華泰證券有限責任公司總裁 周易

　　（上接A01版）

　　數據來源：根據《中國證券統計年報》、WIND資訊等整理

　　數據來源：Wind資訊

　　注：統計剔除了央票的發行數據

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　　（二）亞洲發展中國家：金融危機后發展迅速

　　東南亞危機前，亞洲發展中國家銀行貸款余額占GDP比重和銀行貸款余額占外部融資比例均處于很高水平，銀行在金融體系中處于絕對壟斷地位，公司債市場處于邊緣化狀態。在經歷了亞洲金融危機的洗禮后，危機國家開始認識到發展公司債券市場的重要性。采取了積極措施發展公司債券市場，以滿足銀行失效后企業融資的多樣化需求，同時降低銀行體系的風險集中度，防止金融危機的再度發生。各國公司債市場得到了長足發展。馬來西亞公司債券占企業融資比例由1998年的21.2%增加到2006年的57.8%;從1980年到1999年，韓國公司債市場以平均每年23％的速度增長，到2002年底，韓國公司債市場規模約相當于其國內GDP的27.8％；泰國的銀行融資比例從97年的85%下降到2003年的51%，而相應的債券融資比例則由4%上升到16%，債券余額占GDP的比重由97年的7.1%上升到2005年的40.2%。

　　（三）中國：公司債市場建設嚴重滯后

　　90年代以來，我國企業逐漸改變了依靠政府的計劃融資模式獲取資金的方式，開始依靠市場來進行資源調配，資本市場迅速發展，已成為企業獲取外源資金的重要渠道。但由于我國的資本市場是一個尚不成熟的新興市場，融資結構還很不合理，股票市場繁榮，而債券市場尤其是公司債市場建設嚴重滯后，主要表現在以下幾個方面：

　　1、直接融資相對于間接融資嚴重滯后。

　　雖然我國資本市場已經快速發展了10年，但我國融資結構比例并沒有明顯改變，銀行貸款形式的間接融資比例居高不下，而以股票、債券為主要形式的直接融資比例卻一直很低。我國企業外源融資中，商業銀行等金融機構的貸款所占比例在90%以上，而主要由股票、債券構成的證券融資所占比例不到10%。而發達國家則正好相反，目前國際上日、德、美等國企業的直接融資比重已分別達到50％、57％、70％。

　　統計顯示，各主要資本市場公司債占GDP比重平均值為45.2%，而我國企業債總量所占GDP比重與之相差甚遠。雖然我國企業債余額在20世紀90年代以來有所增長，其占GDP的比重有一定幅度提升之后，但仍維持在較低水平，2006年這一比例僅為1.35%。

　　2、債券融資相對于股權融資嚴重滯后。

　　在國外成熟的資本市場中，債券市場的融資規模通常遠大于股票市場融資額，企業的債券融資常常達到其股票融資額的3至10倍。但是，我國企業債券市場和股票市場的發展極不平衡。在股票市場發展初期，國內的企業債余額曾超過股票市場市值，但是隨著我國股票市場的迅猛發展，企業債市場卻明顯落后，2006年末企業債余額與股票總市值的比值僅為3.2%。

　　3、公司債發展遠遠落后于國債和金融債。

　　近年來，受我國的宏觀經濟政策調整的影響，我國國債和金融債的融資額都出現了大幅增長。但是，企業債券的融資額度卻沒有顯著變化，一直在較低的水平徘徊。2000～2006年間，我國企業債發行僅占債券市場發行總額（剔除了央行票據后）的3.5％，而國債和金融債分別占到了52.7%和38.5%。與國債和金融債相比，企業債處于邊緣地位。而國外公司債和國債、市政債呈三足鼎立之勢，美國公司債占債市規模的20%以上。

　　二、中國公司債市場發展滯后的原因

　　按照現代西方融資理論，債權融資由于具有利息抵稅這一稅盾效應，所以適當的負債能夠增加企業價值和股東收益。投資者投資于股權的風險大于投資于債權的風險，在完善的資本市場上投資者投資于股權要求的投資回報率必然要高于投資于債權所要求的回報率，因而股權融資的直接成本大于債權融資的成本。企業所有權與經營權分離下股東與經理利益的不一致產生代理成本，股東從企業價值最大化出發，傾向于保持較高的杠桿水平；經理人更多地參入了個人的經濟利益要求，偏好保持較低的杠桿水平。在這種情況下，企業債權融資有助于完善企業治理結構，規范經理行為，減少代理成本。從成本和公司治理的角度出發，重債權融資、輕股權融資是上市公司的理性選擇。國外企業一般按內部融資-債權融資-股權融資的序列考慮融資方式的選擇，因此在多層次的成熟資本市場里，公司債券市場占據了中心地位。

