選擇高壟斷性子行業(yè)中具備持續(xù)資源擴張能力的公司

　　招商證券趙春

　　我們認為，去年有色大行情的基礎(chǔ)是資源價格快速上漲，而今年的有色大行情則是基于公司估值的提升，而有色資源股估值的大幅提升的背后則是一種理念的革新。全球資源壟斷、美元信用危機等這些歷史上從未出現(xiàn)的情況深刻影響著這個行業(yè)。資源壟斷程度的提升以及美元處于貶值趨勢中，使得人們對未來有色金屬價格預期不斷增強，對價格波動預期不斷減弱，從而提升了有色金屬資源公司的估值水平。

　　資源壟斷提升估值水平

　　

歐佩克12 國成員憑借控制世界41％的原油供應，擁有了世界原油的定價權(quán)；必和必拓、淡水河谷和力拓三大礦業(yè)巨頭控制了72%世界

鐵礦石海運量，他們的聯(lián)合迫使了下游鋼鐵企業(yè)接受鐵礦石每年不同程度的漲價。石油、鐵礦石的發(fā)展歷程讓我們看到了有色金屬的未來。

　　我們認為，有色金屬行業(yè)的資源壟斷程度將越來越高，而且這種集中的度的提高是符合收購雙方利益的，最終導致的結(jié)果則是資源定價權(quán)為寡占者獲得。從每年鐵礦石的漲價中我們可以看到，壟斷供應方強大的定價力量，相較于聯(lián)合的買方定價力量，必和必拓、淡水河谷和力拓組成的供應賣方力量在定價力量無疑是更勝一籌，我們可以預期到未來鋼鐵行業(yè)的超額利潤將逐步被世界鐵礦石巨頭所侵吞。

　　我們認為，有色金屬也將步鐵礦石的后塵，預期未來隨著壟斷力量的不斷提升，有色金屬資源價格周期將大大弱化，價格將保持高位，將致使資源企業(yè)擺脫以往業(yè)績巨幅波動的情況，從而提升資源股估值水平。

　　此外，收購提升壟斷力量。自2002年起，國際礦業(yè)市場上就開始出現(xiàn)了整合大潮，而且這種整合的廣度和力度正在逐步加大，特別是2006－2007年，世界范圍內(nèi)礦業(yè)巨頭之間的相互并購正在如火如荼的進行，這些并購行為將直接導致資源壟斷力量的快速提升。

　　銅將壟斷定價

　　在有色大金屬行業(yè)中，我們認為目前壟斷程度最高的是銅和鋁，相較于此兩個金屬，我們認為目前銅的壟斷定價能力相對更高。我們的判斷基于以下幾點：

　　1、銅資源在地殼中相對稀缺而鋁土資源是地殼中相對比較豐富；2、控制銅資源的四大礦業(yè)巨頭BHP、Freeport、Anglo American、Codelco 主要屬于西方發(fā)達國家（或者受西方發(fā)達國家影響嚴重），他們之間達成價格同盟的相對容易。而控制鋁資源的四大企業(yè)中，俄羅斯鋁業(yè)和中鋁均處于金磚四國，為需求拉動地，公司自身直接或者間接將受到政府影響程度較大，與Rio Tinto 和美鋁達成價格同盟難度較大。我們將進一步在正在開采銅礦、新探明儲量和新增產(chǎn)能三個方面對銅資源的壟斷力量再做分析，我們可以看出，從勘探到新增產(chǎn)能再到開采生產(chǎn)，銅資源的壟斷力量都已非常強大。目前世界正在開采的世界最大的前16 大銅礦中，BHP、Freeport（包括收購的phelps Dodge）、Codelco 、Anglo American 四大礦業(yè)巨頭公司控制的的產(chǎn)量占全部產(chǎn)量的76 ％。在1992年至2004年的這十幾年中，新勘探發(fā)現(xiàn)的大型銅礦中，其中屬于BHP、Freeport 、Codelco 和Rio Tinto 四家公司的儲量占新勘探發(fā)現(xiàn)的大型銅礦總儲量的64％。

　　銅的貨幣屬性提升

　　1、銅等有色金屬具備成為貨幣的資質(zhì)。體積小，價值大，容易分割，質(zhì)量均勻，不會腐爛，久藏不壞是作為貨幣的特點，因此，才有“金銀天生不是貨幣，但貨幣天生是金銀”的說法。事實上銅等有色金屬符合上述作為貨幣的基本特性，其實也就是人們常說的金屬屬性。

