圖一、不同市值板塊階段輪動一覽

　　圖二、所推薦中小盤組合模擬走勢

　　⊙聯合

證券研究所策略研究部

　　一、中小盤公司選股策略概論

　　依據公司市值規模構建風格投資組合是追求超額收益的重要行為策略之一。根據聯合證券研究所金融工程部系列研究，在A股市場進行積極的風格管理能夠創造超額收益：其中進行大盤/小盤的風格選擇潛在獲利能力強于價值/成長。

　　中小盤公司歷來是A股市場黑馬迸發的熱點板塊，統計顯示A股市場中小市值公司歷史定價曾經長期高于大市值公司，小市值公司具有“股本規模溢價”也是近年來海外金融研究獲得堅強實證的重要發現之一。但股改以來，A股市場出現的一個明顯變化是大盤藍籌股的崛起，滬深300指數成份股在估值約束、成交集中度等方面的市場空間都有明顯提升。我們認為，著眼于股改后市場廣度和深度的空前提高，這種局面的形成從總體而言是基本符合規律的，但具體到上證指數6000點附近的當前階段，加強對中小盤公司的投資深度將更有必要，理由大致可歸為以下幾方面：

　　1、由于大市值公司在研究與投資管理的規模效應上優于中小市值公司，2007年以來市場存在的一個突出現象是——針對大市值公司的研究深度強于中小公司，而針對大市值公司的投資深度又進一步強于研究深度。可資佐證的是：一方面近來頻頻出現大盤藍籌股上市定價遠超一致預期的局面，另一方面，在滬深300指數成份股研究覆蓋基本完全條件下，代表中小公司的中證500指數成份股僅有60％、約300家公司具有一致預期。這就暗示存在一種可能，即相對大市值公司而言，中小市值公司在研究與投資價值的挖掘深度上猶有可為。

　　2、大盤藍籌股走勢更多地體現為整體經濟面的“晴雨表”，中小公司在發展和走勢上則更多地存在特異性，一些中小型公司往往因為處在成長期而具有快速擴張潛力。三季報公布后，中小公司業績預測中普遍存在的不確定性迅速下降，有利于通過基本面研究來挖掘公司成長上具有超越性的投資標的。而隨著2008年創業板開通的預期，也有利于市場在板塊輪動中向中小型公司進行切換，以便尋求階段性的超額收益。

　　二、不同市值板塊的輪動與估值特征

　　1、輪動特征

　　將2007年以來的市場走勢以“5·30”調整為界劃分為兩個階段，可以看到明顯的板塊輪動特征。其中年初至5月29日，在滬深基準指數同期上漲102%背景下，中小盤股票走勢明顯強于大盤股，代表小市值公司的中證500指數漲幅182%，代表中市值公司的中證200指數漲幅176%，而同期大市值公司的代表指數漲幅僅僅75%；“5·30”以后至11月初情況則明顯反轉過來，在中證100上漲超過40%情況下，中證200只上漲11.3%，中證500甚至背道而馳，同期下跌10%（見圖一），數據反映出“5·30”以后市場上漲動力主要來自于大市值公司。從全年角度看，目前中證500指數漲幅落后滬深300近14個百分點。

　　2、估值比較

　　分板塊的市盈率比較，按照2006年年報靜態數據分析，中小市值公司仍然估值最高，分別為73和74倍。但從前推12個月的動態PE看，中小公司PE下降很快，特別考慮到滬深300成份股中有大量金融股從而和中證500成份股存在較大差異，在剔除金融股后可發現，中證500非金融成份股前推12個月平均市盈率水平下降到49倍，下降幅度達47%；而可比的滬深300非金融成份股僅僅下降34.5%，這暗示小市值公司全年利潤增長幅度將超越大市值公司。而從預期來講，中證500非金融成份股2007年預測PE已經降到40倍，和滬深300指數持平；而就2008年預期而言，小市值板塊PE預測已經降到28倍為全市場最低，表現出一定的整體吸引力。

　　由于臨近年末，三季度報表已經公布，向前推12個月的動態PE與2006年靜態估值比較推算，小市值公司整體利潤增長47%，明顯高于滬深300平均水平（28%），這也意味著市場一致預期下的中小市值公司（約400家）2007年40倍預測PE整體水平有很高的可靠性。這樣就不妨礙我們在中小市值公司范疇內，根據進一步的基本面考察和行業篩選，遴選出一批既具有相對估值優勢，又具有確定發展基礎的中小型公司作為標的性品種來構建投資組合。

　　三、中小公司推薦組合

　　組合備選基準確定為總市值小于100億元、或總股本小于5億的中小公司，兼顧行業平均規模。構建過程以行業研究員推薦公司為基礎，均衡考慮行業發展空間與公司2008年、2009年業績增長情況與增長質量，最后確定了23個行業共38只股票，流通市值合計1210億元（以11月1日收盤價計算，見附表）。

