□天則所 中評網張曙光張弛段紹譯

　　一、總量態勢

　　1.經濟增長高位加速

　　初步核算，一季度，國內生產總值50287億元，同比增長11.1%，比上年同期加快0.7個百分點，有悖于回落的普遍預期，呈高位加速之勢。其中，第一產業增加值3631億元，增長4.4%；第二產業增加值25552億元，增長13.2%；第三產業增加值21104億元，增長9.9%。

　　一季度，全國規模以上工業增加值同比增長18.3%，分別比上年同期和全年加快1.6和1.7個百分點。其中，重工業同比增長19.6%，輕工業增長15.6%。六大高能耗工業增長更快(20.6%)，其中黑色金屬冶煉及壓延加工業增長27.5%，電力、熱力生產和供應業增長40.5%。工業企業產品銷售率為97.1%，與上年同期基本持平。

　　2003年以來GDP和工業增加值單季度同比增長率(%)

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　　2.物價總水平有所上漲

　　一季度，居民消費價格出現漲勢，價格總水平同比上漲2.7%，漲幅比上年同期高1.5個百分點。其中，城市上漲2.5%，農村上漲3.1%。分類別看，食品價格上漲6.2%，居住價格上漲3.8%，娛樂教育文化用品及服務價格下降1.4%，其余商品價格與上年同期相比大體持平或略有上漲。一季度，商品零售價格同比上漲2.1%；工業品出廠價格上漲2.9%；原材料、燃料、動力購進價格上漲4.1%。

　　3.就業計劃基本完成

　　今年計劃新增就業崗位900萬個，不到需要就業崗位的一半。一季度，全國城鎮累計新增就業267萬人，完成年計劃的30%。下崗失業人員再就業120萬人，完成全年目標500萬人的24%。其中就業困難人員再就業34萬人，完成全年任務100萬人的34%。與失業向高知識人群蔓延不同，去年中等職業學校畢業生就業率達95.6%。

　　4.外匯儲備持續增加

　　3月末，國家外匯儲備余額為12020億美元，同比增長37.36%。一季度國家外匯儲備增加1357億美元，同比多增795億美元。其中，3月份增加447億美元，同比多增233億美元。3月末

人民幣匯率為1美元兌7.7342元人民幣。

　　二、因素與結構

　　1.固定資產投資高位回落消費品零售額穩中趨升

　　一季度，全社會固定資產投資17526億元，同比增長23.7%，增速比上年同期回落4個百分點。其中，城鎮固定資產投資14544億元，增長25.3%，回落4.5個百分點，東、中、西部三大地區分別增長21.4%、35.8%和26.8%；農村投資2982億元，增長16.7%；房地產開發投資3544億元，增長26.9%，加快6.7個百分點。

　　一季度，社會消費品零售總額21188億元，同比增長14.9%，呈逐月上升態勢。其中，城市零售額14333億元，增長15.5%；縣及縣以下零售額6855億元，增長13.7%。分行業看，批發和零售業17842億元，增長14.7%；住宿和餐飲業2984億元，增長17.4%。

　　2004年以來固定資產投資和社會消費品零售額走勢圖(單季同比%)

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　　2.貿易順差規模擴大 利用外資增速加快

　　一季度，我國進出口總值4577.4億美元，增長23.3%，其中出口2520.9億美元，增長27.8%；進口2056.5億美元，增長18.2%。貿易順差464.4億美元，比上年同期增加一倍。一般貿易進出口1997.4億美元，增長27.4%；加工貿易進出口2115.8億美元，增長18.8%。

　　一季度，全國新批設立外商投資企業9297家，同比增長4.36%；實際使用外資158.93億美元，增長11.56%。對華投資前十位的國家(地區)依次為：中國香港、英屬維爾京群島、日本、韓國、新加坡、美國、開曼群島、薩摩亞、中國臺灣省、毛里求斯，占全部外商投資的86%。

