這幾天的大跌給廣大投資者上了一堂很現實的風險教育課，由于前段時間市場太過火爆，一些績差股、題材股瘋狂地拉升，給市場帶來了很大的隱患，大跌后的市場開始出現結構性調整，資金開始流向績優股，績差股全面退潮，這對市場的健康發展是有利的。由于支持股市發展的宏觀和微觀經濟基礎并未改變，從一個較長的時間看，長期牛市仍是主基調。(上海證券報)

　　三大改變貫穿六月行情

　　申銀萬國 桂浩明

　　今年5月，毫無疑問是股市的多事之月。先是證監會發出關于加強投資者教育、防范市場風險的通知；再有央行出臺政策，一下子調高“三率”；后又有財政部提高股票交易的印花稅……這些政策雖然并不全然是針對股市的，但客觀上對股市還是造成了很大的影響。特別是臨近月底時突然調高印花稅，更是撼動當時的市場格局。顯然，進入6月份以后，股市的運行將會繼續受制于以上這些事情，并且將逐漸在三個方面形成比較大的改變。

　　改變市場的上升斜率

　　首先會改變的是股市的上升斜率。今年以來，滬深股市的走勢，基本上就是沿著45°線上漲，而且幾乎是一路不回頭，不斷刷新著股指連續上漲的時間記錄。這種行情對于渴望牛市的投資者來說，當然是十分樂意看到的。但是，對于理性的投資者來說，恐怕是即覺得高興，又感到很不安。畢竟，世界上沒有只漲不跌的股市，更沒有天天大幅上漲的股市。顯然，很多人都清楚，這種連續上漲，雖然在某個特定的時期也許有某種合理性，但無論如何是不可能持久的。事實上，現在大家擔憂的，在很大程度上并不是股市漲得有多高，而是漲得太快，并且是單邊上漲，缺乏必要的調整。其結果必然是市場上積累了大量的浮動盈利，行情的基礎也因而變得很不扎實。這種局面不改變，將產生極大的市場風險。

　　在5月份，隨著有關部門一些相關政策措施的推出，市場出現了震蕩。但在上中旬，這些政策措施的力量還沒有完全發揮作用，因此股指的上升斜率并沒有明顯改變。但是，月底由于印花稅的調高，股市的震蕩驟然加大，形成了較為明顯的回落�？吹贸�，在進入6月份以后，那些在5月份推出的政策措施還將進一步在市場上發揮作用，從而在更大程度上對股市走勢產生影響。雖然，就整個市場而言，大的趨勢并沒有改變，但是股市的運行節奏是一定會改變的。原先的上升斜率已經無法再維持，大盤很可能會呈現先震蕩后回穩，小幅波動的格局。滬市的周線在10連陽之后于本周結束，在一般情況下，月線10連陽也會可能中止于6月份。

　　改變推動行情的動力

　　今年以來，一個明顯的事實是，由于個人投資者的大量介入，從資金力量上來說占據了主動。統計顯示，這幾個月來在機構投資者并沒有明顯減倉的情況下，其持有的流通股市值占比卻在不斷下降。這說明在這個階段大盤的上漲主要是依靠個人投資者，這種狀況在近幾年中是沒有出現過的。

　　當然，不能說個人投資者的行為就一定不能夠推動行情上漲，但問題是如果僅僅是只有個人投資者的力量，這就有問題了。畢竟，個人投資者的資金是分散的，而且相對來說比較注重短線，通常更容易去追逐題材股。而所有這些都很難對市場的穩定產生積極的作用。特別是，現在股市的市值已經相當大了，而且有相當一批大型藍籌股上市，這樣的市場結構并不適合以個人投資者為主要參與對象，更不用說是以個人投資者作為推動市場上漲的主要動力。如果說在5月份，由于題材股的狂漲，加上個人投資者對所持股票的頻繁換手，使得市場的上漲動力在客觀上確實鮮有機構投資者的貢獻，那么6月份這個局面顯然也會得到改變，其中最根本的原因在于這個局面已經無法延續了。

　　人們注意到，5月底股市大幅調整開始以后，機構重倉股表現相對強勢，而且在盤面上也顯示出了某種“二八現象”的特征。在5月的最后一個交易日，兩市股指都有所上漲，其中的主要動力來自于機構投資者。這應該說是一個積極的變化，并且在6月份將會延續這個變化。有意思的是，在股市下跌以后，基金出現了一定數量的凈申購，表明部分個人資金有意通過委托機構進行投資，這顯然會加大機構在市場上的話語權，并且導致行情動力向機構的回歸，也使得股市的運行回歸到應有的常態之中。

