□本報記者 龍躍

　　大盤在上周五與本周一接連兩天出現反彈，投資者對后市的分歧卻在進一步加大。有分析人士指出，這種多空雙方勢均力敵的膠著狀態，意味著如果不受突發性事件影響，市場短期內很難選擇明確的突破方向。事實上，從估值、流動性、上市公司業績等重要影響因素看，大盤很可能將在未來一段不短的時間內處于上下兩難的境地，中期震蕩格局已經形成的判斷基本確立。

　　短期壓力顯著增加

　　從短期看，市場進入四季度后確實面臨著較大調整壓力。

　　上周的調整其實并沒有在很大程度上減輕市場的估值壓力。據Wind資訊統計，截至昨日，A股整體2006年靜態市盈率為66.72倍，2007年動態市盈率為41.78倍。可見，市場估值仍然處于相當高的位置。

　　在短期整體估值高企的背景下，投資者心態很難保持穩定：當滬綜指躍上5000點后，政策博弈衍生出的“黑色星期五”現象就一直在困擾著市場；在6000點附近，任何一個不著邊際的傳聞都會引發市場短線劇烈震蕩，而市場的短期劇烈波動又會反過來進一步加劇投資者的“估值焦慮”。

　　化解高估值壓力的唯一辦法就是上市公司動態業績的迅速跟進，但在三季報業績披露完畢而年報尚不明朗的四季度初期，業績預期很難給予估值強有力的支撐。更何況從四季度看，上市公司的業績增長本身也存在很大不確定性：一方面，美國、歐洲等外部經濟體的低迷預期，或多或少都會影響到我國企業的盈利增長；另一方面，越來越高的同期基數也會抑制上市公司業績同比增長的數值。也就是說，盡管在強勁內需刺激下，上市公司今年四季度甚至明年仍將保持較高的盈利水平，但出現超預期增長的壓力卻比較大。

　　更為重要的是，支撐A股牛市的最根本因素——流動性，短期內出現了較大的收縮跡象。從資金供給角度看，時至年底，銀行信貸創造的沖動會有所下降；而在“有形之手”的干預下，信貸緊縮也將成為四季度的主要目標；與此同時，新基金的遲遲不發以及老基金持續營銷受阻，又會直接影響股市對居民儲蓄的“虹吸效應”。從資金需求角度看，數據顯示，僅中國石油一只大盤股申購就凍結了3.3萬億元資金，而前期中國神華發行也凍結了2.67萬億元資金。在上述兩只大盤股發行期間，A股市場均出現了比較劇烈的波動，新股的持續發行對二級市場資金的抽取作用由此可見一斑。此外，香港市場的持續強勢也必然會導致很多A股二級市場資金通過QDII等渠道分流出去。因此，短期內A股市場的資金面是偏緊的。

　　牛市預期支撐大盤

　　但這并不意味著市場在今年四季度會有較大的下行空間，因為長期牛市的預期并沒有改變。事實上，盡管指數在6000點附近舉步維艱，但市場對長期牛市的信心卻并未發生根本動搖，主要原因還是在于流動性。雖然短期市場資金面出現偏緊跡象，但其長期充沛的格局很難改變。

　　首先，貿易順差保持高位。雖然采取了

出口退稅下調等政策，但9月份我國出口總值仍然同比增長了22.8％，貿易順差連續第五個月保持在200億美元之上。從中不難看出，我國企業出口增長的持續能力是很強的，因此即便在美國經濟出現下滑、人民幣持續升值等因素干擾下，未來貿易順差的增速有可能下降，但保持高位還是完全有理由期待的。

　　其次，加息力度有限，持續升值可期。最新數據顯示，美國

房地產市場仍在繼續惡化，這無疑加大了美聯儲繼續降息的預期。這種預期對我國的影響有二：一是美聯儲如果繼續降息，我國央行的加息空間將繼續縮小，持續加息空間則幾乎沒有，這也在很大程度上封殺了市場流動性的收縮空間；二是弱勢美元使得

人民幣升值預期更加明確，“熱錢”流入局面不會改變。

　　第三，在目前實際利率為負的情況下，股市的虹吸效應仍然存在，一旦新基金發行開閘，大量儲蓄會繼續流入市場。此外，同業拆借利率較大幅度低于貸款利率的事實，也會使銀行系統始終存在信貸創造的沖動。

　　可以說，只要流動性充沛的格局不發生變化，高估值與業績增速放緩都不會阻礙市場長期向上的趨勢。目前的震蕩更應該理解為市場在短期資金面緊張情況下尋找新的供需平衡的過程。

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