　　3.稅收增長再創新高出口退稅增長加快

　　一季度，全國稅收收入累計完成11284億元，比上年同期增收2296億元，增長25.5%，是近年來同期增速最高的一年。其中，國內增值稅、營業稅、企業所得稅、海關代征進口稅收等主體稅種增幅均在20%以上。就區域分布來看，東、中、西部稅收收入分別完成7921、1762和1601億元，比上年同期增長24.9 %、24.6%和增長29.8%，占全國稅收收入的比重分別為70.2%、15.6%和14.2%。

　　一季度，全國出口退稅1175億元，增長17.1%，增退172億元。

　　4.貨幣供應增長偏快流動性依然過多

　　3月末，廣義貨幣供應量(M2)余額36.41萬億元，同比增長17.27%，增幅比去年同期低1.49個百分點，比年末高0.33個百分點，消除季節因素，季環比折年率為18.7%。狹義貨幣供應量(M1)余額12.79萬億元，同比增長19.81%，比去年同期高7.14個百分點，比年末高2.33個百分點。現金貨幣流通量(M0)余額2.74萬億元，同比增長16.68%。1-3月累計凈投放315億元，同比多投放875億元。

　　3月末，全部金融機構本外幣各項存款余額36.70萬億元，同比增長15.31%；人民幣各項存款余額35.42萬億元，同比增長15.94%。1季度人民幣各項存款增加1.88萬億元，同比少增597億元，其中，居民戶存款增加1.1萬億元，同比少增836億元。

　　3月末，全部金融機構各項貸款本外幣余額25.28萬億元，同比增長15.74%。人民幣各項貸款余額23.96萬億元，同比增長16.25%，增幅比去年同期高1.52個百分點，比去年末高1.18個百分點。金融機構外匯貸款余額1713億美元，同比增長11.24%。

　　2005年以來季度貨幣供應量余額走勢圖

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　　5.中短期債券發行增加市場利率同比稍降

　　前兩個月，債券發行量較去年同期增長4.90%，銀行間債券市場累計發行債券9618.9億元，以中短期債券為主，未發行10年以上長期債券；市場交易量有增有減，債券質押式回購成交4.81 萬億元，同比增長77.9%；銀行間市場現券成交14337.9億元，同比增加12.1%，同業拆借市場交易略有回落。

　　3月份銀行間市場同業拆借月加權平均利率1.74%，比上月低0.93個百分點，比去年同期高0.08個百分點；質押式債券回購月加權平均利率1.62 %，比上月低1.15個百分點，比去年同期高0.15個百分點。

　　6.大盤整體走高股市震蕩加劇

　　一季度股市大盤呈現整體攀高走勢，1月4日滬市以2728.188點開盤，3月30日報收于3183.983點。其間有21個交易日大盤下跌，2月27日，上證綜指和深成指數遭遇嚴重下挫，創近十年來單日最大跌幅，分別跌去8.84%和9.29%，兩市1327只可交易A股中，1265只股票綠盤報收，800多只股票跌停，A股市值蒸發逾萬億。兩市共成交2006.5億元，創天量新紀錄。4月19日，又重演了2月27日的一幕。

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　　三、政策效應

　　1、政策效應分析

　　如果不是簡單地從幾個宏觀數據來判斷熱與不熱，而是從決定經濟運行質量態勢、協調狀況和政策效應來看經濟運行內在缺陷的變化，一些方面改善不大，不少方面仍在惡化，中國的經濟運行也許有欠正常。這可能更值得人們反思和討論。

　　首先，內外經濟失衡不是緩解，而是加劇。出口加快(1.2個百分點)而進口減緩(6.6個百分點)，貿易順差進一步擴大，比上年同期翻了一番。外匯儲備增加了1357億美元，是上年同期增加額562億美元的2.4倍，扣除貿易順差和直接投資，尚有700多億美元，大致可以看作是熱錢流入。究竟這些熱錢是如何流入的，有關監管部門也說不清楚，足見監管的水平和有效性如何。

