸明朗。理柏中國基金透視月報9月號的數據顯示，至9月末，QFII基金的總規模為79億美元。同期發行成立的2只QDII的募集規模已經達到80億美元，顯示QDII基金的規模已超過QFII。同時，07年下半年以來，市場擴容速度加快。

　　另一方面，隨著時間推移，非流通股解禁的規模和再融資的規模都將快速擴大，股票供給大幅增加，資金分流壓力加大。

　　第三，未來調整的壓力仍在。目前，從市值來看，滬深兩市僅次于美國、日本，成為全球第三大股市，股市市盈率也是全球最高，加大了回調的壓力。若股指期貨在2008年股市高位時推出，必將推動股指下行。

　　總而言之，2008年，只要影響股票市場基本面的宏觀經濟走勢等因素未變，股票市場結構性牛市的格局不會改變。但隨著股指的上漲，結構性調整的風險也在增加，未來市場的震蕩和波動將會更大。

　　研究報告撰寫人員：連平、周昆平、唐建偉、胡妍斌、張信瓊、黃春鈴

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