□光大證券 曾憲釗

　　境外市場的調(diào)整誘發(fā)了A股市場的恐慌性拋盤，下跌過程中盤中承接力度明顯不足，而且從基金封轉(zhuǎn)開申購的信息看，場外資金入市熱情退減，失去盈利效應后，過剩的流動性快速消散。我們認為，股指快速下跌有望促使短線反彈的到來。但由于第三季度上市公司整體業(yè)績環(huán)比增長有所減緩，而且股指期貨推出時間、港股直通車、紅籌股回歸時間及方案等不確定性因素仍然存在，在重拾牛市步伐以前，市場還需要有一個反復震蕩探底的過程。

　　自中石油計入指數(shù)后，市場期望指數(shù)基金集中配置權(quán)重股的情況并沒有發(fā)生。一方面，市場對一些大市值股的估值存在分歧，加上在資金面偏緊的背景下，難以輕松撬動大市值個股，機構(gòu)對權(quán)重股的配置并不急迫；另一方面，隨著時間的推移，股指期貨時間表遲遲未出，使得市場對權(quán)重股的溢價形成了擔憂，投資者認識到只依靠權(quán)重而不是靠業(yè)績增長來提高個股估值的現(xiàn)象不可能長久。這種權(quán)重股持續(xù)下跌的跡象對指數(shù)形成了負面影響，并使得市場對大盤股擴容帶來的壓力重新認識，風格指數(shù)有所轉(zhuǎn)換。

　　值得注意的是，目前投資者結(jié)構(gòu)仍未發(fā)生根本變化，從市場行為來看，高成長性公司仍將是投資主線。在近期市場調(diào)整過程中，基金投資風格相對保守，在不確定性因素增多的情況下，大多數(shù)基金經(jīng)理對市場信心不足，促成基金選擇用業(yè)績成長來對抗短期流動性偏緊的系統(tǒng)風險。數(shù)據(jù)顯示，三季度末偏股型基金占A股市場流通市值已接近30%左右，基金對市場的主導作用越加明顯，而從各基金運作情況看，無論是選股模式還是投資思路都比較一致，而基金重倉股也相對集中，容易形成市場共振。經(jīng)過近期市場的震蕩調(diào)整后，高成長性公司的估值優(yōu)勢正在逐步顯現(xiàn)，在以基金為主導的機構(gòu)投資者思路高度一致的情況下，投資者仍應繼續(xù)關(guān)注高成長性公司。

　　從第三季度數(shù)據(jù)看，有色、鋼鐵等行業(yè)的環(huán)比增長已開始下降，而近期在次貸風波影響下，有色金屬價格的大幅調(diào)整、

鐵礦石成本的大幅上升，都會進一步壓縮上市公司效益。在存款準備金率和利率不斷上調(diào)后，壓力正逐步顯現(xiàn)，而通脹卻暫末有緩解的跡象，由于上市公司質(zhì)地的良莠不齊，這將使得同行業(yè)的公司分化加劇。特別是在下游行業(yè)中，部分不能將通脹成本轉(zhuǎn)嫁的上市公司業(yè)績增長可能放緩，甚至出現(xiàn)下滑。

　　考慮到上游行業(yè)同質(zhì)化明顯造成估值吸引力不足，且周期性較強受

宏觀調(diào)控的影響較大，增長的不確定性多。而下游行業(yè)中受財富效應和溫和通脹的刺激，其主營收入的增長也有相對的確定性，其龍頭公司轉(zhuǎn)嫁成本能力較強，因此配置下游行業(yè)中的龍頭公司不失為穩(wěn)健選擇。同時，隨著粗放型增長經(jīng)濟向集約型增長經(jīng)濟的轉(zhuǎn)化，在壟斷性不強的行業(yè)中，行業(yè)整體利潤的重要性將減緩，市場機會體現(xiàn)在公司經(jīng)營管理能力和創(chuàng)新上，有品牌、渠道影響力、議價能力的公司更具有長期投資價值，可望得到相對偏高的估值。

　

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