　　從行業分布看，汽車、房地產、百貨零售作為前三大行業占到組合流通市值的28.7%；有色金屬、交通運輸、化工、信息設備、建筑、建材、公用事業等8個行業市值占比46.1%；其余12個行業市值占比25%。在總體相對均衡情況下，亦顯現出以內需為重點的組合特征。

　　從估值情況看，38家公司2007年三季報前推12個月市盈率43.6倍與2007年預測PE水平基本持平，而2008年預測PE不到25倍，預示2008年收益增長幅度達到50%，顯現出明顯的成長優勢。

　　而從公司盈利質量看，按照三季度報表，所選公司扣除非正常損益后的平均凈資產收益率為8.90%，高出市場平均水平近2個百分點。

　　從總體走勢看，所選公司年初至“5·30”平均漲幅僅僅105%，遠遠落后同期中證500指數（181%），而“5·30”之后至11月初則相對中證500指數超越12個百分點，盡管落后滬深300近30個百分點，但已經初步脫離了小盤股的頹勢（見圖二）。

　　所推薦中小公司估值情況與行業對比

　　股票代碼股票名稱11.1收盤價PEttm2007PE2008PEROE前三季度行業TTMPE行業2007PE行業2008PEROE（行業，%）

　　600396金山股份16.8642.4435.8724.094.19 35.2933.5227.506.32

　　000531穗恒運13.91155.1139.115.46-12.2635.2933.5227.506.32

　　600312平高電氣21.0941.1241.3524.8111.86 68.5348.6234.1511.43

　　002106萊寶高科28.4433.1931.2521.2211.17 57.2453.3830.573.19

　　000006深振業A36.9557.2031.0516.149.88 85.5060.4936.616.72

　　000090深天健24.6063.3133.709.693.71 85.5060.4936.616.72

　　002003偉星股份26.5538.4934.4824.8116.88 36.9436.9432.4810.35

　　002154報喜鳥32.0046.4356.1434.047.27 36.9436.9432.4810.35

　　001696宗申動力19.0846.4036.0022.9915.85 75.8348.4935.155.24

　　002061江山化工19.6231.9534.4220.8712.26 49.1240.0825.844.23

　　002054德美化工19.5541.5239.1030.079.12 42.6033.9625.848.81

　　000565渝三峽19.67110.4103.536.436.14 42.6033.9625.848.81

　　002037久聯發展18.3546.2342.6732.773.61 33.6646.0733.2310.76

　　002096南嶺民爆26.2039.4143.6034.9010.66 33.6646.0733.2310.76

　　600060海信電器11.0934.5328.4419.464.06 44.5040.5428.612.35

　　600586金晶科技26.3145.7635.5525.0610.34 66.0846.5630.584.68

　　000619海螺型材9.71 29.0821.1118.325.20 40.9031.0124.964.49

　　600970中材國際55.0743.8934.6423.437.72 53.7445.1032.948.25

　　600496長江精工15.3743.5234.9315.225.23 53.7445.1032.948.25

　　600087南京水運19.6960.7353.2228.139.56 40.7538.3131.5115.15

　　600371華冠科技11.8944.4022.8718.2910.74 62.0247.3932.112.55

　　000972新中基12.3048.3629.2918.640.35 62.0247.3932.112.55

　　000663永安林業10.09-387.59.3519.041.32 62.0247.3932.112.55

　　600686金龍汽車22.4133.5828.7320.371.12 36.5536.3026.945.99

　　600066宇通客車29.9547.5441.6028.5211.02 36.5536.3026.945.99

　　002078太陽紙業26.8328.3428.2418.638.57 37.1329.4620.925.87

　　600828成商集團14.1467.9240.4028.2829.50 63.7947.7636.016.79

　　600858銀座股份32.4553.8049.9238.1823.96 63.7947.7636.016.79

　　000501鄂武商14.10207.764.0928.20-1.98 63.7947.7636.016.79

　　002022科華生物32.3266.3755.7236.1120.75 68.8760.2043.834.13

　　002165紅寶麗48.0046.1056.4736.9216.25 49.2640.7829.7411.18

　　600525長園新材40.5041.3033.7523.8211.77 57.6144.7134.095.72

　　002008大族激光24.0357.3449.0432.0416.22 55.4742.2032.085.63

　　600522中天科技10.1841.5531.8121.217.12 54.1746.4233.57-0.43

　　600129太極集團14.5671.2826.4718.202.04 47.7744.0034.547.17

　　600549廈門鎢業32．23125.971.6230.123．94 64.2450.8833.8517．29

　　600499科達機電22.2833.8830.1122.5113.39 47.8041.0531.2118.49

　　600582天地科技50.2359.3145.2533.264.58 60.6455.5139.019.70