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港股直通車:革命性突破http://www.sina.com.cn 2007年09月01日 13:25 21世紀經(jīng)濟報道
中國國家外匯管理局日前對內(nèi)地居民投資香港股市開禁,外匯局表示,除中行天津分行外,中行其他境內(nèi)分支機構(gòu)與天津中行簽訂合作協(xié)議后,也可辦理天津中行個人證券投資外匯賬戶開戶,及代收中銀國際證券代理賬戶開戶申請材料,這意味著非濱海新區(qū)的居民也可到所在地中行申請開戶。因此,雖然天津只是一個試點,但實際上其它省份的居民也可以買賣港股。另外,據(jù)說廣州、上海等地也在積極爭取試點城市。實際上,香港與廣東省尤其是深圳、廣州聯(lián)系密切,那里的居民早已可以通過各種渠道投資港股。因此,天津的試點作用絕不僅限于天津本地。 長期以來,如何解決“流動性過!币恢笔谴蠹谊P(guān)注的焦點。是加息還是加速人民幣升值,或者雙管齊下?難道說中國真的要遵循“華盛頓共識”——即在人民幣匯率機制沒有變得更為靈活時,開放資本項目就要慎之又慎嗎? 以我之見,開通內(nèi)地居民投資香港股市,乃是中國政府在解決上述問題時的一次革命性突破,其實質(zhì)作用是資本項目開放一步到位。而且對人民幣匯率機制形式有巨大的積極作用。 合格機構(gòu)投資者(QDII)的試點實施已有兩年了,但目前其步伐仍然很小。實際上,其它大多數(shù)發(fā)展中國家和地區(qū)(即使比中國收入高的經(jīng)濟體如韓國以及中國臺灣省),他們的QDII也處于小打小鬧階段。 中國的資產(chǎn)價格被高估已經(jīng)成為共識,原因是老百姓沒有更多的投資機會可以選擇。外匯管理局此次開放內(nèi)地居民個人直接對外證券投資,標志著中國資本市場的大門正在緩慢開啟。該政策的推出使得所有的散戶變成為了合格境內(nèi)機構(gòu)投資者“QDII”,無疑將會分流國內(nèi)的投資,從而有效地緩解當前資產(chǎn)被高估的狀況。 如果資本項目繼續(xù)不開放,而人民幣只是小幅升值,那么人民幣匯率機制的形式只是空談,而且當眾多投資者在瞬間擁有了投資海外的無窮選擇,中國的外匯市場將會有眾多的投資者參與。 如果說人民幣匯率形成機制將發(fā)生質(zhì)的飛躍,是否說明中國將向全球輸出通脹而非通縮?此言差矣。讓我們仔細地分析一下中國現(xiàn)階段通脹的本質(zhì)。 近幾年全球資本市場空前繁榮,主要得益于中國加速融入世界經(jīng)濟的進程,以及印度經(jīng)濟的高速增長。中印兩國的振興對全球通縮式繁榮的貢獻有目共睹。然而,無論中印兩國的結(jié)構(gòu)性變化多么強有力,兩國的經(jīng)濟周期依然存在。市場對印度經(jīng)濟的過熱早有共識,但中國經(jīng)濟是否真正過熱一直存在爭議。通常講,經(jīng)濟過熱有以下3個明顯特征:通脹抬頭;就業(yè)市場過熱;匯率被高估從而導(dǎo)致貿(mào)易逆差惡化。 中國七月份CPI高達5.6%,被作為經(jīng)濟發(fā)展過熱的證據(jù),而且物價上漲的勢頭還有明顯加速跡象。政府為穩(wěn)定食品價格頻頻出招,如增加糧食供應(yīng),防止哄抬物價。但勞動力短缺現(xiàn)象依然嚴峻,繼“民工荒”之后,由于保姆工資上漲,各地紛紛出現(xiàn)了“保姆荒”現(xiàn)象。其它諸如A股市場突破5000點大關(guān),全國各線城市房價瘋狂上漲。上述表現(xiàn)都被歸咎為“熱錢效應(yīng)”,央行最近第四次加息則自然被視為加大宏觀調(diào)控力度的前奏。 但由于中國的CPI計算中食品占的比重約為三分之一,遠遠高于其他國家,僅豬肉、雞蛋兩項指標就大概占到一成比重。前兩個月,中國內(nèi)地豬肉價格上漲超過40%,雞蛋漲價幅度也達30%,必然會嚴重扭曲通脹的真實水平。但是,另一方面,中國的老百姓也確實感受到“東西貴了”,住房,醫(yī)療和教育的費用遠遠超出了普通民眾的承受能力。這豈不說明官方公布的通脹指數(shù)有嚴重低估真實物價上漲之嫌?假設(shè)通脹被嚴重低估,換句話說就是消費者可支配收入被嚴重高估,那么又如何解釋這幾個月來加速增長的社會商品零售總額呢(7月份,中國社會商品零售總額的增幅高達16.4%)?本人并沒有為政府辯護之意。