□日信證券研發部

　　當場內外所有投資者的目光聚焦到少數一只或幾只個股上的時候，要么會造就令人驚艷的神話，要么就會釀成悲劇。不論結局如何，這種狀況本身說明，場內已經很難找到其他具備足夠吸引力的亮點供投資者選擇。

　　低價超跌股全面活躍似乎昭示著市場出現了風格指數輪換的契機，但我們更愿意相信，這只是資金進一步修正“二八格局”的突圍行動，其并不一定具備持續向上的整體性機會。在藍籌股尚未找到合理估值定位的時候，市場的震蕩整理格局并沒有結束。從宏觀經濟和金融發展格局來看，長期牛市的基礎沒有改變，震蕩過程只是機構資金重新布局未來行情的過渡階段。當然，這個過程可能不會在短時間內完成。

　　資金突圍不改震蕩格局

　　中石油上市是本周市場的焦點事件，其48.60元的開盤價也使市場對于藍籌股的追捧達到頂峰。按照那樣的價格計算，中石油的總市值超過11000億美元，遠遠超過埃克森·美孚石油公司4800億美元的市值。即使按照當日收盤價計算，其市值也有近1萬億美元，對應07年市盈率是52倍。除非

成品油定價機制改革啟動，否則，基本面并不支持中石油如此高的估值定位。

　　物極必反，市場漲跌股風格也自中石油上市那一刻起發生了明顯改變，“二八現象”轉變成了“八二現象”。近兩個交易日，指數平均每天下跌100多點，中國石化、中海油服、中國鋁業等大盤藍籌成了拖累指數的主要力量。與此同時，每天上漲的個股數量都超過了1000家，中小盤超跌低價股成了市場新的主角。風格指數似乎在發生明顯轉換。

　　不過，我們對大多數超跌股的發展前景持謹慎態度。從估值角度來看，他們并不具備低于藍籌股的估值水平。近兩日的上漲過程中，超跌股群體也沒有表現出清晰的行業板塊特征。也就是說，超跌股的反彈走勢并不具備來自基本面的有力支撐，更直接的原因是前期遠遠落后于大盤的走勢帶來了技術上的反彈要求，因此表現為短期資金全面突圍的態勢。雖然被錯殺的二、三線績優股將重新獲得應有的市場認可，但藍籌股群體的震蕩休整需求并不會因此改變。

　　基本面預期尚未明朗

　　藍籌股進而整個市場的休整需求，并不僅僅來自于前期過快上漲的技術性壓力，其更大程度上來源于眾多不明朗預期的壓制作用。

　　從宏觀面上考慮，美國房地產危機帶來的經濟減速，可能會對中國出口帶來一定影響，目前我們尚無法對這種影響的幅度作出準確評估。我們相信，中國經濟仍然具備維持高增長的能力，但需求結構的變化、連續加息的累計效果以及投資收益預期下降，對公司盈利水平的影響也需要時間加以驗證。況且，市場預期三季度宏觀數據仍不理想，緊縮政策的可能性仍然無法排除。

　　自市場突破6000點以來，管理層對資產價格泡沫的關注程度明顯提高，控制資金供應、加快

股票發行的政策陸續出臺。我們認為，在港股直通車暫緩和大盤股發行減速之后，本周市場的壓力已經明顯減輕，但不明朗的政策調控預期和經濟走向，仍會在很大程度上制約主流投資者的行為。

　　市場重新進入布局階段

　　我們需要強調，支撐長期牛市的主要機制并沒有改變。在經濟層面上，可以認為我國經濟已經伴隨著開放的過程逐步確立了在世界經濟格局中的地位，已經具備了相當強的內生性增長動力。更重要的是，種種跡象顯示，人民幣已經進入加速升值階段，加速升值將成為未來一段時間調節經濟和金融、內部和外部失衡的重要工具。國內貨幣供給的堆積趨勢更加明確。

　　因此我們認為，震蕩休整的過程應該是機構資金重新統一思路，發掘機會的布局階段。從經濟運行的角度看，加速升值的過程將使國內需求結果由外需向內需偏移，以內需為主的高檔消費品或服務業獲得確定性增長的幾率更高。而基于通脹見頂預期以及美元降息對加息空間的限制，A股市場很可能在較長時間里維持較高估值的狀況，高估值的市場環境決定了投資者不能輕易放棄對“資源價值重估”線索的關注。

　　市場進入震蕩階段的信號比較明確，投資者除了采取必要的謹慎應對措施外，還應對未來可能出現的機會保持敏感，在混亂的市場里提前觀察并布局。

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