香港、深圳報(bào)道 本報(bào)記者 朱宗文

　　10月31日，招商地產(chǎn)股價(jià)摸高100元，成為第一家股價(jià)突破百元大關(guān)的房地產(chǎn)上市公司。而就在一個(gè)月前，招商地產(chǎn)向控股股東招商局蛇口工業(yè)區(qū)有限公司發(fā)行股票110736639股，融資20多億元。

　　在經(jīng)過幾年的穩(wěn)健發(fā)展后，招商地產(chǎn)開始在資本市場上銜枚疾進(jìn)。目前，他們正在策劃下一輪融資，額度比此次更為巨大。

　　招商地產(chǎn)在資本市場的表現(xiàn)或許是“招商系“的一個(gè)真實(shí)的縮影。

　　如今，包括招商局國際(0144.HK)、招商銀行(600036.SH)、招商輪船(601872.SH)、招商地產(chǎn)(000024.SZ)、中集集團(tuán)(000039.SZ)五大“金剛“在內(nèi)的“招商系“已成為資本市場上“寵兒”�！罢猩滔怠背墒�、穩(wěn)健、理性的資本運(yùn)作風(fēng)格已獲得資本市場追捧和認(rèn)同。

　　“對于上市公司的資本運(yùn)作，我們優(yōu)先考慮的基點(diǎn)是公司本身的需要，最終的目的是給股東帶來利益。公司并不需要不停地去融資，稀釋股本，我們希望的是融資成本降低，而使用資源的效率提高�！闭猩叹旨瘓F(tuán)董事長秦曉在接受本報(bào)記者專訪時(shí)表示。

　　招商系“拼圖”

　　1873年，招商局發(fā)行了中國歷史上第一只股票，并于1881年在上海證券交易所上市交易。至1882年，招商局面額為100兩的股票市值已超過250兩，成為上海證券市場的“龍頭股”。招商局股票的成功發(fā)行，使華商企業(yè)募股風(fēng)氣大開，后來招商局投資、合資或參與興辦的上海機(jī)器織布局、仁和保險(xiǎn)公司、開平礦務(wù)局等洋務(wù)企業(yè)都采用了股份制方式經(jīng)營。

　　走過135年風(fēng)云變幻的歷史，如今招商局旗下的上市公司已達(dá)29家之多，幾乎涵蓋了招商局集團(tuán)的核心產(chǎn)業(yè)布局，并為招商局核心產(chǎn)業(yè)的整合和擴(kuò)張?zhí)峁┝艘粋�(gè)天然的平臺(tái)。

　　1992年，招商局國際在香港聯(lián)交所上市，開創(chuàng)了中資企業(yè)在港上市的先河，成為香港第一只紅籌股；其后深安達(dá)(現(xiàn)更名北大高科)、南玻科控分別于1989年12月、1992年2月上市；深赤灣、深招港(現(xiàn)更名招商局A)分別于1993年5月、6月上市；中集集團(tuán)于1994年4月上市；招商銀行雖然上市較晚，但107億元的募資額相當(dāng)于在此之前三家上市銀行募資額總和。

　　“招商局集團(tuán)旗下上市公司大概可以分兩大類：一類是從上市到接下來的資本運(yùn)作都是招商局集團(tuán)主導(dǎo)的，比如招商銀行、招商證券、招商國際、招商輪船、招商地產(chǎn)等都是如此；而另一類是劃撥到集團(tuán)的時(shí)候已經(jīng)是上市公司了，但這部分公司招商局集團(tuán)大都沒有控股�！� 招商局集團(tuán)副總裁兼財(cái)務(wù)總監(jiān)李引泉向本報(bào)記者介紹。