其實原因很簡單,除非消費者集體不理智,否則無法解釋消費者在可支配收入被高估的情況下,社會商品零售總額還會以如此高的幅度上漲(這恰恰說明,通脹沒有被嚴重低估)。 假如中國的生產(chǎn)要素普遍上漲,中國出口的產(chǎn)品理應(yīng)更貴。但根據(jù)美國勞工部對中國進口產(chǎn)品價格的統(tǒng)計,在過去的一年多內(nèi),美國從中國進口的商品價格大約上漲6%-7%。如果剔除人民幣升值因素,我們也沒有發(fā)現(xiàn)中國出口商品價格有明顯上漲。 在這里我不妨順便提一下用美國統(tǒng)計的理由:首先,既然有人認為中國出口商品海關(guān)統(tǒng)計數(shù)據(jù)有扭曲之嫌,而美國沒有動機扭曲中國的進口數(shù)字,因此后者的統(tǒng)計會更為客觀;其次,與其他多數(shù)發(fā)達國家相比,美國的市場相對開放,隱形貿(mào)易壁壘較少。因此,外國出口到美國的商品的價格變化更加準確。 既然中國出口到美國的產(chǎn)品價格沒有明顯變化,是否說明中國生產(chǎn)企業(yè)的利潤受負面的影響呢?從微觀上看,很難得出企業(yè)利潤普遍滑坡的結(jié)論,唯一合理的解釋是勞動生產(chǎn)率明顯提高,抵消了生產(chǎn)要素價格上漲的負面作用。當然,勞動生產(chǎn)率的變化很難衡量。在原材料和人工成本上漲時,把企業(yè)利潤不變?nèi)繗w結(jié)為生產(chǎn)效率的提高似乎過于簡單化。 即使通脹尚不足為慮,但目前,看病貴、上學(xué)貴和住房貴——這個壓在中國老百姓頭上的“新三座大山”確實是最為嚴峻的民生問題。我們應(yīng)該記住的是,如果通脹失控,上述“三座大山”會更為沉重。而事實上,消費者被壟斷行業(yè)盤剝已經(jīng)不是今日才有的現(xiàn)象。至少從今年的統(tǒng)計數(shù)字上看,“三座大山”的包袱并未比去年有顯著增加。 我們該如何解釋一路攀升的房價呢?原因在于,房價上漲與房租上漲是兩回事。就像股票上漲并不意味著企業(yè)盈利的增加,可能是PE(PRICE EARNING RATIO,中文譯為本益比,也就是用一只股票的股價除以它的每股凈利所得——編者注)在增加。 中國CPI的構(gòu)成里采用的是房租價格而非商品房價格,因為并不是每個人都住自己的房子。根據(jù)我對北京和上海市場的調(diào)研,這幾年兩地房租走勢基本持平,即PE被拉高或租金回報率被壓低。因此,從央行的角度,被關(guān)注的對象是房租而非房價。同樣,股價也不被央行過多地關(guān)注,否則難道央行在A股股指3000點時應(yīng)減息,而在目前要加息? 既然資本項目的開放速度遠遠超出了人們可以想象的范圍,加息多少已經(jīng)意義不大,前不久央行第四次加息只不過起到象征性作用。近期,政策敏感期間不大可能也沒有必要繼續(xù)出臺新的緊縮政策。 如果人民幣繼續(xù)升值,外國消費者將不能像從前那樣享受物美價廉的“中國制造”商品,這是否意味著中國開始輸出通脹呢?當然不是。 這些年全球的某些泡沫(如房地產(chǎn)、藝術(shù)品價格飆漲),一方面與某些中央銀行大開印鈔機有關(guān)(如美聯(lián)儲、日本央行均把利率壓得很低);但從另一個角度說,如果美國沒有出現(xiàn)明顯的通脹(以核心CPI衡量),而且收益曲線幾乎是水平的(十年期國債的收益率在5%以下),美聯(lián)儲有何理由拼命地加息呢? 美聯(lián)儲主席伯南克早就把長期利率過低歸咎為發(fā)展中國家的“過剩儲蓄”。而中國在天津的試點以及結(jié)匯制度的終結(jié),標志著儲蓄輸出由國家行為向企業(yè)和個人改變的開始,其結(jié)果是使中國老百姓的財富分配更為合理,從根本上減少國內(nèi)的流動性過剩。中國今后將不會像過去那樣由央行被動地購買美國國債輸出儲蓄,也就是說,當中國老百姓在投資品種上有了更大的選擇空間時,美國國債的發(fā)行成本必然增加,也就是說美聯(lián)儲在開印鈔機時顯然遇到了新的約束條件。 (作者系英國經(jīng)濟學(xué)人集團中國首席代表) 新浪聲明:本版文章內(nèi)容純屬作者個人觀點,僅供投資者參考,并不構(gòu)成投資建議。投資者據(jù)此操作,風險自擔。
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