　　但在我國，企業融資方式選擇傾向正好相反，其融資順序依次為股權融資、短期債務融資、長期債務融資和內源融資。股票市場熱火朝天而企業債券市場門可羅雀。阻礙中國公司債市場發展的因素主要有以下幾個方面：

　　（一）市場建設嚴重滯后

　　1、發行審批制度：目前企業債發行與上市采用的是行政審批的模式，公司發行債券要經過有關部門的批準，且一般只有國家和地方認可的重點建設項目才有可能允許發行債券籌資。企業債的發行規模、發行利率、償還期限乃至資金用途等都受到嚴格管制。準入限制過多、審批環節繁瑣、操作流程復雜，一方面使大批企業被排斥在債券市場之外，另一方面不但使發行成本上升，而且還使債券的信用、風險與收益之間的關系被扭曲。

　　2、交易機制：目前交易所債券交易是指令驅動方式，而公司債券以機構投資者為主和交易大宗性的特點決定了其交易適合以報價驅動的交易方式，因為在指令驅動制下，投資者在某個價位下達的大額交易指令很難在短時間內有方向相反、價格相同（或更優）的大額交易指令與之匹配，交易難以達成，投資者通常需要將大宗交易指令分解為多個價格的小額指令，這往往會造成價格的劇烈波動，降低債券市場的流動性。這也是目前交易所企業債市場規模較小、流動性較差的一個重要原因。

　　3、基準收益率曲線：國債收益率曲線是企業債券定價的基礎，企業債券在這條曲線的基礎上，考慮一定的風險溢價后確定適宜的價格。目前國債市場期限結構尚不夠健全，債券的流動性相對不足，價格發現功能未能很好實現，收益率的市場化決定程度不夠高。目前尚不存在一條市場高度認同的基準收益率曲線，這為企業債的合理定價帶來了困難。

　　（二）企業發債動力受到抑制

　　1、融資成本：企業股權融資成本主要由以下幾部分組成：股利報酬率、股權融資費用、股權融資公司的控制權成本、股票上市廣告效應帶來的負成本，其中后兩項因素往往被忽略，而股利報酬率=每股股利/每股市價=（每股收益/每股市價）×（每股股利/每股收益）=（1/市盈率）×（每股股利/每股收益）。我國新股發行市盈率較高，同時，目前股票投資者投機氣氛濃厚，不看重公司的股利分配，看重的是從股票市場炒作獲取的資本利得，上市公司在股利分配政策上一直存在著重股票股利、輕現金股利的狀況。上述各種因素使得我國股權融資的顯性成本低于債權融資成本，企業一般優先考慮股權融資，對發行債券熱情較低。

　　2、公司治理結構：我國上市公司管理層持有的公司股份數量非常少，而上市公司的控股股東多為國家股股東和國有法人股股東，由于國有資產投資主體本身的約束與激勵機制不完善，而中小股東既無監督公司的動機，也無監督的條件。這兩方面的結合導致股東控股權的缺損，從而使管理者形成事實上的"內部人控制"。"內部人控制"必然使管理人員按照個人意志和價值取向選擇融資方式，而不去考慮公司股東的利益。在管理者持股比不高，"內部人控制"比較嚴重的上市公司中，管理者在再融資行為的選擇上，必然會表現出外部股權再融資的偏好，這是因為：其一，一般認為，經理的報酬包括貨幣性收入和非貨幣性收入(控制權收益)，我國目前的狀況是貨幣性收入與企業績效的相關度極低，非貨幣性收入是經理報酬的主要部分。債券融資使管理者面臨還本付息的壓力，可能使"自由現金"枯竭，提高公司陷入財務困境甚至導致破產的風險，對經理的非貨幣性收入構成威脅。其二，我國上市公司的會計核算體系是以凈資產、凈利潤為中心，管理者看重的是股權融資帶來的凈資產的增加。同時，利用債券融資由于利息的稅前抵扣，企業利潤必然降低，影響管理者的聲譽，進而減少管理者的貨幣收益與控制權收益。

