李亞

　　在瘋狂的市場面前，理性的分析已經(jīng)沒有市場，瘋狂的報告反而能使得客戶賺錢；事實(shí)上，這份報告在推出的第二天便引發(fā)神華H股飆升24%

　　一度制造了股市神話的中國神華(1088.HK，601088.SH)在經(jīng)歷了回歸A股初期的暴漲后掉頭下跌,到11月9日中國神華A股最低下跌至68.70元人民幣，距離最高點(diǎn)94.88元已經(jīng)跌去27.6%, H股則最低跌至45.6港元，與10月11日創(chuàng)下的57.95港元最高價相比跌去了21.3%。這恐怕與瑞銀亞洲礦業(yè)主管白仲義(Ghee peh)與歐陽薇(Wei Ouyang)當(dāng)初的預(yù)期完全相反。

　　白仲義與歐陽薇在今年10月拋出的一份有關(guān)中國神華H股估值報告是今年爭議最大的研究報告，這份報告將中國神華的12個月內(nèi)的目標(biāo)價格由原先的35港元大幅度提升到101港元，報告在境內(nèi)外機(jī)構(gòu)投資者當(dāng)中引起了軒然大波，大部分機(jī)構(gòu)認(rèn)為瑞銀的目標(biāo)價屬于“非理性”甚至可笑。里昂證券研究部主管安德魯·迪瑞思可(Andrew Driscoll)甚至在公開場合打賭，如果神華在2008年達(dá)到101港元將“穿上超短裙與大家見面”。

　　白仲義并不是沒有經(jīng)驗的新手，他已在證券行業(yè)從業(yè)12年之久，但這份報告讓其成為了業(yè)界口誅筆伐的對象。有業(yè)內(nèi)人士質(zhì)疑，如果神華到了101港元，市值也許就超過了中石油、中石化。而對經(jīng)濟(jì)來說，毫無疑問，石油比煤炭更值錢。中國很多省份滿地都是煤炭，難道意味著滿地都是黃金?

　　在一個瘋狂的

股票市場當(dāng)中,證券研究員的分析是根據(jù)基本面因素還是根據(jù)市場趨勢是一個相當(dāng)考驗人的標(biāo)準(zhǔn)。早在今年4月份,香港不少國際投行發(fā)出了A股市場3000點(diǎn)已經(jīng)有泡沫的研究報告,不少香港的基金機(jī)構(gòu)因此將中資股份剔出投資組合,然而其后的市場表現(xiàn)卻是A股越升越高,這些研究報告在日后則成為了內(nèi)地基金經(jīng)理們的笑柄。2007年8月，香港股市從20000點(diǎn)起步，一路高歌猛進(jìn)上沖至32000點(diǎn)，短短兩個月的時間恒生指數(shù)的升幅高達(dá)60%，是港股歷史中升幅最凌厲的一段時間。在瘋狂的市場面前，理性的分析已經(jīng)沒有市場，瘋狂的報告反而能使得客戶賺錢；事實(shí)上，這份報告在推出的第二天便引發(fā)神華H股飆升24%。

　　在報告中，白仲義與歐陽薇也認(rèn)為中國神華H股在10月初的交易價格已充分反映踏入上升周期的2008年度預(yù)測利潤，及其在長期煤價每噸70美元水平下的營運(yùn)和收購情況。然而，報告認(rèn)為，應(yīng)考慮內(nèi)地投資者愿意支付購買神華股票的價錢，來計算神華的正確價值。該行以內(nèi)地煤炭股西山煤電最高的市盈率為基準(zhǔn)，給予神華15%的溢價，因而將目標(biāo)價由每股35.15港元調(diào)高至101港元。報告估計，中國神華一直在為煤炭行業(yè)設(shè)定新的估值基準(zhǔn)，相當(dāng)于74倍市盈率的目標(biāo)價將意味著煤炭的長期價格為每噸150美元(約合1170港元)。

　　針對這份報告反對意見大致集中于兩點(diǎn)。首先，報告的邏輯不對,本來是對神華H股的評估，卻參考A股煤炭股的最高市盈率，并且是將目標(biāo)價確定后再倒推中國煤炭的價格將上漲至每噸150美元左右。其次，在12個月內(nèi)，中國的煤炭價格不可能上漲到每噸150美元左右。目前國內(nèi)煤炭價格算上運(yùn)費(fèi)平均才300元/噸，優(yōu)質(zhì)煤才400元/噸。多數(shù)機(jī)構(gòu)認(rèn)為，煤炭交易屬于國家監(jiān)控的大宗交易，價格一向比較平穩(wěn)，即使不考慮

宏觀調(diào)控，一年內(nèi)也不可能讓國內(nèi)煤炭價格漲到1000元/噸。

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