　　其次，資產價格上漲過快，且有越調控越上漲之虞。如果說消費價格上漲尚在可承受范圍，關鍵是下半年糧食形勢，那么，資產價格上漲就相當驚人。深滬股市在去年上漲130%的基礎上有加速之勢，到4月23日為止，上證綜指和深成指數又分別上漲了1000多點和4000多點，且震蕩劇烈而頻繁，2月27日和4月19日的情景也許還會不斷出現。與此同時，在政府的嚴格控制和打壓下，房價上漲也比去年同期要快，深圳、北京等都在10%左右，而北京二手房價格的上漲更令人瞠目。可見，在政府間競爭無序加劇的情況下，一向比較有效的行政手段也逐漸失靈。

　　再次，流動性過剩依然嚴重，且無緩解跡象。繼去年三次提高存款準備金率、一次升息、數次定向發行央行票據，今年以來央行又于1月15日、2月25日和4月16日三次提高存款準備金率，3月18日提高了存貸款利率。然而，貨幣供應量增長較快和貸款投放過多，流動性過剩有增無減，特別是M1的增長比去年同期快了7個多百分點。可見，貨幣政策的效應是相當有限的。更有意思的是，央行每次實施緊縮操作，股市不跌反升。

　　最后，增長方式轉變受阻，產業結構失衡加劇。工業生產中六大高能耗行業的超常增長，意味著能耗上升，污染加重，經濟增長方式的轉變不進則退，加之服務業增加值的增長大大慢于工業和制造業，進一步表明產業結構并未向著改善的方向調整。雖然這是長期經濟發展中要解決的問題，但需要從當下起步。我們不能口頭上高喊轉變和調整，而把實際的調整推至無限的未來。

　　2、政策調整方向

　　從以上的分析可以看出，如果我們轉換一個角度，不是從經濟運行的冷熱狀況來考慮政策的松緊，而是從經濟的內部缺陷來考慮政策的效應和調整，那么，就會為我們的經濟調節和政策指導開放出新的空間。

　　先討論匯率政策。匯率是兩國貨幣的相對價格，其背后是兩國商品和服務相對價格的比較。匯率有外部真實匯率和內部真實匯率之分，因而，調整的途徑和辦法有二：從目前的實際出發，一是本幣升值，二是本國價格上升。從前一種途徑和辦法來看，2005年7月20日匯率體制改革以來，我們稍稍放松了對匯率的管制，進入了緩慢升值的通道，到今年3月底，總共升值4.659%。這是方向正確的決策和選擇。至于加大升值幅度，則是我們贊成的進一步的操作之一。因為，本幣升值會降低出口品、潛在出口品、進口品、進口替代品等可貿易品的國內價格，非貿易品的價格就會相對可貿易品而上升，這就調整了外部真實匯率，其結果就會逐步改變現在的內外失衡，進而緩解被動的流動性過剩。本幣升值的這種作用其所以尚未顯現出來，原因在于升值不足，而在目前情況下又不可能調整到位。從后一種途徑和辦法來看，如果名義匯率不動，且國際市場貿易品價格給定，本國價格的上升將由非貿易品承擔，非貿易品相對貿易品的價格上升。這樣就調整了內部實際匯率。其結果也會收到與名義匯率升值同樣的效果，而且更有助于增加本國居民收入、啟動國內需求和優化經濟結構。這正是當前可以出臺和操作的。一是我們目前的收入水平還很低，2006年全國城鎮在崗職工平均工資只有21000元，農民工的工資更低，因此，提高公務員工資，企業套改，進而推動農民工工資上升，是一個正確的選擇，如果地方政府進一步加強勞動執法，促使企業改善工廠的勞動條件、衛生條件和安全條件，也等于增加了職工收入和提高了國內價格。二是國內的資源產品價格較低，既不利于節能降耗和改善環境，又推動了出口增長。考慮到資源部門國有企業占據壟斷地位，如果在提高資源產品價格的同時，開征資源稅，將提價的利益全部收歸國家所有，進而打破壟斷，那么，也可以改變內部真實匯率。三是國內服務業一直落后，其重要原因之一是價格偏低，阻礙了服務業的發展。在增加收入的同時，提高服務價格，既可引導資源流向服務部門，加快其發展，又可提升內部真實匯率，調節內外經濟失衡。由此可見，我們的政策調整需要在增大本幣升值幅度的同時，轉向調整內部真實匯率。

