□銀河證券 吳旭

　　隨著我國(guó)對(duì)林業(yè)保護(hù)力度和投資力度的加大，我國(guó)的林業(yè)產(chǎn)值以遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于GDP增長(zhǎng)的速度發(fā)展。同時(shí)，我國(guó)木材供需缺口較大且短期難以改善，將導(dǎo)致我國(guó)木材價(jià)格不斷上漲。這一事實(shí)很可能引發(fā)市場(chǎng)對(duì)林地價(jià)值的重估。

　　供給日益緊張

　　我國(guó)木材市場(chǎng)供給主要由兩大部分組成，一部分是國(guó)產(chǎn)材，一部分是進(jìn)口材。國(guó)產(chǎn)材的供給較為復(fù)雜，主要由計(jì)劃內(nèi)木材產(chǎn)量與計(jì)劃外木材產(chǎn)量構(gòu)成，其中，計(jì)劃內(nèi)木材產(chǎn)量是依據(jù)國(guó)家林業(yè)局每年下發(fā)的森林采伐限額所規(guī)定的采伐量，計(jì)劃外木材產(chǎn)量就是以超限額采伐和亂砍濫伐的形式進(jìn)入市場(chǎng)流通的木材量。

　　計(jì)劃內(nèi)木材產(chǎn)量總體上呈現(xiàn)出逐年下降的趨勢(shì)。1997～2002年間，其產(chǎn)量由6395萬(wàn)立方米降至4950萬(wàn)立方米，年均遞減率為6.98%。進(jìn)入2003年后，計(jì)劃內(nèi)木材產(chǎn)量出現(xiàn)了恢復(fù)性的增長(zhǎng)，與2002年相比，增長(zhǎng)了11.59%。這主要是由于天保工程第一階段的目標(biāo)基本完成，對(duì)工程區(qū)木材產(chǎn)量的限制已經(jīng)基本到位，以及國(guó)內(nèi)速生豐產(chǎn)用材林產(chǎn)量開始呈現(xiàn)出增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。

　　1997～2003年，木材進(jìn)口量從4056.07萬(wàn)立方米快速增長(zhǎng)到9199.81萬(wàn)立方米，年均增長(zhǎng)14.84%；木材出口量從265.62萬(wàn)立方米迅速增長(zhǎng)到857.03萬(wàn)立方米，年均增長(zhǎng)率為26.13%。雖然木材出口量增長(zhǎng)速度快于進(jìn)口量，但其絕對(duì)量卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于進(jìn)口量，而且這種差距有逐年增大的趨勢(shì)。我國(guó)木材凈進(jìn)口量由1997年的3790.45萬(wàn)立方米迅速增長(zhǎng)到2003年的8342.78萬(wàn)立方米，年均增長(zhǎng)14.29%。這表明，我國(guó)是一個(gè)木材凈進(jìn)口國(guó)家，隨著經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，木材凈進(jìn)口量呈現(xiàn)出不斷增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，其在我國(guó)木材市場(chǎng)供給結(jié)構(gòu)中將會(huì)占據(jù)越來(lái)越重要的位置。

　　在未來(lái)10年內(nèi)，我國(guó)木材供給的對(duì)外依存度還會(huì)進(jìn)一步提高。同時(shí)，木材是一種特殊商品，而且在當(dāng)前國(guó)際社會(huì)上已成為一種相當(dāng)敏感的帶有政治色彩的環(huán)境型商品。木材進(jìn)口不可能無(wú)限制擴(kuò)大，鑒于生態(tài)環(huán)保的壓力，世界很多國(guó)家已經(jīng)開始采取措施來(lái)限制原木的出口，比如印度尼西亞已經(jīng)完全禁止本國(guó)原木的出口，加蓬也開始限制某些樹種的出口。因此，從長(zhǎng)遠(yuǎn)趨勢(shì)來(lái)看，我國(guó)木材供給還應(yīng)該立足國(guó)內(nèi)資源，要做到人工林資源培育與木材產(chǎn)業(yè)發(fā)展的需求相結(jié)合，天然林資源也應(yīng)適時(shí)適度地予以放開。隨著我國(guó)國(guó)內(nèi)木材資源質(zhì)量和數(shù)量的提高，我國(guó)木材市場(chǎng)供給對(duì)于國(guó)際木材資源的依賴在長(zhǎng)期內(nèi)將會(huì)有降低的趨勢(shì)。