　　（三）機構投資者參與程度不夠高

　　作為一種固定收益工具，公司債券收益穩定但收益率較低，只有通過大額交易才能降低成本，取得規模效益，因此對個人投資者吸引力不大；由于公司債券品種繁多，結構復雜多樣，對其投資決策需要進行大量的信息收集和處理工作，對投資者的專業知識和技能要求較高，個人投資者難以勝任；更重要的是，由于公司債券的信用等級差異很大，存在一定的信用風險，因此需要投資者有較強的風險識別和承擔能力。從公司債券的這些基本特征來看，其更適合于有較強市場分析能力和風險承擔能力、擁有大量資金的機構投資者。在美國，公司債券市場存量90%以上由保險公司、共同基金、商業銀行等機構投資者持有，個人投資者主要通過購買債券基金和債券信托等方式間接投資公司債券，只有少數中等財富以上的個人投資者才會直接投資公司債券。在我國，銀行是債券市場的主力，目前其債券托管量占比在70%以上。但自1997年商業銀行退出交易所市場后，政策上目前還不允許商業銀行到交易所買賣債券。目前保險公司是投資交易所企業債的主要機構，但保險公司投資企業債主要出于資產配置需要，持有到期比例較大，交易不活躍。

　　（四）信用評級體系建設滯后

　　在公司債券的定價過程中，發行公司的信用價值是十分重要的因素。國外公司債券市場一般都具有嚴格、客觀的信用評級制度。與國外相比，我國的信用評級業務開展晚、發展慢，社會信用環境基礎也存在較大差距，市場規模小，業務品種較為單一，行業水平要遠遠落后于發達國家，合理的信用評級機制尚未形成。每年債券發行數量有限，評級公司之間市場競爭激烈，評級機構的誠信責任、專業性和獨立性受到質疑。由于企業債發行采用審批制度，對發行人資質負責的實際上是主管部門，債券的信用評級往往流于形式，只是為了滿足發行程序上的需要。目前幾乎所有的券種都是AAA評級，評級結果與定價的關聯性很弱。不能真正揭示公司債的風險特征。

　　（五）二級市場流動性差，隱含交易成本高

　　在我國債券市場的各類品種中，企業債換手率最低、市場流動性最差。主要原因是許多投資者傾向于持有債券到期，資產變現需求較小以及稅收和利率政策的限制。我國企業債券市場規模較小，交易清淡，債券持有人變現困難，隱含了較高的交易成本。二級市場不發達，又制約了一級市場，增加了發行的難度，加劇了舉債企業及中介機構的發行風險，提高了發行成本，使企業債市場陷入惡性循環。

　　三、公司債市場落后，融資結構失衡帶來的問題

　　（一）風險積聚于銀行體系，國家金融體缺乏穩定性

　　目前我國企業融資中銀行貸款的占比高達90％以上，銀行體系承擔了大量債務風險。銀行資金來源短期化，資金運用長期化趨勢明顯，資產負債期限錯配問題嚴重。由于存在人民幣升值預期，資產負債結構中的貨幣錯配現象也逐漸顯現。期限和貨幣的雙重錯配使得銀行體系面臨著較大的利率風險、匯率風險和流動性風險，不利于整個國家金融體系的穩定。而公司債的發行將風險分散到眾多投資者身上，且能通過二級市場更好的識別和量化風險變化，因此，公司債券市場能比銀行貸款分散更多的風險。一個發達的公司債市場能緩解經濟危機的影響。在銀行資本基礎受到急劇削弱，嚴重妨礙其放貸能力時，債券市場作為公司融資的重要渠道，能夠及時跟進，解決企業部門的燃眉之急。格林斯潘十分強調有多種融資渠道的重要性，曾于2000年創造了一個經常被引用的比喻，將債券市場發揮的上述作用，稱之為"備用輪胎"。目前我國流動性充裕，而投資途徑除了低收益的儲蓄存款，只有高風險的股票市場和房地產市場，中間沒有過渡地帶，易受外部沖擊的影響，而一個發達的公司債市場則能起到較好的資金轉移的避風港和緩沖地帶的作用。

