復旦大學金融與資本市場研究中心主任謝百三教授

　　近幾天，不少海外媒體又多方批評中國股市。而一些外國投行預測或者干脆建議中國政府出臺嚴厲調控措施，認為中國股市會下調30%，并聲稱他們已大幅減倉。經濟學界也有幾位專家多次發表講話，認為股市風險很大，提出一系列化解風險的意見和建議。這使股市周二震蕩加大，大跌150點。與此同時，以尚福林為首的中國證監會則積極工作，埋頭苦干，并通過部長報告會等向各界表明其支持股市健康發展之態度。

　　正視現實

　　中國牛市乃多種不可抗力聯合所致

　　個別學者認為我們看好并介紹股市的文章對股市“泡沫化”起了推波助瀾作用。其實，我們的研究分析僅僅是符合客觀事實的，股市本來就極強勁；本周二股市大跌150點，很多媒體與投資者來電希望筆者連夜撰文談看法，筆者也深信這僅是一次普通回檔，但不想寫文章，結果周三周四又大漲起來，即我們無論評論與否，股市正堅定大步前行。這有點像1986年的日本與1988年初我國的臺灣；而且其推動力比它們那時還強。在這種歷史的關鍵時期，作為經濟學家只能伴隨著自己的祖國、自己的人民、自己的市場，經歷不可抗拒的歷史變革、歷史事件，正視現實，因勢利導，除弊興利，盡量利用正面作用，把負面影響降到最低點。任何希圖通過自己歷史上的良好形象過早去影響市場的想法都是天真與不切實際的。對于那些有意矮化中國股市的海外媒體及外國券商則應據理力爭。

　　引起股市走牛的理由全是真實的

　　當中國股市回調到2600點一帶并出現400多點回調，人們驚慌不已時，筆者曾先后與羅杰斯、謝國忠等人展開辯論，并寫公開信給成思危副委員長，提出自己看法，指出：中國股市走牛市是多種因素所致，是歷史的選擇。在這次辯論中，我闡述的原因、觀點是全部符合事實的，而不是一種為鼓舞士氣的宣傳。現再次闡述如下：

　　引起中國股市大牛的原因：

　　1）、中國宏觀經濟處于最好時期，28年來平均每年GDP增長9.5%。其實，一些地方的經濟增長比上級公布的還要好，還要扎實、迅猛。人們只會少報、不報。一怕多交稅，二怕領導批評宏觀調控不力。

　　2）、政局十分穩定，貧困比例下降，人民安居樂業

　　3）、以尚福林為首的中國證監會是歷屆證監會中能力最強、工作最出色的，改革了股市大疾“

股權分置”，要回了大股東欠款，打擊了惡莊，上通下達作了大量工作。使證監會成了股民的最可信賴的“娘家”。

　　4）、股權分置使大小股東利益一致，領導層由于股權激勵機制等變過去的往外掏為往里裝。———這是一場類似于土地承包級別的作用巨大的成功改革。

　　5）、企業效益普遍上升，不僅僅是一年好轉。由于制度性改革完善，相當一部分公司要重新估值。在中國現在的政經環境下，企業重估是正確的（過去是嚴重低估的）。

　　6）、“兩稅合一”為25%已成事實，內資企業明顯受益。

　　7）、新會計準則使很多有土地等資源的上市公司被重新估值。

　　8）、房地產市場受到嚴厲調控，炒房資金大部分退出，進入股市。

　　9）、

人民幣升值導致流動性泛濫確實存在，當房地產市場被嚴厲調控時，過多的資金就只能大量涌入股市，股市成為資金唯一可以宣泄之處（如果不進入股市，必是房產大漲或全面通脹）。

　　上述9點，不是什么宣傳、鼓動，是確確實實的事實。因此，可以這樣說：中國股市頑強上行是由于多種因素造成的，有正常的，也有異常的，有合理的，也有不合理的。因此，它上漲的動能可能比當年日本和我國臺灣還要強。我們只能像大禹和李冰父子治水一樣，因勢利導，興利除弊，而不能去硬頂或無端地敵視它。

　　“全民炒股”言過其實，最多3-3.5%人參加

　　很多人矮化、丑化中國股市的口頭語就是中國“全民炒股”。其實，中國股民一般都開兩個戶（深圳、上海），9000萬股民打對折為4500萬，加之其中有幾百萬張卡是當時為了申購新股，有些人從農村“買”的身份證虛設的，多年來怎么也激不活。因此中國股民現在至多3500-4000萬戶，僅占13.3億人口的3%多。而發達國家參加炒股或者炒基金的達30-40%左右。京、滬、深、穗等一些大城市入市的人可能多些，而6000多個縣城人民多數還在“沉睡”之中。