　　需求快速增加

　　國(guó)內(nèi)對(duì)木材的需求主要來(lái)自于木材加工業(yè)、建筑業(yè)和造紙業(yè)，還有少量的木材出口。而三個(gè)主要的需求行業(yè)近年來(lái)高速增長(zhǎng)，帶動(dòng)我國(guó)對(duì)木材總消費(fèi)量快速增長(zhǎng)。目前我國(guó)原木的消費(fèi)量已居世界第三，現(xiàn)在我國(guó)木材年產(chǎn)8000萬(wàn)立方米，已遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足消費(fèi)需求，尚有6000多萬(wàn)立方米的缺口。預(yù)計(jì)到2010年，我國(guó)木材的市場(chǎng)消費(fèi)量將達(dá)2.4億立方米，比1999年增加9900萬(wàn)立方米，增長(zhǎng)70％。其中，建筑及裝修業(yè)預(yù)計(jì)消耗6350萬(wàn)立方米，增長(zhǎng)110％；家具業(yè)預(yù)計(jì)消耗4400萬(wàn)立方米，增長(zhǎng)100％；造紙業(yè)預(yù)計(jì)消耗9100萬(wàn)立方米，基本持平。

　　我國(guó)人造板工業(yè)發(fā)展迅速，年產(chǎn)量已從1980年的91.4萬(wàn)立方米發(fā)展到2005年的6393萬(wàn)立方米，在2003年就超過(guò)美國(guó)成為世界上人造板工業(yè)第一大國(guó)。我國(guó)人造板可以分為兩類，一類是單板型人造板，主要是指膠合板，其特點(diǎn)是不改變木材原有的物理結(jié)構(gòu)，用材主要來(lái)源于計(jì)劃內(nèi)木材及進(jìn)口材；另一類是非單板型人造板，主要是指纖維板和刨花板，其特點(diǎn)是使用木材纖維或碎料為原料。根據(jù)典型調(diào)查資料，上述兩類分別占25%和75%的比例。1997-2003年間，非單板型人造板用材量從954.54萬(wàn)立方米迅速增長(zhǎng)到2512.51萬(wàn)立方米，年均增長(zhǎng)19.83%。尤其是2001年之后，非單板型人造板用材量呈現(xiàn)出了加快增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，年均增長(zhǎng)率達(dá)到35.82%。

　　我國(guó)家具業(yè)1978年至2004年26年的年復(fù)合增長(zhǎng)率CAGR達(dá)到22.7%，1998年到2004年6年的年復(fù)合增長(zhǎng)率也達(dá)到20.4%，2005年顯示出了更加強(qiáng)勁的發(fā)展勢(shì)頭，生產(chǎn)總值及出口額均大幅上漲。并且值得注意的是，2005年，我國(guó)家具進(jìn)口關(guān)稅已經(jīng)降為零，但是家具進(jìn)口額卻出現(xiàn)了下降，顯示了國(guó)產(chǎn)家具強(qiáng)大的競(jìng)爭(zhēng)力。此外，2005年巨型家具流通企業(yè)不斷涌現(xiàn)，產(chǎn)業(yè)全面升級(jí)，特色區(qū)域建設(shè)取得重大成就，中國(guó)已經(jīng)初顯家具業(yè)強(qiáng)國(guó)風(fēng)范。

　　我國(guó)每年基本建設(shè)竣工量有12億平方米，是全歐洲一年建設(shè)竣工量的6倍。其中，城鎮(zhèn)住宅建設(shè)大約有5億平方米。按每戶100平方米計(jì)算，可以為500萬(wàn)戶提供住宅。也就是說(shuō)，每年有500萬(wàn)戶住宅要進(jìn)行家具的配置，需要大量經(jīng)濟(jì)適用的各類家具，因此說(shuō)中國(guó)家具行業(yè)有著巨大的市場(chǎng)潛力。

　　“十五”以來(lái)，我國(guó)紙和紙板總生產(chǎn)量和總消費(fèi)量持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)。2001年、2002年、2003年、2004年和2005年，我國(guó)紙和紙板總生產(chǎn)量分別達(dá)到3200萬(wàn)、3780萬(wàn)、4300萬(wàn)、4950萬(wàn)和5600萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)分別達(dá)到4.92%、18.13%、13.76%、15.12%和13.13%。據(jù)專家預(yù)測(cè)，未來(lái)我國(guó)造紙業(yè)的增長(zhǎng)速度仍將會(huì)高于GDP的增長(zhǎng)速度，我國(guó)紙和紙板消費(fèi)量2010年將達(dá)到7600萬(wàn)噸，2020年將達(dá)到1億噸，紙和紙板的生產(chǎn)總量將為9500萬(wàn)噸，進(jìn)口量1000萬(wàn)噸，出口量500萬(wàn)噸。造紙行業(yè)快速的增長(zhǎng)也將產(chǎn)生巨大的木材需求。

　　價(jià)格快速上升

　　我國(guó)既是一個(gè)木材生產(chǎn)大國(guó)，又是一個(gè)木材消費(fèi)大國(guó)。隨著我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和人民生活水平的提高，社會(huì)各方面對(duì)木材的需求呈上升趨勢(shì)，基于各種原因，木材供給將大幅度減少，未來(lái)我國(guó)木材供需矛盾將日益突出。天然林保護(hù)工程實(shí)施以后，木材的供需矛盾進(jìn)一步加劇，國(guó)內(nèi)木材供需缺口逐年增加。2000年的國(guó)內(nèi)木材供需缺口為3600萬(wàn)立方米，2004年已經(jīng)達(dá)到1.09億立方米，增長(zhǎng)了202.8%。

