盛軍鋒

　　近期，宏觀層面需要關(guān)注的問(wèn)題有兩個(gè)，一是未來(lái)外部經(jīng)濟(jì)緩和化態(tài)勢(shì)，二是美元貶值和美國(guó)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)。站在中國(guó)經(jīng)濟(jì)角度考慮，第一個(gè)問(wèn)題涉及到中國(guó)外需、貿(mào)易順差，繼而輸入流動(dòng)性等一系列環(huán)節(jié)的態(tài)勢(shì)，第二個(gè)問(wèn)題關(guān)系到全球流動(dòng)性的重新配置問(wèn)題，必然對(duì)亞太、中國(guó)市場(chǎng)產(chǎn)生重要影響。

　　外部經(jīng)濟(jì)回落的影響

　　外部經(jīng)濟(jì)回落對(duì)外向型行業(yè)投資機(jī)遇有潛在負(fù)面影響。

　　首先，從宏觀經(jīng)濟(jì)層面看，未來(lái)外部經(jīng)濟(jì)緩和化趨勢(shì)已經(jīng)相對(duì)明確，不僅反映在OECD的領(lǐng)先時(shí)標(biāo)上，而且IMF、世界銀行近來(lái)都對(duì)明年的全球經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)有所調(diào)低。最新的8月份OECD領(lǐng)先經(jīng)濟(jì)指標(biāo)顯示，全球主要經(jīng)濟(jì)體未來(lái)經(jīng)濟(jì)將在2008年初期出現(xiàn)明顯放緩，這不單只包括OECD成員國(guó)，指標(biāo)同時(shí)顯示包括美國(guó)、歐洲、日本在內(nèi)的主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體會(huì)出現(xiàn)放緩，G7 成員國(guó)的綜合指標(biāo)也顯示了這一趨勢(shì)。令人慶幸的是，金磚四國(guó)經(jīng)濟(jì)似乎不會(huì)出現(xiàn)明顯放緩，OECD的預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)顯示，未來(lái)中國(guó)、印度經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)發(fā)展，而俄羅斯經(jīng)濟(jì)仍保持強(qiáng)勁態(tài)勢(shì)。

　　中國(guó)仍主要依賴投資和出口驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，消費(fèi)雖然增長(zhǎng)很快，但扣除物價(jià)值數(shù)，實(shí)際消費(fèi)增長(zhǎng)并不像數(shù)字反映的那么快，資產(chǎn)膨脹的確從財(cái)富效應(yīng)上推動(dòng)了新的一輪消費(fèi)浪潮，但實(shí)際上，中國(guó)的工資增長(zhǎng)速度一直是低于生產(chǎn)率增速的，考慮到通貨膨脹，實(shí)際工資增長(zhǎng)不支持普遍性的消費(fèi)傾向的提高。在這種經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)結(jié)構(gòu)中，外需變化是影響

中國(guó)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的重要因素，因此，如果說(shuō)未來(lái)外部經(jīng)濟(jì)明顯放緩，尤其是中國(guó)的前兩大貿(mào)易伙伴國(guó)即美國(guó)、歐盟的經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)明顯放緩，那么，出口可能會(huì)有一個(gè)相對(duì)明顯的回落。

　　外部沖擊的第二個(gè)影響更加貼近投資，外部經(jīng)濟(jì)明顯回落，如果是趨勢(shì)性的，即使其回落幅度有限，但依然通過(guò)工業(yè)生產(chǎn)周期反映在對(duì)原材料、大宗商品的需求上，這樣，對(duì)中國(guó)出口型原材料工業(yè)，尤其是鋼鐵，會(huì)有一定負(fù)面影響；另外，雖然中國(guó)的出口結(jié)構(gòu)在不斷升級(jí)，機(jī)電品比例越來(lái)越高，但外部經(jīng)濟(jì)緩和并不會(huì)對(duì)此部門有太大影響，因?yàn)槠溆幸欢ǖ男枨髣傂裕蛔詈螅瑥男枨蠼嵌瓤矗�有色金屬也�?huì)受到一定沖擊。

　　以上從宏觀層面對(duì)行業(yè)投資的看法能否成立，關(guān)鍵在于經(jīng)濟(jì)回落幅度有多大，持續(xù)多長(zhǎng)時(shí)間，如果是趨勢(shì)性的，那么，對(duì)上述行業(yè)的影響必然是實(shí)實(shí)在在的。

　　國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)降溫的影響

　　國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)降溫不會(huì)影響上游行業(yè)投資機(jī)遇。

