西南證券周到

　　唱響回歸前奏曲

　　A股股價遠遠高于H股，使得香港市場在某些競爭中處于劣勢。在《開展境內個人直接投資境外證券市場試點方案》發布后，香港交易所立即發表《聲明》：“香港交易所相信，……他們的投資將有助縮窄在香港上市的H股及在內地上市的A股之間的差價……。”目前，A股股價遠高于H股，實際上是內地市場的壟斷性造成的。內地投資者并沒有其他的證券市場可以選擇。這容易人為地造成供求不平衡，提高A股估值水平。而這又導致企業就更愿意在內地上市。據中國證監會統計，上半年H股融資僅75億美元，遠小于A股融資。這樣，香港證券市場就有逐步邊緣化的可能。而這非常不利于香港經濟的發展和繁榮。這也意味著H股公司回歸和討論紅籌公司回歸的市場環境即將出現深刻變化。

　　H股回歸的迫切性

　　“A、H股價格差別也會較現在收窄”后，增發H股與首發A股比，不過半斤八兩而已。這就會影響到H股公司乃至紅籌公司回歸的積極性和主動性。從投資需求看，在境內個人直接投資香港

證券市場的制度樊籬沒有拆除之前，H股公司、紅籌公司回歸的主要理由，是讓內地投資者分享改革開放成果。“港股直通車”一旦開通，內地投資者不僅可以直接投資H股、紅籌股，分享改革開放成果，而且還可以投資其他的香港上市證券，分享香港經濟發展的成果。屆時，A股投資者可能不會像現在那樣追捧H股公司的回歸。目前，《境外中資控股上市公司在境內首次公開發行股票試點辦法》并未出臺，有回歸意向的紅籌公司只能干著急。H股公司不一樣。隨著“港股直通車”即將開通，在A股和H股差價尚未全面縮小前，H股公司是否會有“機不可失，時不再來”的緊迫感呢？

　　潛在的擴容壓力

　　隨著建設銀行拉啟新一輪H股回歸的帷幕，下半年A股市場融資規模有望超過上半年。目前，回歸方案已經走完股東大會程序的還有北京首都機場、中國石油、中國神華、上海復地、富力地產、中海油田服務、紫金礦業等，回歸方案將在9月份走股東大會程序的有中煤

能源、中海集運、首創置業。上半年，重慶鋼鐵、中國遠洋、中國平安、交通銀行回歸時，經加權平均計算，宣布的A股發行價為當天H股收盤價的90.67%。按9月4日11只H股的收盤價計算，建設銀行等11家公司合計籌資規模上限約為2578.04億元。如果保持90.67%的折扣比例不變，則籌資規模上限為2338.28億元。這要大于中國證監會公布的上半年境內市場股票、可轉換公司債券合計融資規模1948.32億元。這也意味著，A股市場下半年融資總額超過上半年，幾乎鐵板定釘。

　　建設銀行等11家H股公司的回歸，將使A股流通市值增加多少呢？我國現有A+H上市公司45家。就在中國證監會宣布將審核建設銀行A股首發事宜的當天，在按人民幣匯率中間價折算后，加權平均A股和H股收盤價分別為20.1165和7.7985元。前者是后者的2.58倍。這也意味著，當這一比價關系尚未發生變化時，2578.04億元H股市值對應的A股市值為6651.34億元。9月4日，A股流通市值僅78272.04億元。因此，在A股市場中，11家H股公司回歸帶來的擴容影響，并不算小。

　　H股公司回歸的迫切性如果被廣泛認同，那么，近期的潛在擴容壓力有多大呢？目前，上海電氣已提出吸收合并上電股份的回歸方案。尚未提出具體回歸計劃的，還有86家H股公司和2家S股公司。其中，2006年度和2007年中期銷售額進入中國上市公司前100名的，有中國電信、中國交通建設、中國財險、東風集團、中國外運、哈爾濱動力、長城科技、魏橋紡織、湖南有色金屬、中航科工、聯華超市、中國通信服務、比亞迪等13家。如果采用濰柴動力、中國鋁業和上海電氣換股發行模式，理論上可以沒有擴容壓力。如果采用公開首發A股的模式，必然有擴容壓力。但總體看，這13家公司的規模并沒有建設銀行等11家公司大。如無意外，A股發行規模也會小一些。并且，這種集中擴容的壓力也必須在“A、H股價格差別也會較現在收窄”前體現。