◎高明華

　　北京師范大學(xué)公司治理與企業(yè)發(fā)展研究中心主任

　　教授，博士生導(dǎo)師

　　從企業(yè)生命周期角度看，成長型企業(yè)應(yīng)該是那些已經(jīng)度過創(chuàng)業(yè)期但還沒有進入成熟期的企業(yè)。已經(jīng)度過創(chuàng)業(yè)期，表明它們的發(fā)展已經(jīng)步入正軌，進入了發(fā)展的快車道；尚未進入成熟期，表明它們抗風(fēng)險、抗打擊的能力還不強，在發(fā)展中還有很多變數(shù)，而這些變數(shù)足以影響企業(yè)生存，甚至可能無法過渡到成熟期，在成長階段就戛然而止。老實說，這樣的企業(yè)在我國不在少數(shù)，比如大午集團、巨能集團等。

　　我國的成長型企業(yè)基本上是民營企業(yè)，因此，其發(fā)展中的問題帶有鮮明的民營企業(yè)特點。

　　影響成長型企業(yè)快速發(fā)展的因素是多方面的，我想在本欄本系列內(nèi)著重談四個方面：股權(quán)安排、經(jīng)理人選擇、企業(yè)控制權(quán)、外部環(huán)境，其中前三個方面屬于公司治理的范疇。之所以把公司治理問題看得如此重要，是因為公司治理是目前成長期企業(yè)發(fā)展中的最大瓶頸。

　　對于民營企業(yè)來說，在創(chuàng)業(yè)期，一般情況下，創(chuàng)始人占有股權(quán)的絕大比例，是典型的“一股獨大”。但到了成長期，規(guī)模擴大就會遇到資金障礙，由于民營企業(yè)的銀行貸款渠道不太通暢，家族成員本身的資金實力也非常有限，此時就只能借助于吸收家族外股份，乃至上市融資，此時，民營企業(yè)的股權(quán)當(dāng)然就會被稀釋。

　　不過，這種稀釋是有一個度的，這個度取決于它是否會影響第一大股東（創(chuàng)始人）對企業(yè)的控制權(quán)。我對上市的民營企業(yè)作過一個統(tǒng)計，發(fā)現(xiàn)第一大股東（創(chuàng)始人）持股比例在介于20%至40%之間時通常比較合適。

　　具體來說，當(dāng)?shù)谝淮蠊蓶|持股比例在0至20%之間時，股權(quán)的激勵效果是不顯著的。由于前幾位股東的持股比例相當(dāng)，容易造成大股東之間互相拆臺、決策速度緩慢、爭奪控制權(quán)的局面，而控制權(quán)的頻繁變動，會使公司缺乏長期戰(zhàn)略，進而影響到公司的長期穩(wěn)定發(fā)展與成長，最終影響公司績效。我的這個結(jié)論與一些學(xué)者提出的要形成股東之間相互制衡的股權(quán)結(jié)構(gòu)的建議有很大不同。我認(rèn)為，股權(quán)制衡不能單獨作為衡量股權(quán)結(jié)構(gòu)是否合理有效的指標(biāo)，必須結(jié)合多種因素具體分析。

　　當(dāng)?shù)谝淮蠊蓶|持股比例在20%至40%之間時，其監(jiān)控動力隨持股比例增加而增加，公司績效也隨之提高。此時，第一大股東基本上能夠控制公司，這有利于公司的長期穩(wěn)定發(fā)展。而且，目前我國民營企業(yè)的所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)之間的分離程度很小，企業(yè)創(chuàng)始人無一例外地?fù)?dān)任公司的董事長，大部分還兼任總經(jīng)理，他們既是所有者又是經(jīng)營者。通過高比例持股，能夠?qū)�個人利益與企業(yè)公司利益緊密結(jié)合在一起，這不論從管理角度還是監(jiān)督的角度來說，都有利于降低代理成本，增加公司價值。

　　當(dāng)?shù)谝淮蠊蓶|持股比例超過40%時，在缺乏外部約束的情況下，他可能會利用其絕對控股地位，以其他股東（或中小股東）的利益為代價來追求自身利益最大化，最終導(dǎo)致其他股東投資的積極性受損，公司績效會隨之降低。

　　當(dāng)然，對于不同行業(yè)，上述的三個持股區(qū)間會存在一些差別，換言之，這個適度區(qū)間并非是絕對的。

　　在股權(quán)安排中，還涉及一個重要問題，即股權(quán)激勵問題。一般認(rèn)為，讓管理層和職工持股，能夠調(diào)動他們的積極性。我不否認(rèn)股權(quán)激勵的這種積極作用，因為激勵機制對于完善公司治理是必不可少的，民營企業(yè)自然也不例外。但是，需要注意的是，股權(quán)激勵是一種長期而非短期的激勵手段。如果只是將股權(quán)激勵視作一種短期激勵手段，則企業(yè)會出現(xiàn)短期效應(yīng)，不利于企業(yè)的長遠發(fā)展。而如果作為長期激勵手段，則必須有一個合適的行權(quán)期和規(guī)范的

資本市場。我國當(dāng)下的資本市場還很不規(guī)范，這會使股權(quán)激勵的效果大打折扣，如財務(wù)舞弊、人為提高股價等。況且我國民營企業(yè)中上市的還不多，實施股權(quán)激勵缺少一定的條件。至于行權(quán)期，我認(rèn)為三年較為合適，過長會出現(xiàn)預(yù)期不穩(wěn)定，過短會出現(xiàn)短期效應(yīng)，都難以起到激勵作用。總體上看，目前股權(quán)激勵的作用還非常有限，不應(yīng)盲目跟風(fēng)。

　　至于職工（這里的職工不包括管理層）持股，我不太贊成。在職工持有本企業(yè)股份的情況下，職工既是雇員又是股東，同一個公司中職工雙重身份的并存會增加公司治理的難度。雙重身份的職工在治理層中的地位，有時是比較尷尬的。因為，作為雇員，他們要接受管理層的領(lǐng)導(dǎo)；而作為股東，管理層卻成為職工的代理人，職工有權(quán)否決管理層的決策。當(dāng)然，對于表現(xiàn)優(yōu)異的少數(shù)職工，給予一定的股權(quán)激勵，也是能夠產(chǎn)生積極的示范效應(yīng)的。