　　“在資本運(yùn)作上，招商局跟別的企業(yè)沒有多大區(qū)別，可能在實(shí)施過程中我們比較超前，或者說會(huì)比別的企業(yè)相對做得好一些。2006年招商局集團(tuán)凈資產(chǎn)的市值是賬面值的3.7倍，如果全部上市價(jià)值會(huì)更高，肯定超過4倍，這是市場價(jià)值的體現(xiàn)。對于不夠規(guī)模的、沒有競爭力的企業(yè)我們不愿意放到市場上去，”秦曉表示，“對小的企業(yè)，我們不一定選擇上市�！�

　　事實(shí)上，在招商局集團(tuán)最為困難的幾年中，他們以幾家上市公司為平臺(tái)大力清理不良資產(chǎn)及盤活存量資產(chǎn)，包括變賣、轉(zhuǎn)讓和撇賬等。

　　例如在清理國內(nèi)A股上市公司深安達(dá)(000004.SZ)的過程中，一部分資產(chǎn)(主要是船舶、土地、主業(yè)外公司的股份)被出售變現(xiàn)，一些不良資產(chǎn)剝離到蛇口工業(yè)區(qū)消化(僅1997年就剝離了40%的資產(chǎn))，最后將其“賣殼”。同時(shí)在對另一家A股公司蛇口控股(000024.SZ)的處理中，連續(xù)三次將蛇口工業(yè)區(qū)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)招商供水、招商供電、招商地產(chǎn)等置入上市公司中，提高了公司融資能力。而在香港上市的招商局國際在1998年從集團(tuán)旗下購入中集近23%股份，大大改善了其在香港資本市場的形象，該項(xiàng)資產(chǎn)注入為集團(tuán)提供了數(shù)億元資金。

　　“招商系的經(jīng)驗(yàn)表明，好的股權(quán)結(jié)構(gòu)，好的董事會(huì)、好的職業(yè)經(jīng)理人和好的企業(yè)戰(zhàn)略是環(huán)環(huán)相扣的，股權(quán)結(jié)構(gòu)是金字塔的塔底，健全的公司治理的基礎(chǔ)就是構(gòu)建優(yōu)化的相對制衡的股權(quán)結(jié)構(gòu)�！睆V發(fā)證券研究員黃永霖認(rèn)為。

　　資本沉浮

　　2003年初開始大規(guī)模“削藩”的秦曉沒有想到，因?yàn)檎猩蹄y行的100億元轉(zhuǎn)債，鬧得“招商系”雞犬不寧。招商系旗下當(dāng)時(shí)的“四大金剛”招商銀行 、中集公司、招商局國際和招商地產(chǎn)紛紛遭遇機(jī)構(gòu)的拋棄。

　　2003年上半年，招行主營收入、資產(chǎn)、利潤等各項(xiàng)經(jīng)營指標(biāo)都實(shí)現(xiàn)了30%以上的增長；不良貸款率也由8.06%下降到4.51%。但隨之而來的是資本充足率由去年中期的16.38%下降到今年中期的10.56%。雖然還高于央行8%的標(biāo)準(zhǔn)，但相對招行快速的業(yè)務(wù)發(fā)展勢頭，已存在潛在資本不足的可能。

　　2003年8月26日，招商銀行發(fā)布公告稱招商銀行擬發(fā)行不超過人民幣100億元可轉(zhuǎn)換債券。

　　消息一出輿論嘩然。這份中國證券市場有史以來規(guī)模最大的上市公司可轉(zhuǎn)換債券融資方案首先便遭到了眾基金經(jīng)理的迎頭痛擊，“不顧流通股東利益，惡意圈錢“的指責(zé)遍布坊間；更有部分投資者甚至開始拋售招商銀行股票，招商銀行股價(jià)頓時(shí)下跌11%，在上千家上市公司中跌幅排名第21位，市值損失超過70億元。

　　雖然后來銀監(jiān)會(huì)頒布的《關(guān)于將次級定期債務(wù)計(jì)入附屬資本的通知》化解了這次風(fēng)波。但2003年中國投資者關(guān)系最大的個(gè)案，當(dāng)屬招商銀行的百億轉(zhuǎn)債風(fēng)波案無疑。

