□中證投資 徐輝

　　正如以往大跌后迅速拉高一樣，周二大跌后周三大盤再度出現(xiàn)較為強(qiáng)勁的反彈，滬綜指再度逼近4000點(diǎn)大關(guān)。以QDII新政為代表的管理層市場(chǎng)化監(jiān)管措施，確實(shí)是一個(gè)較好的應(yīng)對(duì)A股泡沫的方法，但能否令牛氣沖天的A股市場(chǎng)止步尚有待觀察。在短期市場(chǎng)整固之后，A股市場(chǎng)仍有再創(chuàng)新高的較大可能，在資產(chǎn)價(jià)格暴漲的大背景下，謹(jǐn)慎選擇目標(biāo)品種成為當(dāng)前投資的要?jiǎng)?wù)。

　　QDII新政不可小覷

　　作為管理層調(diào)控過熱A股市場(chǎng)的重要措施之一，QDII新政推出的同時(shí)，A股市場(chǎng)出現(xiàn)劇烈震蕩，反映該政策確實(shí)給A股投資者帶來了一定的思想壓力。

　　隨著指數(shù)過快上漲，節(jié)后管理層對(duì)股市態(tài)度已經(jīng)發(fā)生了微妙變化，對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂已經(jīng)成為主基調(diào)。近期管理層監(jiān)管步伐明顯加快，力度顯著增強(qiáng)，拓寬投資渠道、加強(qiáng)監(jiān)管力度、加大對(duì)違規(guī)行為的查處等是管理層調(diào)控市場(chǎng)的主要手段。在這個(gè)過程中，我們注意到以QDII為代表的拓寬國內(nèi)投資者投資渠道的措施，引起了各方的強(qiáng)烈關(guān)注，分析人士普遍認(rèn)為，該政策對(duì)于投資者的心理影響要顯著大于對(duì)市場(chǎng)資金面的影響。

　　節(jié)后

銀監(jiān)會(huì)放寬了QDII投資境外

股票的限制，50%的資金可用于外圍股市投資。目前QDII額度有150億美元，其中72.5億美元，亦即500億元左右的資金可用于投資外圍市場(chǎng)。4月份上千億元存款大搬家，僅僅一個(gè)月居民減少的儲(chǔ)蓄和增加的貸款數(shù)量相加，就相當(dāng)于QDII可以投資境外股票額度的40倍。但擴(kuò)大投資股票的比例限制，卻使投資者不得不再度審視A股與外圍市場(chǎng)的估值差異。同樣的上市公司，在A股買到40倍市盈率，而H股市場(chǎng)則僅有19倍市盈率。這種差距在此前A股的暴漲中并不打眼，但當(dāng)管理層在封閉的國內(nèi)市場(chǎng)打出一個(gè)小口子后，A、H、B差價(jià)趨小將成為我們不得不面對(duì)的現(xiàn)實(shí)。無論是A向H接軌、還是H向A接軌，境外市場(chǎng)股票的長期預(yù)期收益率無疑要顯著高于A股市場(chǎng)。

　　價(jià)值壓力難阻慣性擴(kuò)張

　　事實(shí)上，對(duì)于在4000點(diǎn)左右的調(diào)整，市場(chǎng)各方并不會(huì)過于憂慮，“洗洗更健康”幾乎成為機(jī)構(gòu)普遍的評(píng)價(jià)。更為令人憂慮的在于，盡管價(jià)值因素不支持市場(chǎng)繼續(xù)暴漲，但資金的慣性擴(kuò)張卻可能繼續(xù)推動(dòng)A股走高。

　　顯而易見的基本面已經(jīng)難以成為股市上漲的支撐。一是宏觀面不支持，經(jīng)濟(jì)過熱引發(fā)的新一輪調(diào)控將啟動(dòng)，隨著一季度報(bào)告和4月份數(shù)據(jù)的出臺(tái)，央行、銀監(jiān)會(huì)、

證監(jiān)會(huì)等機(jī)構(gòu)可能多管齊下，防止經(jīng)濟(jì)“過熱”。新一輪宏觀調(diào)控將可能對(duì)上市公司業(yè)績形成負(fù)面影響，也將在一定程度上抑制儲(chǔ)蓄資金進(jìn)入股市。

　　二是上市公司基本面不支持。業(yè)績持續(xù)超預(yù)期增長是引發(fā)市場(chǎng)近半年加速上漲的主要因素，而由于基數(shù)逐漸走高的原因，今年二季度、三季度和四季度的單季收益同比增幅可能逐步回落。另外值得關(guān)注的是，目前形成上市公司收益增長的因素中，投資收益占據(jù)很大比重，這點(diǎn)在非藍(lán)籌股中尤為明顯。從全年增長的情況來看，上市公司盈利保持40%的增長是不可長期持續(xù)的，這也意味著一旦上市公司盈利回到正常速度，即15%左右的增長水平上，市場(chǎng)整體估值將難以支撐大幅上漲。

　　不過，價(jià)值束縛能否阻止泡沫擴(kuò)散尚值得商榷。除非管理層采取強(qiáng)制性干預(yù)措施或者央行大幅提升基準(zhǔn)利率，否則在盈利效應(yīng)普遍擴(kuò)散的促使下，資金大規(guī)模繼續(xù)涌入市場(chǎng)仍難以遏制。

　　堅(jiān)定持有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)

　　未來三個(gè)月市場(chǎng)運(yùn)行將充滿變數(shù)，如果多空天平在4000點(diǎn)附近發(fā)生變化，其殺傷力將較為有限，但如果股指短期內(nèi)上到5000點(diǎn)，再出現(xiàn)多空轉(zhuǎn)向，其殺傷力將十分強(qiáng)勁。

　　盡管市場(chǎng)運(yùn)行具有多變性，可能在4000點(diǎn)開始調(diào)整、也可能到5000點(diǎn)才啟動(dòng)調(diào)整，但部分優(yōu)質(zhì)上市公司的價(jià)值相對(duì)恒定，使得聰明的投資者能夠長期盈利。盡管自上而下來看，A股已經(jīng)缺乏投資價(jià)值，但自下而上還是能夠找出一些投資機(jī)會(huì)，一批高增長、估值較為謹(jǐn)慎的藍(lán)籌類股票尚處在可投資范圍內(nèi)。所以，當(dāng)前投資者仍可堅(jiān)持牛市一貫的持有策略：持有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)不動(dòng)搖。在市場(chǎng)整體泡沫不斷擴(kuò)張的同時(shí)，我們可以基于長期預(yù)期收益，每年為自己的股票設(shè)立一個(gè)可以容忍的價(jià)格上限，達(dá)到上限可以賣出，沒有達(dá)到這個(gè)上限，可完全不理會(huì)大盤的波動(dòng)。

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