　　布雷頓森林體系垮臺后，美元逐步擺脫了金本位之后成為了信用貨幣（或者說是信心貨幣），而信用貨幣相對于金銀等事物貨幣最大的特點是它能夠貶值和通漲，美元信用貨幣就是通過貶值和通漲來逐步剝奪世界人民的財富。但是如果一旦出現(xiàn)美元信用危機（事實上美國次級債危機已經(jīng)導致了美元信用危機），那么持有美元信用貨幣的人將承受美元快速貶值、資產(chǎn)大幅縮水的后果，而持有金銀貨幣則不會出現(xiàn)這種情況。

　　黃金作了幾千年的貨幣，而在近期被“軟禁”起來，除了國際銀行家的陰謀行為外，我們認為另外一個主要原因是由于黃金作為貨幣的供應跟不上經(jīng)濟的發(fā)展速度。那么當美元信用危機產(chǎn)生，人們對金銀貨幣需求量將增加，而金銀供給不足必然導致人們尋找新的具備貨幣屬性的商品，而銅等有色金屬則非常符合人們的需求。

　　2、美元信用危機提升對銅等具備貨幣屬性商品的需求。美國的總債務已經(jīng)達到了44 萬億美元，這些債務包括聯(lián)邦國債、州和地方政府債務、國際債務和私人債務；如果按5％的利率計算，美國政府每年將為此支付2.2 萬億美元的利息，此數(shù)量相當于美國GDP 的1/4，以及幾乎相當于美國聯(lián)邦政府全年的財政總收入。面對如此巨額的負債美國聯(lián)邦政府只是不斷用永遠增加的新債券去替代老債券以及所積累的利息，而同時通過通漲和貶值的手段讓全世界人們?yōu)槠鋬斶�債務。

　　美國聯(lián)邦政府這種模式的基礎(chǔ)是美元信用，如果美元信用不倒，那么它就永遠可以享受這種不用償還的永遠增加的債務。而美元的信用其實就是世界對美元需求的信心，而此信心建立在經(jīng)濟持續(xù)增長的基礎(chǔ)之上，如果美國經(jīng)濟出現(xiàn)問題，那么必然影響世界經(jīng)濟，然后影響世界消費，然后影響國際貿(mào)易，然后影響美元需求，從而影響美國國債的需求量，那么此時美國高額債務危機將爆發(fā)。因此，我們認為維持美國經(jīng)濟持續(xù)增長則是美國政府政策最為主要的關(guān)注點，那也是為什么每次美國經(jīng)濟出現(xiàn)問題的時候美聯(lián)儲會不顧通漲等其他因素而降息來保持經(jīng)濟增長的原因。

　　但美元信用危機已經(jīng)產(chǎn)生了，導致其產(chǎn)生的主要原因是作為國際計算貨幣的地位受到動搖，原因是受巨額債務拖累，從2000年開始美元則進入了貶值時代，從2000年至今， 美元相對于歐元貶值幅度達42％，美元的持續(xù)貶值自然使得人們對美元需求的減少。而近期美元次級債危機的爆發(fā)更是對美元信用的一次巨大打擊。

　　那么在美元信用危機時代，“真金白銀”自然為人們所喜愛，因此黃金、白銀、銅、當然，我們并不是認為導致銅等有色金屬價格大幅上漲的主要原因是美元信用貶值，但是不可否認這個因素是一個非常重要的因素。在銅價由2000 美元/噸上漲到8000 美元/噸的過程中，需求拉動，壟斷力量加強提升的作用是約為3500 美元，對銅價上漲貢獻度約為60％；美元貶值的作用是2500 美元，對銅價上漲貢獻度約為40％。

　　投資策略

　　全球資源壟斷程度的快速提高以及美元信用貨幣危機的出現(xiàn)正在對有色金屬行業(yè)產(chǎn)生的巨大的影響，在此背景下，我們對資源企業(yè)的投資策略是：選擇高壟斷性子行業(yè)中具備持續(xù)資源擴張能力的公司。

　　在子行業(yè)的選擇中，我們對大有色子行業(yè)的選擇順序是：銅>錫>鋁>鎳>鋅。當然我們繼續(xù)看好具有中國優(yōu)勢的小金屬子行業(yè)，如稀土、鎢等。

　　在資源個股的選擇中，我們結(jié)合上述子行業(yè)的選擇結(jié)果，看好具備持續(xù)資產(chǎn)注入預期的江西銅業(yè)、云南銅業(yè)，以及具備較大整合和并購空間的鋁行業(yè)世界巨頭之一的中國鋁業(yè)。