　　再看貨幣政策。貨幣政策的操作已經陷入僵局，存款準備金率已經很高，頻繁操作并不能從根本上解決問題，升息也陷于進退兩難之中，其效應微乎其微。去年末央票已經達到36500億元，大大超過了國債和企業債，成為債券市場的主要品種，在解燃眉之急的同時，造成了債券市場的嚴重扭曲。貨幣調期也與央票一樣，不能解決問題。雖然這些辦法都還可以和必須繼續操作，央行可否也轉變一下政策思路和操作。比如，我們目前的存貸利差過大，約有3個百分點，而國外只有1個百分點左右，利差過大，使得銀行業可以過安穩日子，不思進取。特別是目前通脹率已經超過3%，現行一年期存款利率扣除利息稅后，已經成為負值，實際上起到了挖(居民的)肉補(銀行的)瘡的效應。為什么不能把存款利率提高以縮小銀行利差呢？難道央行的屁股要一直坐在金融集團的椅子上嗎？

　　再說房地產市場調控政策。在去年的報告中，我們曾經討論過宏觀調控與政府管制的區別，這方面的混淆已經相當驚人，使宏觀調控變成了萬金油。目前，房地產市場的政策名為宏觀調控，實則政府管制，所采取的“雙降”之類的控制手段，除增加國土部門管制和尋租的權力以外，就是促進房價進一步上漲。其實，這里的宏觀政策主要有兩項，一是政府投資建設或者購買15%-20%的廉租房或者經濟適用房，這種不以營利為目的住房價格完全可以比較低，這樣，其他房價也不一定能夠漲得起來，即使上漲過快，對經濟運行和社會穩定的影響也不會太大。這種辦法類似于去年末以來政府用儲備糧調控糧食市場和糧價一樣。問題在于，我們的一些地方政府，如深圳市的所謂政策性住房新政，強制開發商投資建設經濟適用房和廉租房，然后無償交給政府有關部門出租或者出售。這就從根本上歪曲了政策性住房的本意。如果這也算作政策性，那么，一切都可以作為政策性。二是提高對開發商的自有資本要求，達不到要求的一律不予貸款，這只要加強對銀行的監管就可以了。要知道，監管銀行行長和資金流向，比直接控制開發商和房子、土地要容易得多，有效得多。此外，還可出臺相應的財政政策。

　　四、體制分析

　　最近，關于中國經濟會不會重蹈日本泡沫經濟之旅的爭論，隨著亞洲金融危機十周年的到來，再次引起了人們的關注。因此，撫今追昔，回顧和借鑒亞洲金融危機的經驗教訓，討論一下中國經濟當前面臨的現實風險，可能是大有好處的，至少有某種警示作用。

　　1、宏觀看好，是否潛藏金融危機？

　　當前，中國的確處于經濟增長的黃金時期。特別是入世五年來，中國的經濟貿易分別保持了年平均10%和28%的增長，到上年末，中國已經成為世界第四大經濟體和世界第三貿易大國。與此同時，中國的消費物價也一直處于較低水平，十年中最高的年份也沒有超過4%。然而，高增長、低通脹的良好宏觀態勢，在很大程度上是依靠扭曲經濟結構和犧牲資源配置效率取得的，長期的外向型發展模式造成了嚴重的內外經濟失衡，快速的經濟增長掩蓋著高消耗、高污染、低效率和粗放發展的現實，使中國經濟面臨著很大的風險，潛藏著很大的危機。因此，保持高度的警惕和進行有效的調整是必要的，否則，我們離危機不遠。看一看亞洲金融危機前的東亞經濟，就可以說明此說并非聳人聽聞。

