A+H視窗

　　□西南證券 周興政

　　近日在兩地上市的中國中鐵受到市場持續(xù)追捧，截至本周一，中國中鐵的H/A比價為0.850，在50只A+H股份中僅次于海螺水泥排名第二，這種低折價關(guān)系的形成與其招股定價模式應(yīng)有直接關(guān)系。

　　中國中鐵“先A后H”模式的個性之處主要在于：一方面，“后H”起始于A股上市之前，因此H股的發(fā)行不需要新增A股股東的批準，這樣會省去不少麻煩，這也是中鐵的“先A后H”有別于中興通訊和招商銀行“先A后H”模式的最大不同點。另一方面，中鐵“先A后H”模式對于縮窄其A股和H股之間的價格差別，起到一定的促進作用。在較短的時間間隔內(nèi)完成A股和H股的發(fā)行，而H股招股價明顯高于A股招股價，A+H股份中僅有中國中鐵一例。

　　還有一點也是非常重要的，就是中國中鐵的“先A后H”模式，為大型國企登陸H股市場，提供了一種新的思路。A股市場股權(quán)分置改革完成之后，所有在中國注冊的上市公司之中，只有純B股公司和純H股公司還存在一些不可流通的內(nèi)資股份。其中的一些大型國企，主要集中于H股市場，這些公司的股權(quán)分置問題若不能解決，中國上市公司的股權(quán)分置改革就有不徹底、不完整的嫌疑。因此，從管理層的角度而言，必須找到一些辦法解決這種問題，并掃清大型國企兩地上市的障礙。

　　純H股公司可以通過回歸A股市場來解決股權(quán)分置問題。因此，在中國石油、中國神華等公司回歸A股市場之后，中煤能源、中國電信等公司的回歸將是一種必然的趨勢。而對于尚未在A股市場和H股市場上市的內(nèi)地大型國企，中鐵“先A后H”模式則是不產(chǎn)生新的股權(quán)分置問題的一種較好選擇：一方面，這種模式好于先在A股市場上市，經(jīng)過一定的時間間隔后再發(fā)行H股。后者可能要經(jīng)歷漫長的時間，且會增加已在A股市場上市的大型國企將來發(fā)行H股的壓力。另一方面，這種模式也好于工商銀行和中信銀行的A+H模式，除發(fā)行時間協(xié)調(diào)方面的技術(shù)原因之外，A+H模式是難以支撐H股較A股發(fā)行溢價的。

　　中鐵模式可能將成為未來大型國企兩地同時上市的一種范例。中鐵之前大型國企赴H股市場上市的節(jié)奏變慢，緊跟中鐵之后太保集團采用相同的方式兩地上市，可在一定程度上顯示出這種模式的重要性。不過，這種極具優(yōu)越性的上市模式，可能將為內(nèi)地大型國企所專門享有，一般的內(nèi)地公司或難以采用，盡管像過去那樣直接發(fā)行H股將產(chǎn)生新的股權(quán)分置問題。在經(jīng)過一段時間的沉寂期之后，中材股份(1893.HK)等內(nèi)地公司即將啟動傳統(tǒng)模式發(fā)行H股。

　　事實上，純B股和非大型國企的純H股，其股權(quán)分置問題可能將在未來數(shù)年內(nèi)難以解決。一方面，在A股市場和H股市場大型國企的股權(quán)分置問題解決之后，純B股和多數(shù)純H股的企業(yè)規(guī)模都并不很大，其股權(quán)分置問題相對于所有中國上市股份而言無足輕重。另一方面，在B股市場和H股市場進行類似A股市場的股權(quán)分置改革可能頗為困難，而短期內(nèi)令所有純B股公司和純H股公司全面發(fā)行A股的可能性和可行性都不大。

　　名稱ＡＨＡ股價格（元）Ｈ股價格Ｈ股價格

　　價格比（港元）（元）

　　海螺水泥1．1569．3363．3560．09

　　中國中鐵1．188．657．757．35

　　東方電氣1．2180．037066．40

　　招商銀行1．2140．8235．633．77

　　鞍鋼股份1．2829．7424．5523．29

　　交通銀行1．3615．3511．911．29

　　寧滬高速1．3610．358．027．61

　　濰柴動力1．378262．959．67

　　青島啤酒1．4235．1826．124．76

　　中興通訊1．4251．3438．0536．09

　　工商銀行1．438．326．145．82

　　中國平安1．43121．018984．43

　　中國神華1．4767．4648．4545．96

　　兗州煤業(yè)1．4721．1315．1214．34

　　中國人壽1．4961．0543．2541．03

　　AH股價比較低個股（12月10日）