　　改變上漲股票的結構

　　現在，對于股市有一個比較一致的觀點：存在結構性泡沫。而所謂的結構性泡沫，無非是指有的股票價格太高，脫離了基本面，而有的則價格顯得偏低，估值處于合理區間的中下限。顯然，這樣的價格結構是不合理的，特別是如果這種結構被繼續強化，也就是那些股價偏高的股票繼續上漲，而那些偏低的則仍然滯漲，那么自然導致結構性泡沫的進一步泛濫，并且會影響到市場的平穩運行。在這種情況下，人們需要做的就是，通過積極的市場操作，推動市場的結構性調整，改變上漲股票的結構。換言之，這實際上也就是完成市場的熱點切換。

　　實事求是地講，現在的股市的確點位不低，但同時確實也還有一批價格被低估的品種，而且其中不少還是藍籌股。這種狀況的長期存在并不能認為是正常的，客觀上已經成為阻礙股市平穩運行、走向成熟的因素。近期的上漲行情，之所以會引起很多人的不安，原因也就在于上漲股票的結構有問題。不過，在時下的調整行情中，那些脫離基本面上漲的股票，普遍出現了大幅度的下跌，在很大程度上擠出泡沫。同時，人們對有業績支撐的績優股，也逐漸有了更深刻的認識，而所有這些都促使市場熱點出現某種切換。如果這種切換能夠成功，市場能夠為績優股所主導，并且形成以績優股為主體的上漲股票結構，那么不但有利于行情的回穩，同時也能夠有效地降低市場風險，完善市場結構。根據最近幾天的市場運行特點來看，似乎確實有一種上漲結構變動的跡象。一般來說，這一狀況在6月份是會繼續出現的。換個角度來說，這也是6月份人們在股市操作的一個重點。

　　應該說，中國股市現在正面臨長期上漲以后的調整。如果能夠順勢進行以上這三方面的改變，那么調整將會進行得比較順利，后市仍然令人樂觀。6月份，應該是市場進行這三方面改變的關鍵時期，走好了這一步，前景依然光明。

　　順勢而為 海闊天空

　　本周的“5·30”行情是值得載入史冊的。周三凌晨宣布從即日起提高股票交易印花稅，突如其來的消息將股市一竿子打破了4000點整數大關，市場開始走出這輪牛市行情中的最大的回調。

　　如果說前幾周的“三箭齊發”并不是完全針對股市的，而此次上調印花稅則是直接沖著股市來的。其實，印花稅調高至3%。本身對投資者的交易成本并沒有多大的影響，但其出臺的時機給市場帶來了一個明顯的信號，有關方面為市場踩急剎車了，盡管以前也出臺過調控市場的措施，但在不同的股指點位出臺，市場的反應就會明顯不同。

　　我們無法把握市場的趨勢，也無法把握政策的取向，我們只有順勢而為，把握自己。以筆者之見，可以從以下幾個方面來調整自己的操作策略：

　　其一，在寬幅震蕩中捕捉個股的差價�！�5·30”行情演繹了一出市場的悲喜劇，市場上又出現恐慌性拋盤，不顧一切的殺跌盤涌出之時，拋售者不計成本，慌不擇路，落荒而逃，而此時短線差價的機會在盤面上比比皆是，在這樣的市道中，揀便宜貨的機會比較多。

　　其二，減少做短線的頻率。提高印花稅對投資者的直接影響就是加大了操作的成本，如果您買進一只股票，價格是20元，來回6%。的印花稅為0.12元，如果您沒享受到券商傭金的優惠，您還得花0.12元為券商打工，因此，您的這筆買賣保本的價格是20.24元，在這價格之上您才能盈利。加稅前與加稅后，您實際上每股只多支出了0.08元，如果能逮住一只好股票，這點錢真可以忽略不計。應對印花稅的調高，投資者要降低交易成本，可以選擇有傭金優惠的券商，稅收的錢雖然不能打折，券商的傭金是能打折的呀。還有一個辦法就是盡可能做一個中長線投資者，如果天天買進賣出，一來未必能賺錢，二來您天天在為稅收和券商打工，何必呢？

　　其三，中小散戶還是購買基金為妥。面對這樣的急速調整行情，中小散戶往往心理準備不足，大盤一跌，心態搞得很難受。中小散戶與其直接在市場中博弈，還不如去買開放式基金，眼不見、心不煩，買了基金放上半年一年應該是有所收獲的。如果您喜歡尋求交易的樂趣，那就到

