吳智鋼

　　9月11日曾經是個恐怖的日子，而今年的“9.11”A股市場卻出現了“恐怖”下跌的行情：上證指數收于5113點，大跌241點，當日跌幅達到4.51%；深證成指則收于17129點，大跌789點，跌幅為4.40%；成為自7月5日以來的最大單日跌幅。

　　股市為何出現如此急跌行情？導火索是近日發生的兩件事：其一是大規模發行特別國債，市場擔心會分流股市資金；其二是11日公布我國8月份的CPI數據，增幅高達6.5%，市場擔心央行會進一步采取加息等宏觀調控措施。

　　那么，我們應如何看待央行的緊縮政策，又如何看待A股市場的牛市前景呢？

　　緊縮以應對流動性過剩

　　就在中國人民銀行宣布發行6000億元特別國債不久，9月10日，央行又宣布向社會公開發行2000億元的特別國債。在短短幾天時間內，央行就共發行8000億元的國債，究竟是為什么？我們究竟應該如何解讀央行的這些舉措？

　　央行最近宣布發行的這些國債，都是經過全國人大批準發行的1.5萬億元特別國債當中的一部分。前不久發行的6000億元國債面對金融機構發行，主要起到收緊機構流動資金的作用；而剛剛宣布發行的2000億元特別國債，則可以由百姓購買或者央行回購，這部分國債對百姓的投資

理財有直接影響，它可以引導那些既擔心股市風險、又想獲取高于銀行存款收益的投資者離開股市，以持有國債的方式來長期投資。應該說，這一舉措具有比較明確的針對性，也將會收到一定的效果。

　　央行最近頻頻出臺大手筆的緊縮措施，其目的都很明確，那就是應對日趨嚴重的人民幣流動性過剩。

　　什么是人民幣流動性過剩？最通俗、最簡單的說法就是“活錢太多了”。

　　流動性過剩會帶來什么后果？最簡單的和最直觀的，就是股市的大幅上揚和物價的持續上漲。最嚴重的，還可能導致整個金融體系的不穩定。

　　今年以來，央行為了應對流動性泛濫，同時使用了“鋤頭”和“海綿”兩種工具。

　　“鋤頭”就是采用“疏”的辦法，挖掘渠道，引導資金外流：組建國家外匯投資公司，以投資海外的金融市場；引導中國企業“走出去”，投資海外實業；批準QDII，通過機構投資海外；計劃實施“港股直通車”，容許個人投資者直接投資港股；等等。

　　“海綿”就是采用“吸”的辦法，通過加息、提高準備金率、發行票據、發行債券等方法，回收過多的社會資金。

　　今年以來，央行先后四次提高利率、七次提高準備金率，現在又分兩次共發行8000億元特別國債(已經超過全國人大批準的1.5萬億元特別國債的一半)，那么，流動性過剩是否得到了抑制？要回答這個問題，我們首先要看看是什么造成了流動性過剩。在我國，目前造成流動性過剩最主要的是三大因素：其一，外貿順差和外匯儲備過多，導致過多的人民幣和外匯儲備的對沖；其二，中國廣大百姓投資意識的覺醒，導致巨額的“死錢”(中長期定期存款)變成了“活錢”(可用于投資的活期存款)，8月份證券賬戶新開戶人數再創新高，從銀行將錢搬到證券營業部的“存款搬家運動”并沒有因為股指的高企而停止。其三，

人民幣升值預期引發外資通過各種渠道的大規模流入。

　　從目前的情況來看，造成流動性過剩的三大因素依然存在。那么，這是不是說，央行前面采取的這么多

宏觀調控緊縮措施都沒有效果了呢？答案是否定的。如果沒有央行已經采取的這些措施，流動性過剩就會更嚴重，物價漲幅就會更大�，F在的情形，只能說明一個道理，那就是央行的緊縮政策依然需要進一步加大力度�？梢灶A期，央行在未來依然會進一步采取緊縮措施，會繼續揮舞“鋤頭”，把資金流出海外的渠道挖得更順暢一些；也會繼續拋出大塊“海綿”來吸收仍然過剩的流動性。

　　預計央行仍將加息

　　數據顯示，我國8月份CPI高達6.5%，環比增加了0.9個百分點，創出11年來的新高；而1-8月的CPI則達到了3.9%，遠高于政府劃出的全年3%的“紅線”。

　　更值得注意的是，8月份的PPI漲幅達到2.6%，其中食品類的價格漲幅達到8.6%。這一數據表明，物價的上漲已經傳導到了工業品，導致工業品因為原材料價格的上漲而提高生產成本，從而加入上漲的行列。如果情況嚴重的話，將會導致全面的通貨膨脹，從而影響宏觀經濟的增長。

　　當然，目前情況沒有這么嚴重。筆者認為，8月份有可能成為今年我國單月CPI漲幅最大的一個月份，即單月CPI的峰值；9月份雖然有中秋節和即將到來的國慶節因素，但CPI持續大幅上漲的可能性并不大，而且還有可能出現漲幅減緩的情況，近期豬肉價格的持續回落，有可能成為一個信號：第四季度CPI的漲幅很可能減緩，從而使全年 的CPI處于一個可接受、可控制的水平。這樣，就能確保中國宏觀經濟保持快速增長。

　　盡管如此，近期央行繼續加息的可能性仍然很大。以目前銀行一年存款3.6%利率與1-8月3.9%的CPI比較，我們就會發現，目前銀行存款利率仍然是一個實際的負利率，央行年內將會繼續加息一到兩次，以抑制通貨膨脹和應對流動性過剩。

　　在央行將會進一步采取緊縮措施的前提下，目前許多百姓投資者有一種誤解，認為央行的緊縮政策就是為了打壓A股市場，其實這是一種錯判。央行今年以來的政策，都是為了保持金融市場的穩定，為了保持物價的穩定，為了保持宏觀經濟有一個可以持續高速增長的環境。從長遠來看，這也是對股市的利好。

　　牛市根基尚未動搖

　　周二股市的暴跌，使部分投資者對股市未來的前景產生了疑慮。實際上，從盤面來看，周二股市如此的急跌，尤其是尾市出現的恐慌性拋售，帶有明顯的非理性的成分。雖然股市短期可能會出現震蕩，但中長期走勢如何，更主要的還是要看市場走牛的根基有沒有受到動搖。

　　筆者認為，A股市場牛市的發展，最主要依賴于以下幾個根本的因素：其一，中國宏觀經濟持續向好；其二，上市公司的業績繼續增長；其三，人民幣持續升值；其四，市場資金保持充裕。只要這些基本因素沒有改變，A股市場的牛市就不會結束。從目前的情況看，上述四個基本因素依然沒有改變，也就是說，A股市場的牛市根基依然未被動搖。

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