———兼談如何應對傳說中的調整

　　□中證投資 徐輝

　　五月第一個交易周，市場繼續保持高速上漲。滬綜指全周上漲4.7％，收盤4021.68點已經越過4000點重要位置。周五在央行可能加大調控力度的影響下，市場小幅回調，當日地產股受壓較為明顯。

　　縱觀去年三季度以來的市場上漲，盈利超預期和資金不斷進入市場是兩大重要因素。但考慮到今年二季度上市公司盈利再超預期的幾率相當低，加之市場估值水平已經超出價值區域，故年中市場可能出現較大震蕩。堅持持有低估的優質資產不動搖，是應對傳說中的調整的良策。

　　上漲不斷加速，風險正在聚集

　　去年三季度以來，上市公司盈利不斷超出市場預期；受其影響，市場不斷走高導致盈利效應擴散，進而促使更多的資金進入市場推高股價。滬綜指由去年8月低點1540點上漲到本周五的4049.7點，不到10個月漲幅已經達到161.7％。今年以來，市場上漲的速度進一步加快，滬綜指累計漲幅已達51.36％，其中一季度上漲19.01％，四月份上漲20.64％，最近三個交易日上漲5.43％。

　　資金沖破價值束縛，市場泡沫開始擴大。根據BLOOMBERG提供的統計數據，4月30日收盤后滬綜指成份股整體市盈率為40.34倍，滬深300市盈率為39.77倍。假如2007年上市公司收益增長40％，則目前滬深成份股和滬深300指數基于2007年業績的動態市盈率將分別為28.81倍和28.41倍。考慮到資金成本和上市公司約15％左右的長期增長率，28倍左右的動態市盈率尚在牛市可以接受的范圍內。但當滬綜指越過4000點，基于2007年預期收益的市場市盈率已經達到29.82倍。市場的估值水平開始脫離價值支撐的范圍，過熱風險正在聚集。

　　年中變數加大，點位決定殺傷力

　　筆者認為，今年年中，也就是6、7、8月的市場運行將充滿變數。一方面，盡管市場價值已經難以給價格提供支撐，但在盈利效應擴散的誘惑下，大量儲蓄資金不斷進入股市，股指完全有可能在目前的基礎上再上一個臺階。4月份，A股市場的存量資金單向流入近2，500億元，兩市新開A股賬戶478.75萬戶，均創下歷史新高。截至四月末，A股市場存量資金達到驚人的9，800億元。抽樣統計顯示，4月A股市場單向流入資金達到2，474億元，相比前一個月增加了1000億元。

　　但另一方面，促使市場調整的力量也開始逐步加大。

　　首先，經濟過熱引發的新一輪調控將啟動。央行在最新的一季度報告中稱，將多管齊下，防止經濟“過熱”。有分析預測，年內央行可能三次加息。新一輪宏觀調控，將可能對上市公司業績形成負面影響，也將在一定程度上抑制儲蓄資金進入股市。

　　其次，引發市場加速上漲的因素之一———業績超預期因素將在二季度消失。二季度上市公司每股收益繼續出現超預期增長的可能性幾乎為0；相反，由于基數逐漸走高的原因，今年二季度、三季度和四季度的單季收益的同比增幅可能逐步回落。另外，值得關注的是，目前形成上市公司收益增長的因素中，投資收益占據很大的比重，這點在非藍籌股中尤為明顯。這將加大上市公司業績波動的風險�，F在很多分析以一季度78％的增長來定義2007年市場的動態市盈率，這一狀況反映了部分投資者的盲目樂觀。這種樂觀情緒將隨著二季度業績的披露而消退。即便從全年增長的情況來看，上市公司40％的盈利增長也不可能長期保持。這也意味著一旦上市公司盈利回到正常的速度，也即15％左右的增長水平上，市場整體估值將難以支撐大幅上漲。

　　第三，機構投資者開始減少投入。繼社保基金4月底宣布減少A股投資后，中國人壽日前也宣稱，4000點后將不再增持A股。

　　堅持持有策略，靜待調整來臨

　　如果多空天平在4000點附近發生變化，其殺傷力將較為有限，調整有望在3500點一線結束；但如果股指短期內上到5000點，再出現多空的轉向，其殺傷力將至為強勁。

　　至于如何應對傳說中的調整，筆者認為依然應當堅持牛市一以貫之的持有策略：其一是持有優質資產不動搖；其二是在這個基礎上，關注低PEG和資產注入品種的機會。投資者應當在長期預期收益的預測前提下，每年為自己的