———軍工航空制造行業研究報告

　　海通證券研究所虞光

　　機制變革帶來投資機會

　　我國現行的裝備價格體系，是上世紀50年代初軍工企業從供給制向企業化的經濟核算制轉變后確立的，執行“低利無稅”的價格政策，其定價辦法是以產品的計劃成本為基數加5%的利潤形成結算價格。由于各生產單位的技術水平等條件不同，生產同一類型裝備的生產成本高低不均，裝備的結算價格實行一廠一價，一年一價的定價方式。這種計劃體制下的價格只是一種不完全的核算指標而完全不反映供求變動，對裝備生產廠商既無約束也無激勵作用。

　　按照現行定價機制，對于同一種裝備，因為生產廠商生產的成本不同，其價格也不相同，而且是成本越高，價格越高，利潤也就越大。這種典型的計劃價格模式延續至今的根本原因在于軍費短缺，并企圖通過人為壓低的裝備價格以使軍隊仍然具備充足的購買力。

　　在西方國家成熟的市場經濟條件下，武器裝備研制生產計劃也具有指令性。但是這種指令性計劃不與承包商發生聯系，完全由軍隊承擔。軍隊不必擔心資源配置問題，也無須考慮承包商的生存問題。國防工業的布局主要以市場調節為主，軍隊只通過合同的簽訂間接地起指導性作用。各大國防承包商為了自己的生存及獲得較強的

競爭力，集研究能力與制造能力于一身。

　　目前，企盼我國軍品定價機制有較大變革為時尚早。在市場經濟和裝備任務壓縮的雙重沖擊下，很多軍工企業仍難擺脫困境。封閉性的軍工企業閑置部分設備亦是常態，額外生產成本的存在給裝備價格改革帶來困難。未來，只有引入競爭機制，令裝備價格在市場交換中形成，軍品定價機制改革才有推進的可能。而為實現這一目標，首先要做的就是推進軍工企業建立現代企業制度，硬化軍工企業的預算約束。

　　產業整合值得期待

　　在我國國防經濟體制亟需變革的大背景下，2007年以來，國防科工委及相關部委發布多個重要文件。從這些文件可看出，國家在加大軍工產業資源整合力度，實現投資主體多元化，積極推進軍工企業建立現代企業制度和現代產權制度的變革明顯加快了進度。

　　國防科工委下屬各大軍工集團中，航空工業的兩大集團在提升資產

證券化率，以及整合旗下軍、民產業方面相對積極。兩大集團內部整合的基本思路：以現有上市公司為平臺理順集團旗下相關業務和資產，具體而言就是將集團下屬主要經營性民品資產或將軍工資產中的零部件業務以及部分已解密的總裝部分納入上市公司整合上市。資產注入帶來的業績大幅提升成為航空工業上市公司最大投資機會。

　　根據行業趨勢、政策導向以及中國一航最新動向分析，并考慮到國防經濟體制改革的意義重大與時間緊迫，我們認為中國一航將沈飛、成飛等集團的軍機資產在2008年以后分步注入西飛國際值得期待。

　　航空制造業是首選

　　在我國的航空、航天、船舶、兵器及核工業五大軍工行業中，航空制造業是目前最適于加快推進體制變革并借助

資本市場融資提升行業整體效率的行業，也是國家重點扶持的行業之一。

　　截至目前，挑選適于加快改革并加大資本運作力度的軍工子行業需同時考察三方面條件：（1）是否具有良好“寓軍于民”性質；（2）行業景氣度是否呈顯著上升趨勢；（3）行業核心資產本身是否有持續盈利能力。航空制造業中軍機的研發、制造與裝配能力完全對應著民機能力的最迫切需求。“大飛機”立項給軍、民飛機制造業都帶來機會。航空制造業企業抓住機會，通過資本市場實現產業整合具有緊迫性；這不僅關系到航空制造業自身的發展，也影響著整個國防經濟體制變革的進程。

　　我們認為，航空工業兩大集團內部產業整合帶給相關上市公司最大投資機會。此外，以下四個方面為航空工業上市公司提升自身價值帶來機遇：

　　（1）軍機的換裝與升級為航空工業上市公司的發展帶來了機遇。（2）我國民航運輸業快速發展對航空工業的拉動影響到相關公司。（3）民機需求上升間接帶動轉包業務增長，部分保證了上市公司的業績增長。（4）大飛機項目對上市公司長期發展影響深遠。

    新浪聲明：本版文章內容純屬作者個人觀點，僅供投資者參考，并不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。