　　從7、8月份工業(yè)增加值等數(shù)據(jù)，以及固定資產(chǎn)投資數(shù)據(jù)看，國(guó)內(nèi)以往趨熱的經(jīng)濟(jì)有降溫跡象，經(jīng)濟(jì)的加速度有所降低，這是政策所希望的，也有利于經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)周期的延續(xù)。從投資、消費(fèi)和貿(mào)易的數(shù)據(jù)看，經(jīng)濟(jì)降溫的主要原因可能在于出口回落，后者的原因在于前期

出口退稅政策的“時(shí)點(diǎn)效應(yīng)”，即7月政策實(shí)施前的“搶關(guān)”以及政策實(shí)施后實(shí)際出口額的增速回落，同時(shí)，投資反彈幅度的回落也會(huì)造成經(jīng)濟(jì)有所降溫。但從信貸數(shù)據(jù)看，未來(lái)投資反彈仍可能延續(xù)，這有利于中國(guó)經(jīng)濟(jì)應(yīng)付未來(lái)可能存在的外部沖擊。

　　從2001年以來(lái)，本輪增長(zhǎng)周期中，由于供需關(guān)系的變化，造就了一些行業(yè)基本面的趨勢(shì)性變化，這是經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)周期中難得的投資機(jī)遇。由于行業(yè)內(nèi)的一切變化最終會(huì)反映在價(jià)格上，價(jià)格是行業(yè)景氣度的最敏感信號(hào)，因此，我們通過(guò)分析上下游產(chǎn)業(yè)鏈的價(jià)格差異，發(fā)現(xiàn)系統(tǒng)性的投資機(jī)會(huì)，我們將產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格差異定義為“比價(jià)優(yōu)勢(shì)”。

　　總的來(lái)說(shuō)，由于過(guò)去幾年上下游固定資產(chǎn)投資速度的差異，以及產(chǎn)能釋放，造成行業(yè)供求關(guān)系的變化，這些變化反映在上下游產(chǎn)業(yè)的價(jià)格差異上，從今年以來(lái)，原材料價(jià)格在提升，下游加工業(yè)的比價(jià)優(yōu)勢(shì)在下降，尤其是隨著鋼鐵、水泥等原材料價(jià)格趨勢(shì)性提升，對(duì)下游的加工工業(yè)，如設(shè)備制造、電力等行業(yè)的景氣造成侵蝕，在比價(jià)優(yōu)勢(shì)中，上游采掘業(yè)、中游原材料工業(yè)的景氣優(yōu)勢(shì)在提升，反映出來(lái)的結(jié)果是，煤炭、鋼鐵等上中游行業(yè)的產(chǎn)品價(jià)格提升，產(chǎn)量增速在下滑，這種態(tài)勢(shì)的延續(xù)，會(huì)進(jìn)一步凸現(xiàn)這些行業(yè)的投資機(jī)會(huì)。

　　這些行業(yè)的變化也可以前瞻性地通過(guò)考察固定資產(chǎn)投資的差異來(lái)發(fā)現(xiàn)，就是下游投資需求旺盛，帶動(dòng)上游采掘鋼鐵、建材等行業(yè)景氣提升。從2004、2005年以來(lái)，煤炭、鋼鐵、水泥等周期性行業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整產(chǎn)業(yè)政策導(dǎo)向下，行業(yè)內(nèi)固定資產(chǎn)投資增速一直處于下降或低增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，2007年以來(lái)，這些行業(yè)前期的產(chǎn)能釋放接近尾聲，產(chǎn)量增速開(kāi)始下降，同時(shí)價(jià)格有所上漲；上游行業(yè)產(chǎn)量下降，下游行業(yè)投資增速高于平均值，且大大高于上游行業(yè)投資增長(zhǎng)，如果上游行業(yè)產(chǎn)量增速在下降，說(shuō)明其目前產(chǎn)能已經(jīng)利用得比較充分，產(chǎn)能釋放能力達(dá)到極限，同時(shí)反映在提價(jià)上，而下游行業(yè)投資增長(zhǎng)快，需求在提升，未來(lái)上游行業(yè)的供應(yīng)緊張趨勢(shì)會(huì)越來(lái)越明朗。

　　綜合以上分析，短期內(nèi)，外部沖擊還不會(huì)影響行業(yè)供求關(guān)系，但從中期看，如果外部經(jīng)濟(jì)持續(xù)明顯回落，對(duì)中國(guó)的外需型行業(yè)的投資機(jī)會(huì)，會(huì)有一定負(fù)面影響。

　　（作者為寶盈基金宏觀研策略研究員）

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