　　“招商銀行當(dāng)時(shí)處于資本充足率壓力下，10年前中國是沒有這條監(jiān)管制度的，但1990年代初開始中國按國際市場的監(jiān)管慣例，分為一級資本和二級資本，現(xiàn)在香港市場一級資本按巴塞爾協(xié)議要在8%以上，中國6%以上，因?yàn)檫@樣一個(gè)要求，銀行資本不能擴(kuò)張，業(yè)務(wù)也不能擴(kuò)張�！崩钜�泉回憶當(dāng)時(shí)的事件說。

　　“招商銀行沒有2002年上A股就沒有今天，當(dāng)時(shí)招行有些不良資產(chǎn)，大概有60萬英鎊左右，上市之后才獲取資本用來還債�！鼻貢员硎�。

　　通過多年發(fā)展，招行在通過資本市場獲得長足發(fā)展的同時(shí)，招商局集團(tuán)在招行的股權(quán)比例也不斷下降，目前已從上市前的33%下降至17%多一些。盡管如此，但秦曉還是相當(dāng)看重對招行的控制權(quán)，目前招行增持的代價(jià)比較大，但是不排除未來增持以進(jìn)一步增強(qiáng)控制權(quán)。

　　控制與管理

　　2001年招商局在漳州會(huì)議上確定了整合調(diào)整的戰(zhàn)略，他們實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略目標(biāo)的途徑則被確定為“依托兩家主要上市公司進(jìn)行資產(chǎn)整合和資金套現(xiàn)，實(shí)現(xiàn)專業(yè)化經(jīng)營，強(qiáng)化核心產(chǎn)業(yè)和減債；積極扶植公司持大股的幾家金融機(jī)構(gòu)上市，用獲取的資本收益消化和處理其自身和公司的不良資產(chǎn)�！笨梢钥闯觯�這些途徑體現(xiàn)的一個(gè)共同的思想就是“整合”。

　　招商局的整合是從管理開始的，最后逐步過渡到股權(quán)整合。

　　“招商局集團(tuán)盡量按核心產(chǎn)業(yè)去對上市公司進(jìn)行歸攏，不要太多重復(fù)�！鼻貢哉f。

　　而另一方面，在對待上市公司的問題上，秦曉還一直強(qiáng)調(diào)控制權(quán)和管理權(quán)的獲取。

　　然而，由于招商局集團(tuán)旗下20多家上市公司中，有10家左右的上市公路公司是原來由交通部劃撥而來，而在這些公司中，只有華北高速是招商局控股的。另外，沒有上市的華建交通經(jīng)濟(jì)中心持有五家H股公司股權(quán)，招商局也沒有參與他們的資本運(yùn)作。

　　對此，秦曉坦承，“

高速公路的上市公司中只有一兩家是由我們控制的，大部分是第二、第三大股東。我認(rèn)為高速公路選擇上市是有一定問題的，這個(gè)產(chǎn)業(yè)應(yīng)該更適合債券�！�

　　秦曉說，華建與招商局旗下的亞太有限公司都在投資經(jīng)營公路業(yè)務(wù)，未來如何整合，尚在研究之中，未有最后定論，這兩家公司的利潤超過15億元。

　　“對于資本運(yùn)作，招商局集團(tuán)的運(yùn)作是比較成熟、穩(wěn)健、理性的。上市也好，增發(fā)也好，配股也好，我們必須能實(shí)現(xiàn)資本增值。比如通過一次增發(fā)，我們股權(quán)可能被攤薄了，持股的比例降低了；但另一方面增發(fā)的價(jià)格高，即使持股比例被攤薄，但是通過擴(kuò)股公司的資本增加了；另外如果增資擴(kuò)股融資后，雖導(dǎo)致持股比例降低，但是在未來利潤是增長的。所有的資本運(yùn)作都必須符合我們這些其中的一個(gè)條件或所有條件之后才去做�！崩钜�泉說。

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