封閉式基金中去尋找樂趣，目前滬深股市中還有30多只封閉式基金，它們的交易不收印花稅，其價格低于其市值，這也是一種不錯的選擇。

　　后退一步，海闊天空，在市場進入寬幅震蕩時，人們還是應該順勢而為，不要與趨勢相抗爭，在股市中識時務者為俊杰，再怎么過不去也不要與自己的錢過不去。市場永遠是對的，人們無法改變市場，那就只能改變自己。(應健中)

　　順應政策取向看市場

　　5月30日凌晨，財政部宣布將股票印花稅提高200%并從當天起就執行，再度引發市場類似于“2·27”那樣900多只股票跌停的暴跌。面對目前行情的變化，每一個投資者都必須順應政策取向來看待市場的變化。

　　有人以1997年5月12日調高印花稅當日即形成1510點頂部，隨后三個月跌到1025點為由，認為本次調稅意味著大盤自4300點開始轉勢。

　　我想更正的是，1997年5月12日在多次警告無效后，進而調高印花稅，但仍然無效，當天又漲了2.26%。當天晚上，五部委聯合發文，強令國企資金一個月內退出股市，否則從重處罰責任人，這才終結了855點—1510點的牛市。所以兩者不能簡單地類比，更何況還有短期牛市和長期牛市之分。

　　調高印花稅并不能動搖本輪牛市的根基，如

人民幣升值、貨幣流動性過剩、國民經濟高增長、上市公司業績大幅提高、股改后上市公司隱性財富顯性化、注資整體上市帶給的上市公司外生成長、國民的

理財意識覺醒等。由此可見，推動中國股市長期上升趨勢的引擎依然強勁。

　　但是，此次上調印花稅表明了有關方面對4335高點的擔憂，對今年前5個月指數漲幅過大過快的擔憂，對先前各種風險提示都無效的擔憂。因此，不能不承認，“5·30”暴跌會改變市場的態勢，即由“快牛”轉變為“慢牛”，由單邊上升市轉變為平衡市、波段市，由多頭壓倒性態勢轉變為多殺多、多變空。鑒于主力機構也被突發消息鎖定了倉位，因此，隨后的波段運行將較復雜，會反復抽頂和探底，橫向整理的時間較長，震蕩幅度可能會超出以往，投資者需充分認識這種市態變化。

　　正如“2·27”暴跌后“2·28”主力猛拉大盤股那樣，“5·30”暴跌后，“5·31”主力又如法炮制，不少人歡呼“熱點成功切換”，殊不知兩次杰作都是與月末基金做市值有關。

　　如果市場熱點真的轉換成大盤股，那不是市場的幸運，而是悲哀。一是大盤股虛漲指數，稍微一動，又會創出新高，又會遭致輿論的攻擊，迫使有關方面出臺更嚴厲的調控政策，這豈不如同“飛蛾撲火”？二是大盤股并無投資價值，30多倍市盈率泡沫太大(境外大盤股僅十幾倍市盈率)。由于它們上市時盤子過大，讓低成本入股的境內外戰略投資者賺得盆滿缽滿，故二級市場便很少有機會。何況它們大多業績平平，一無送股，二分紅低于利息，三差價小，自然缺乏價值投資的內涵。

　　而今年市場上參股券商和重組、注資、整體上市這兩大主流熱點，雖然因查處信息披露違規遭到較大的沖擊，但不會就此泯滅。因為盡快做大做強中國的券商、讓更多的券商上市，正是有關方面面臨的緊迫任務；而央企注資整體上市、做大做強上市公司則是國資委的首要任務。市場兩大主流熱點是順應政策取向的，查處違規、加強信息披露規范化正是為了確保這兩大熱點健康有序地發展。

　　但也必須看到，經過此次暴跌，個股分化十分明顯，在重組、注資概念股中，貨真價實者在暴跌中也敢拉漲停，經得起考驗。而那些一無業績，二無確切題材，三無實質成長性、股價炒得離譜的股票將從此沉淪。參股券商概念股中，控股券商比例在20%以上且為第一大股東、股價較低的上市公司見底后最終將脫穎而出，因為它們可通過合并報表將券商利潤直接劃過來，導致效益大增；而控股券商比例在20%以下甚至只有3—5%的上市公司，才能從券商那里分紅利，利潤增長十分有限，只能指望出賣股權來獲利，市場對其的興趣自然會打折扣�？傊�，前期那種“魚龍混雜”的局面必將大幅改變。李志林(忠言)

　　(本文作者為華東師范大學企業與經濟發展研究所所長、博士)

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