　　還是那句老話，不入股市者，一輩子沒有虧損的風險，但可能會冒一輩子貧困的風險。當然，如果是兩年以前入市就更好了，現在應該嚴格把關，選好個股。

　　中國股市其實比歐美股市扎實得多

　　眾所周知，自二十世紀八十年代英國金融市場“大震”之后，銀證合業相當普遍。歐美日等絕大多數國家都可以信用交易，即“墊頭交易”。買賣

股票時，只要先付30%的資金，另70%由證券公司墊付，股東只要付個銀行利息即可了。此外，發達國家投資者都可以用股票質押借錢，放大后交易。而中國至今沒有允許這樣做。中國股民必須以100%的資金投入。因此，盡管中國股市目前漲得較快，基礎卻扎實得多。

　　不要過度寄希望于QDII、“匯投公司”及個人定期存款高息

　　通過QDII等化解流動性過程的嘗試是可以的，但不能抱太大希望。QDII主要是讓國內居民用人民幣換成美元港幣等外匯，通過可以做QDII的銀行（買它們的基金）到香港及海外投資，以達到化解國內流動性過剩的目的。

　　其實，在短期這是較難奏效的。人們會爭相購買內地不斷上漲的A股，卻不一定會買那里同類的不跟著上漲的H股、紅籌股。因為沒有多少人買股是為了等公司分紅利，不會去喜歡特定的股票。人們是沖著股票在上漲，可以盈利而去買它們的。如果H股、紅籌股在目前這種心理沖擊期過后，又下跌了或漲幅不大了，立即就會被人們冷落、唾棄。國內A股是在人民幣升值等多重因素下全體上漲的，而海外沒有這些條件。此外，外國人何以不直接買海外股票，而要千方百計換人民幣進來呢？他們都是傻子嗎？他們千方百計要進來，我們千方百計要出去，豈非咄咄怪事。

　　此外，國家外匯投資公司也最多只能部分地解決外匯投資收益的問題，希圖它用賣債券來吸納2萬多億居民存款是很難的。沒有人為了3-4%利息而扔下股票去買債券。至于個別學者建議提高個人長期定期存款利率，簡直是創新，聞所未聞，愿聽其所詳。此外，提高到多少呢？4-5-6%？現在市場民間貸款利率已高達8-10%，這怎么可行?而且存貸差有11萬多億，還要鼓勵人們來存款嗎？

　　日本的直接投資僅占10%，通過銀行的間接投資占90%。美國相反，直接投資占60%，間接投資占40%。亞洲金融危機和日本泡沫經濟破滅后，銀行紛紛倒閉，日本經濟十二年沉寂不起，而美國經濟承受能力卻強得多，所受傷害也輕得多，我國正好利用股市大牛之際，盡快地擴大直接融資比例，縮小間接融資比例，在此時機，不斷提高利率，尤其是個人長期存款利率，豈不是與此宏觀目標背道而馳，邏輯上是混亂的。

　　因勢利導，順勢而為，除弊興利，發展市場

　　在市場這么迅猛發展中，我們只能順勢而為，發展市場。任何想依靠個人歷史上的良好影響及力量，想“反潮流”，可能都為時過早了些。

　　為此，特提出如下建議：

　　1）、加快IPO新股發行。發新股之目標是盯住國內3000萬家鄉鎮企業及幾萬家大中型國企。爭取讓它們快些早些上市。“海歸股”還是要慎重，因為涉及國內股東權益流出問題（堅決杜絕外資企業來上市），改變目前嚴重供不應求局面。

　　2）、早日推出股指期貨，切實防止股市下跌風險，形成投資者做多做空均可盈利的格局。

　　3）、加強風險教育，尤其對新入市者。

　　4）、加強對上市公司監管，加快股權激勵機制等工作，夯實股市基石。

　　5）、可多發一些可轉換債券（普通債券極可能乏人問津）。

　　6）、緊急組織力量加強對日本韓國我國臺灣和德國貨幣升值時造成流動性過剩時他們的經理及化解對策等研究（我們也在進行這方面的研究）。

　　加息不會改變股市的大方向

　　央行在同一天同時提高存貸款利率和存款準備金率，再次反映了管理層對流動性過剩的憂慮和不安，表明了政府對此問題的高度關注。但是，我認為，這主要是針對過于泛濫的資金，并不是想把股市弄挎，而是希望股市保持慢牛而溫和的市場。尚福林主席近日表示，要堅定不移的支持資本市場的發展，要擴大直接融資的比例。此外，加息是有盡頭的，加一次少一次，預計不會超過4%，加得越多，中美之間的利差會越小，將導致美元的大量進入。美國加到5.25%，美國股市還是牛市，但中國股市不可能加到那么高。準備金率的提高是可以理解的。總之，此次加息對股市是有影響的，但不會改變股市的大方向。

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