　　（二）不利于我國利率市場化改革，降低了貨幣政策的有效性

　　偏好股權融資的融資結構使得多數企業對債券市場參與較少，其預算約束不強，對利率變動不敏感，通過利率影響企業融資行為見效甚微；債券市場沒有豐富的產品，就會限制投資者的投資選擇，通過利率調節投資方向的功能也無法強化。所以說，沒有一個企業和投資者廣泛參與的發達健全的公司債券市場，就不可能存在一個價格形成的市場機制，利率市場化也就不可能真正實現。貨幣政策要發揮作用，利率要成為資源配置的有效杠桿，必須使經濟主體-企業對利率變動有一定的敏感性。而在我國，占據大部分金融資源的國有企業，尚未成為真正獨立的市場經營主體，其融資結構以股權融資為主，預算上的軟約束使得在資金的成本與可得性上作權衡時，首先考慮的是可得性，而不是成本大小，它們對利率水平變化的反應缺乏靈敏性。今年以來，央行多次加息，但信貸增速絲毫未見減弱，貨幣政策的傳導渠道很不通暢。

　　（三）不利于公司治理結構優化，企業資金效率低下

　　公司治理結構及其有效性與公司融資結構密切相關。建立一套有效的企業治理結構，關鍵在于明確能真正承擔企業最終經營風險的外部出資人，并形成一套機制，使外部出資人有動力和壓力擇優選拔企業經理人員，并有效監督和約束他們的經營行為。我國上市公司股權融資偏好對公司治理不良影響的在于：由于股權結構不合理、外部約束較弱，導致治理結構的失衡、內部人控制，而內部人控制又成為股權融資偏好的重要原因，從而形成惡性循環。大量廉價權益資本的流入，使上市公司的投資行為非常隨意，募集資本的使用效率普遍不高。不少上市公司的募集資金投資并不符合公司的長遠利益，它們輕易地把資金投到自己根本不熟悉、與主業毫不相關的產業中，或隨意變更投資方向，把通過發行股票、配股、增發募集的大量資金，直接或間接地投入到證券市場，參與股市的投機炒作，獲取投資收益，彌補主業的不足。企業投資方向的混亂，不利于形成核心競爭力。上市公司通過再融資不但沒有促進企業的正常發展，反而造成了資金使用偏離融資目的和低效使用等問題，提高盈利能力更成為空談，這嚴重扭曲了證券市場的資源配置功能。

　　（四）銀行傾向于向大型企業貸款，不利于中小企業融資

　　中小企業是經濟發展和社會穩定的重要支柱，其發展對于激活市場競爭、增進效率、創造就業機會、緩解經濟周期沖擊都有重要意義。目前企業融資以信貸為主，商業銀行放貸對象集中于資質優良的大型企業，對資金需求旺盛的中小企業則極為謹慎，惜貸現象明顯。中小企業融資困難，其發展受到限制。若存在一個發達的公司債市場，則優質大型企業可以較低利率發債，降低融資成本，減少對信貸的依賴。優質客戶的流失可能迫使部分商業銀行尤其是中小銀行轉而關注中小企業，從而促進中小企業的發展。

　　四、 完善我國公司債券市場的建議

　　今年來，國家對公司債市場建設高度重視。年初溫家寶總理在全國金融工作會議上指出，要擴大企業債券發行規模，大力發展公司債券。8月14日，中國證監會正式頒布實施《公司債券發行試點辦法》。9月24日，中國首只公司債-長江電力公司債成功發行。原來企業債存在的許多問題在本次長電債的發行中已經得到了初步解決：

　　1、市場化定價：以往企業債券發行利率由發行人和主承銷商商定，且規定不得比同期銀行存款利率高出40%。本次債券發行的票面利率由發行人和保薦人（主承銷商）通過市場詢價協商確定。通過市場機制發現了債券發行人的信用價值，為今后公司債券科學、規范定價提供了參考。

　　2、發行程序簡化:企業債的發行需要經過額度審批和發行審核兩道程序，程序較為繁雜；而本次公司債的發行則是由證監會主導，采取隨報隨批的模式，發行審批程序相對簡單，審批速度較快。

　　3、募集資金用途：企業債募集資金主要限制在固定資產投資和技術革新改造方面，并與政府部門的審批項目直接相關；而本次債券發行募集資金用于償還借款、補充流動資金或股權（資產）收購，范圍較廣。