　　預(yù)計(jì)到2015年，我國(guó)生產(chǎn)建設(shè)用木材需求量約為4.8億立方米，缺口將達(dá)1.9億立方米。如果按照近10年我國(guó)木材消費(fèi)平均年增長(zhǎng)率3.71%計(jì)算，到2020年我國(guó)木材消費(fèi)總量將達(dá)到6.78億立方米，供需矛盾有增無(wú)減。國(guó)內(nèi)由于需求增長(zhǎng)較快，而木材供給越來(lái)越緊張，可以預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)木材價(jià)格將不斷上漲。

　　另一方面，目前世界上主要原木輸出地，如東南亞、俄羅斯、非洲、南美等國(guó)家和地區(qū)出于對(duì)本國(guó)森林資源保護(hù)及促進(jìn)本國(guó)木材加工業(yè)發(fā)展的考慮，相繼調(diào)整了森林資源經(jīng)營(yíng)策略，嚴(yán)格控制森林采伐量，相繼出臺(tái)限制出口原木的政策，強(qiáng)調(diào)深加工，提高其附加值，導(dǎo)致國(guó)際原木供應(yīng)量難以保證，從而影響了我國(guó)的正常進(jìn)口。國(guó)內(nèi)進(jìn)口木材價(jià)格也將不斷上漲。

　　上游公司價(jià)值將重估

　　擁有原料的企業(yè)將直接受益于木材價(jià)格的上漲。國(guó)內(nèi)供求缺口的持續(xù)擴(kuò)大以及國(guó)外政府的管制，將導(dǎo)致國(guó)內(nèi)、國(guó)際木材價(jià)格長(zhǎng)期上揚(yáng)。

　　資源的稀缺性將帶來(lái)價(jià)值重估。盡管森林屬于可再生資源，但是中國(guó)森林覆蓋率僅相當(dāng)于世界水平的61%，居世界第130位。人均森林面積0.132公頃，不到世界平均水平的1/4，居世界第134位。隨著全世界范圍對(duì)環(huán)境保護(hù)日益重視，今后對(duì)林業(yè)的利用將向減少林木砍伐量、增加林木利用效率和加工水平發(fā)展，可利用的林地將日益稀缺，擁有可利用的林業(yè)資源的企業(yè)價(jià)值將得到重估。

　　新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的實(shí)施可能直接帶來(lái)公司賬面資產(chǎn)升值。2006年財(cái)政部制定的《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第5號(hào)——生物資產(chǎn)》，對(duì)與農(nóng)業(yè)相關(guān)的生物資產(chǎn)的確認(rèn)和計(jì)量進(jìn)行了重新定位。新準(zhǔn)則規(guī)定，企業(yè)應(yīng)當(dāng)采用成本模式對(duì)生物資產(chǎn)進(jìn)行后續(xù)計(jì)量。同時(shí)還規(guī)定，有確鑿證據(jù)表明生物資產(chǎn)的公允價(jià)值能夠持續(xù)可靠取得，應(yīng)當(dāng)對(duì)生物資產(chǎn)采用公允價(jià)值進(jìn)行計(jì)量。而原會(huì)計(jì)核算只可以使用歷史成本。

　　從相對(duì)估值角度出發(fā)，我們整理了目前國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)擁有林地較多的公司，對(duì)一些關(guān)鍵數(shù)據(jù)的分析對(duì)比如下表所示，可以看出，岳陽(yáng)紙業(yè)的每畝市值已經(jīng)近17000元，按同類造紙公司對(duì)其造紙產(chǎn)能市值進(jìn)行扣除，其每畝市值仍然超過(guò)10000元，而其他三個(gè)主要林業(yè)公司最高的每畝市值僅有3800元，從這個(gè)角度看，這三個(gè)公司的股價(jià)仍然有較大的空間。

　　擁有林地上市公司簡(jiǎn)要數(shù)據(jù)一覽

　　公司名稱 06年收入 毛利率 每股收益林地面積

　　吉林森工3．81億22．80．21449萬(wàn)畝（僅有采伐權(quán)）

　　景谷林業(yè)1．29億17．870．0651萬(wàn)畝（其中天然林35萬(wàn)畝，人工林16萬(wàn)畝）

　　永安林業(yè)1．32億18．770．027182萬(wàn)畝（其中天然林99．5萬(wàn)畝，人工林81．5萬(wàn)畝）

　　岳陽(yáng)紙業(yè)18．7億16．260．2105萬(wàn)畝

　　公司名稱總股本目前股價(jià)每畝市值每股賬面價(jià)值每畝賬面價(jià)值

　　吉林森工3105015．641081．564．29296．7

　　景谷林業(yè)1298014．83766．742．6661．72

　　永安林業(yè)2027613．201470．572．29255．12

　　岳陽(yáng)紙業(yè)4348042．28175086．652753．7

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：公司報(bào)表，中國(guó)銀河