長城證券 閻紅

　　10月16日大盤封閉式基金出現整體上漲，展開一輪新的價值回歸行情。上證基金指數漲4.06%(周累計4.90%)、深證基金指數漲4.46%(周累計4.67%)。基金存續期在一年內的封閉式基金因本周前期漲幅較大，漲幅落后于大盤存續期長的封閉式基金。近期封閉式基金的上漲我們認為主要有高折價率、高分紅預期、行情末期的補漲效應等方面的推動因素，具體來看：

　　一、封閉式基金高折價形成的估值洼地，吸引資金流入

　　封閉式基金由于流動型等原因，國內外的

資本市場交易中都有所折價，在A股市場近年來的表現也不例外，根據統計，2005年以來大盤封閉式基金折價率一直在40%-48%，小盤封閉式基金則在25%-33%這個區間中窄幅波動。2006年四季度以來，由于封閉式基金收益增長預期、制度創新、高分紅等內部因素影響，以及牛市中資本市場資金充足等外部因素影響，大盤封閉式基金折價率大幅下降至20%-35%，小盤封閉式基金折價率大幅下降到13-28%這一區域，波幅明顯加大。其中小盤封閉式基金隨著封閉期結束，在封轉開的預期下折價率回歸的步伐明顯加快。

　　我們判斷，四季度的股票市場，將是一個在高位震蕩的市場，上有7月份以來的上漲形成的高估值壓力、限售股解凍和

新股發行的對資金面形成的壓力，如果出現短期快速上漲，不排除政府會出臺相應的調控政策。下有

人民幣升值、上市公司業績成長、儲蓄‘搬家’等牛市基本面的支撐。四季度的大部分時間將以高位震蕩為主，震蕩幅度有限，預計年末將重拾升勢。市場熱點將是圍繞受益于人民幣升值的板塊、規避通貨膨脹影響、有資產保值升值潛力的資源類板塊、消費升級板塊與個股如：金融、煤炭、交通運輸、電力、有色、汽車與食品飲料等高端消費品、醫藥等；受益于能源價格上漲的新材料、新技術、新能源板塊；重組、注資、整體上市，特別是央企整合相關個股等題材類股票也將扭轉三季度的弱勢，成為市場主線之一。四季度投資中把握板塊與個股機會是獲得超額收益的主要來源。

　　截止到10月12日封閉式基金整體折價率為25.68%，其中大盤封閉式基金(剔除新上市的國投瑞銀瑞福進取和大成優選)折價率為32.94%。中小盤封閉式基金折價率為16.98%。目前封基折價率回到2006年以來波動上線。在股票市場基本面沒有發生大的逆轉的背景下，我們認為封閉式基金高折價形成的估值洼地將會吸引資金流入，推動封閉式基金上漲。

　　此外，2006年以來，由于重倉股大幅上漲或存在短期大幅上漲預期引起封閉式基金折價率短期大幅回歸的套利機會增多，如股改停牌引發的套利機會：雙匯發展2007年3月2日至2007年6月29日期間進入股改程序，重倉雙匯發展的基金金泰、基金天華、基金金鑫等；東阿阿膠2006年12月1日至2007年6月1日期間進入股改程序，重倉東阿阿膠的基金泰和等，折價率與當時封閉式基金平均折價率相比，有明顯縮小，股改復牌后，這些基金折價率重新回到平均折價率。我們預期四季度重組、注資、央企整體上市等板塊將成為市場熱點板塊之一。如果在消息公布期間或之后，相關股票的停牌或短期暴漲，有此也將引發重倉這些個股的封閉式基金短期折價率大幅回升的套利機會，從而吸引短線資金流入。

　　二、高年度分紅預期引領封基上漲

　　封閉式基金年度分紅不少于已實現收益90%的年度紅包，是誘發封閉式基金2006年底和2007年初折價率回歸的重要因素之一。相對2006年每份基金平均可供分配0.45元的凈收益來說，2007年中期平均每份可供分配凈收益已達1.37元，減去已經分配的0.43元凈收益，尚有0.94元留存凈收益。在預期四季度股票市場沒有系統性風險，高位震蕩的背景下，2007年下半年封閉式基金的良好業績仍可預期。根據近日封閉式基金的市場表現，我們認為年度分紅引發的紅包行情已經開始。

　　三、波段行情末期，封閉式基金往往會有較好的市場表現。

　　從06年以來的市場表現來看，在波段上漲過程中06年基金指數市場表現基本與深綜指和滬深300同步，07年以來表現為在行情末期出現補漲走勢。從市場投機角度來看，由于封閉式基金的絕對交易價格較低，部分投機資金甚至把它們當作低價股予以炒作。5月30日之后的封閉式基金整體上漲還受到了財政部提高股票交易印花稅，從而使得沒有印花稅交易成本的封閉式成為政策風險的避風港。股票交易印花稅的調整是政府調控股票市場的重要手段，不排除在市場過熱時政府再次使用該政策。即使不存在政策性機會，封閉式基金的低交易成本也將是吸引市場投機資金炒作的因素。

　　四、投資策略建議

　　綜合上述因素，由于大牛市的格局仍在，長期來看，從價值投資的角度仍可持有優秀基金管理公司管理的優質封閉式基金享受牛市盛宴。中短期來看，影響封閉式基金市場價格的因素主要是股票市場狀況、封閉式基金折價率、基金年末分紅預期。由于三季度封閉式基金折價率整體大幅提高，四季度初期在高折價率背景下，封閉式基金有望成為估值洼地，吸引資金流入，短期交易性投資價值凸顯。而當封閉式基金的折價率回歸之旅結束后，受到股票市場震蕩影響，封閉式凈值增長將出現較大波動，封閉式基金的市場價格也將受到其影響。

　　在基金篩選方面，我們堅持首先是選擇治理結構完善、投研能力和風險控制能力強、基金管理規模較大的優秀基金公司。在此基礎上選擇那些選股選時能力強、剔出風險(用BATE作為主要參考)后具有較好的持續盈利能力的封閉式基金，并對于明星基金經理予以適當傾斜。依據上述原則篩選、建立我們的基金池，再根據基礎市場表現以及基金的資產配置情況從基金池中精選基金，給出我們的投資建議。目前小盤存續期在一年以內的基金有封轉開預期，可關注基金鴻飛、基金融鑫；存續期在兩年以內的基金可關注基金科祥、基金科匯。大盤存續期長的基金可關注基金天元、基金豐和、基金安順、基金銀豐。

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