　　4、采用了"一次核準，分期發行"的方式：一方面可以防止資金的閑置，降低資金使用成本；另一方面，發行人可以根據對市場利率水平判斷和資金需求狀況，進行有節奏的發行，有利于降低融資成本。

　　5、同時在固定收益平臺和競價交易系統上市流通：固定收益平臺適合機構投資者之間進行大宗債券交易，而交易所原有的交易系統具有實時、連續交易的特性，比較適合普通投資者參與債券交易。多種交易方式的有機結合，滿足了不同投資者交易的偏好，可引導建立分層次市場。

　　6、債券條款設計創新：原來的企業債品種單一，長電債做了條款設計的創新，設置了回售條款，為投資者提供了較大的操作空間，提升了債券的價值，提高了債券的吸引力。

　　7、多層面強化對債券持有人權益的保護:長電債在國內首次引入了受托管理人和債券持有人會議，同時設定了多項償債保障措施，強化了對債券持有人權益的保護。華泰證券既是保薦人又是受托管理人，全程對發行人進行持續督導，保護債券持有人權益。另外，本期債券提供持續信息披露和跟蹤評級安排。長電債從多個層面強化了對債券持有人權益的保護。

　　長江電力公司債的發行走出了公司債發展的第一步，但要建立一個發達的公司債市場，還有很長的路要走，具體而言，可從以下幾個方向著手：

　　（一）市場制度建設

　　1、繼續放寬審批條件，逐步向基于信息披露的注冊制過渡：國外公司債券的發行通常實行登記注冊制，只要發債公司的登記材料符合法律等制度規定，監管機關無權限制其發債行為。債券市場監管機構的主要工作集中在審核發債登記材料的合法性、嚴格債券的信用評級、監管發債主體的信息披露和債券市場的活動等方面。審批制不可能消解債券風險，這也是引致企業債券強制貫徹擔保機制的主要原因。審批制實際上貫徹著政府信用，給投資者以"通過政府行政審批的債券應當無風險"的錯覺，由此，將引致公司債券市場步入非市場機制軌道。對公司債券的投資者來說，風險并不可怕，關鍵是信息是否透明和邊界是否清晰，因此，只要把握好信息披露制度和資產抵押制度，迫使發債公司貫徹履行到期償付本息的債務人義務，實行登記注冊制不會引致比審批制更大的風險。

　　2、加快固定收益平臺建設，完善做市機制，建立分層次市場：7月25日，上交所固定收益電子平臺開始試運行，該平臺采用報價交易和詢價交易，引入了做市商制度，有較好的價格發現和提高債券流動性的作用，為公司債提供了一個良好的交易平臺。固定收益平臺的進一步建設可從以下方面入手：建立承銷商、公開市場交易商與做市商的聯動機制，放開對做市商資格的限制，鼓勵機構自愿開展做市義務，并建立承銷商、公開市場一級交易商從表現好的做市商中選拔的機制。同時配合績效評估和激勵措施促進承銷商報價，如給做市的承銷商優先開展新業務的權利等。建立做市商之間的大額交易子市場，細分市場層次，減少做市商之間的相互沖擊。

　　3、繼續加快國債市場發展，完善基準收益率曲線：完善的、市場高度認可的國債收益率曲線是企業債券定價的基礎，發達的國債市場是公司債發展的基礎。目前我國國債市場仍比較薄弱。應積極擴大一級市場發行規模，全面建設二級市場，提高國債的流動性，完善國債期限結構，逐步引入國債衍生品種，適時恢復國債期貨交易。

　　（二）完善公司治理結構，引導、促進其發債需求

　　1、優化股權結構，完善上市公司治理結構，防止和糾正"內部人控制現象"，培育具有現代企業制度的大型企業，提高其財務管理水平和對財務成本的敏感度。強化管理層的股權融資成本意識，約束其"過度圈錢"尋求擴張的傾向和沖動。引導企業積極有效地運用財務杠桿作用，使其自身的資本結構趨于優化。

　　2、完善上市公司股票發行和考核制度，增加上市公司發行新股、取得增發股票和配股資格的難度，從源頭上控制上市公司偏好股權融資的傾向。嚴格跟蹤審查公司融資后的相關行為，如資金使用是否嚴格按照原計劃進行，項目收益情況是否與預期一致等。跟蹤審查的結論應作為公司在融資的首要條件，從而加強對配股公司資金使用上的約束，提高募集資金的使用效益。

