資深證券研究人士，專欄作者“群體回避風險的申購基金行為迫使理性的基金經理集中投資大盤藍籌股，引發藍色泡沫。這種色彩斑斕的泡沫是如此誘人，眾人吹泡‘火焰’高，不到未來破裂時，是難以停止的。”這是我對今年下半年滬深股市的總體感覺。

　　理論上說，經濟學如果要成為科學的話，必須是數量化的，但投資者作為個人或者是群體，其投資決策過程往往不是依賴復雜的計算過程，而是喜歡走捷徑的奇怪行為，因為人們不大喜歡冰冷的數據而是喜歡與心理相關的喜怒哀樂的詞匯作為最終投資決策的依據，無論是買進金融產品還是拋售金融產品，這種感性的決策行為金融學不僅發生在一般的個人散戶的投資行為中，也會在機構的投資行為中出現，即機構可能受到群體壓力，其助漲和助跌力量會比散戶更嚴重。因此到市場輿論出現關口、飄紅、暴漲、暴跌、跳水等想象力豐富的形容詞時，就更容易影響所有投資者的決策。

　　在中國，與基督教文化圈追求個人理性不同的是，人們更喜歡追求抱團取暖式集體主義投資，多數投資者不喜歡追求個人英雄主義，因為種種原因，個人行為可能要比群體行為冒更多的風險。在牛市時，這樣的結果會出現群體性的散戶申購行為，在集中的時間做共同的事情即申購基金，必然使基金發行在短期過于集中，出現暫時的過度繁榮。群體的行為更容易為感性的心理詞匯俘虜：因為當個體成為群體一員時，其理性思維和個人的智力已經自動放棄，個人的行為已經表現為群體非理性的偏執和盲從。如果當投資者看到指數不斷飄紅而自己所持有的

　　一分鐘可以銷售120億甚至近千億份的創造世界歷史的新基金銷售記錄，非常富有中國特色，筆者以為，其背后是個人的迷茫和群體的短期偏執，即認定機構永遠是風險回避者，機構肯定會比個人投資者投資做得好。這是今年年中印花稅收新政策對基金業發展的溢出效應：個人投資者因為費用提高和行情波動劇烈無法控制成本和進行風險控制而逐步淡出市場，機構投資者因此重新主導市場。不能不說這是散戶集體對痛苦歷史的集體遺忘：2006年前，基金投資的虧損比率還很高；也有散戶集體對痛苦歷史的集體回憶：今年5月30日驚心動魄的暴跌的痛苦與無奈，但基金因為持有大盤股損失較少。這就是心理行為中的典型表現：只選擇對自己有利的記憶，忘記曾經出現的不利于快樂的記憶。這種記憶選擇可能與中華民族的不記仇的歷史文化有關。

　　在通貨膨脹和本幣升值的雙重刺激下，這種選擇性記憶的矛盾現象導致了投資者集體的心理痛苦：不買股票不對，買股票又無法回避風險。在強化投資者教育和培養機構投資者的政策引導下，公募基金以穩健投資者面貌和相對穩定收益者的身份為投資者指引了一條路徑：申購基金。這種路徑依賴性的財富效應在先行者的示范下，不斷吸引著后來者去追逐。這種追逐行為又引起監管者的憂慮，為了控制風險，監管機構只得限制新基金的發行規模（100———120億份），但限制申購的政策卻出現了一個奇怪現象：越是限制發行，基金新品種就越短缺，因此 就越受到投資者的睛睞，申購的積極性就越高。這里我們仿佛看到了

　　這樣，調控發行、控制風險市場的結果終于出現了：限量發行，瘋狂認購，基金發行順利，基金被迫建倉，行情在大盤股的推動下飆升，基金業績上升，投資者再追逐認購，由此形成一個循環。這種自我強化的循環過程導致資金推動型行情的形成，其源頭確實是因為印花稅的高收而出現，這就出現政策悖論：想提高印花稅限制炒作，結果卻引發了藍色泡沫的膨脹；想限制基金過度發行的風險，結果造成了散戶對基金的瘋狂申購和認購。

　　上述政策和市場群體博弈結果是：非理性的群體逐利行為迫使理性的機構投資者在理性的價值投資過程中被迫非理性地制造藍色泡沫。