　　3、建立上市公司現金分紅的約束性機制，維護中小股東權益，提高上市公司再融資的理性化程度，抑制上市公司股權再融資過濫的現狀。

　　（三）培育適應公司債市場的機構投資者

　　在非價值投資型的資本市場上，投資者對投機收益的追逐遠大于獲取價值回報，投資者的資本成本對于公司管理者而言就是虛的，或者說是軟約束。此時公司股權融資的融資成本就會遠遠小于其資本成本，債券融資的融資成本，甚至可以為零。因此，我們必須重視價值投資型資本市場的構建，大力培植機構投資者，這樣在其堅持自己投資權利的情況下，股權融資成本才能得以理性回歸，從而凸顯債券融資成本低的優勢，促進公司債市場的發展。

　　1、積極引導商業銀行進入。

　　央行近日發表公告稱，支持公司債券在銀行間債券市場發行、交易流通和登記托管，支持商業銀行等市場參與者在銀行間債券市場參與公司債券承銷和投資活動。商業銀行是債券市場的主力，它的進入對于公司債市場有著重要意義。雖然大型企業轉向債券融資可能使商業銀行流失部分優質客戶，但商業銀行與公司債市場并不是完全對立的關系，其在公司債市場中可以擔當多種角色：投資者、做市商、托管人、擔保人等，有利于其利潤來源的多元化，降低其經營風險。

　　2、逐步放寬保險機構投資限制，引導社保、基金等進入市場。

　　公司債的發行不要求強制性擔保，隨著公司債試點推進，未來可能出現無擔保債券，而此前保險公司被要求投資具有擔保的固定收益品種，這一限制應逐步放開。除了保險公司、商業銀行這些企業債券市場投資的主力軍，還有一些新生力量值得關注。2006年中國銀監會已批準郵政儲蓄開辦同業存款，這就意味著8000億元郵儲資金自主運用資產余額已經被正式推向了市場。此外，企業年金資金規模逐年遞增，根據預測，從2007年起每年的新增規模應在800億元到1000億元之間，到2014年將達11000億元。因此應修訂完善相關法規，放寬條件，鼓勵郵政儲蓄資金、企業年金、社保基金等機構投資者大量投資公司債。

　　3、建立公司債基金。

　　目前市場上已經出現企業債、國債和股票組合的組合型基金，但還沒有單獨的企業債基金。可設立企業債及公司債投資基金(銀行、保險公司、基金公司都可以設立)等集合型投資工具，向個人開放。這些基金產品將為個人投資者投資公司債提供良好的專業渠道。

　　（四）完善信用評級體系，鼓勵本土評級機構發展

　　信用評級體系建設要以培育本土信用評級機構為主，應引導其著眼于長遠，打造信譽品牌。引進國外評級機構不能解決問題：（1）被市場奉若神明的國外評級機構不一定可靠。安然公司破產案中，標準普爾和穆迪兩家信用評級機構在安然公司提出破產保護申請前不久還對其保持著較好的信用評價；美國次級債風暴席卷全球前夕，標普、穆迪與譽惠等信評公司還給予這類債券極佳的信用評級。（2）國外機構對國內市場環境等了解程度不如國內機構，信用評級沒有國際標準，揭示本國信用風險最具權威性的是本土信用評級機構；（3）進口信譽不能解決體制問題（引進國外裁判不能根治黑哨），關鍵是市場環境的培育；（4）信用評級業后發國家主要依靠自己的力量發展信用評級業。日本企業評級必須有一家本土評級機構出具評級報告；三大國際評級機構雖然涉足了近100個國家和地區，但在這些國家和地區評級市場并沒有處于壟斷地位。

　　（五）提高二級市場流動性

　　（1）降低交易費用和稅收，在公司債發展初期實行稅費的優惠，降低交易成本，促進公司債市場發展； （2）進一步擴大公司債市場參與者，允許具有不同的資金需求和資產負債狀況的機構參與債券市場，豐富市場交易主體，改善需求的同質性問題。（3）根據市場需求積極進行品種創新，豐富交易工具。（4）加快固定收益平臺建設，鼓勵做市商積極做市。

　　數據來源：中國債券信息網

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