　　亞洲金融危機前的30年，東亞國家保持了兩位數的經濟增長，人均收入以年5.5%的速度提高，幾乎翻了5倍。“亞洲四虎”的成績更加顯赫。1993年世界銀行發表了《亞洲奇跡——經濟增長與公共政策》的研究報告，總結了東亞國家的經濟發展經驗，并推薦給發展中國家作為學習和效法的榜樣。雖然，1994年克魯格曼發表了“東亞奇跡的神話”一文，指出東亞的經濟增長依靠勞動和資本的大量投入而非生產效率的提高，對“東亞模式”提出質疑。但是，誰能料到，不到3年時間，于1994年12月在墨西哥爆發并席卷拉美國家被稱作“21世紀的金融危機”，又降臨到被稱作世界楷模的東亞國家身上。在外部沖擊之下，從泰國開始，菲律賓、馬來西亞、印尼、韓國先后陷入金融危機之中，新加坡、中國香港和中國臺灣也遭受重大損失。難怪有的國家有“一夜回到十年前”之說。由此可見，物極必反，一國經濟狀況最好的時候，也許就是現有的發展模式和發展政策走向極端的時候，也是人們最容易盲目樂觀、喪失警惕和舉措失誤的時候，這時也最易于遭受攻擊。

　　2、危機根源是來自外部沖擊，還是內部缺陷？

　　在討論我國經濟失衡所潛藏的危機時，存在著“陰謀論”和“自身論”的不同看法。

　　“陰謀論”者認為，美國壓

人民幣升值和金融開放是一個陰謀，目的在于阻礙中國的發展和強大。因為，人民幣升值并不能解決美國的巨額貿易逆差問題，而升值及其帶來的熱錢流入，促使股市和樓市上漲，有可能使泡沫膨脹，就會為國際金融炒家沖擊中國經濟創造機會和條件。不過，人民幣升值和金融開放也是我們的方向和選擇，同時，資本的本性就是逐利，哪里有高額利潤，資本就要在哪里下注。索羅斯等其所以沖擊泰國等東亞國家，就是因為這些國家嚴重的經濟失衡和重大的政策失誤，諸如本幣高估和固定或者盯住

匯率制度，金融自由化過度和金融監管失誤，出口競爭力下降和大量舉借外債等，這一切就造成了巨大的套利空間。就像當年沖擊英鎊一樣，也是由于英國經濟本身存在問題，既不是對英國的陰謀，也不因英國是資本主義國家而罷手。可見，外部沖擊不是危機的根源，而是觸發危機的導火索和壓彎駱駝的最后一根稻草，是一個既不能消滅、也不能回避、又不可忽視的因素。

　　首先，內外經濟嚴重失衡是當前中國經濟運行和發展中的最大風險。長期的大量雙順差和外匯儲備的持續積累，就是內外失衡的集中表現，外部升值壓力只是這種情況出現后的必然反應。其根源之一在于本幣高估和匯率制度改革滯后。盡管現在匯率緩慢升值，但不可能一下子調整到位；盡管我們改革了匯率制度，實行了有管理的浮動匯率制度，但央行的干預仍然頻繁而強烈，在很大程度上與盯住匯率沒有本質差別。

　　其次，國內經濟結構扭曲和資源配置低效是潛在危機的根源。從1998-2004年，制造業以年平均20.2%的速度增長，而服務業的增長率只有9.32%，其在GDP中的比重比印度和低收入國家低10多個百分點。貿易順差不斷擴大的失衡狀況由此而來。其原因除政策優惠和鼓勵以外，從根本上來講，是由于在過去二十多年中，制造業部門經歷了相對成功的價格、所有制等市場化改革，激勵機制不斷完善，其盈利能力和對經濟資源的吸引力增強；而服務業，尤其是醫療、教育、環境、金融、通訊、交通等部門的市場化改革嚴重滯后，行政性壟斷現象非常突出。不僅其內部激勵機制得不到有效改善，降低了對經濟資源的吸引力，在嚴重的行政壟斷保護下，外面的資本和勞動面臨著很高的進入成本。這就扭曲了資源配置，造成了嚴重的結構失衡。

　　再次，被動的流動性過剩正推動經濟走向危機邊緣。雙順差的不斷擴大和外匯儲備的持續積累，以及熱錢的大量流入，造成流動性被動過剩。過多的流動性不是流向實業投資，造成投資過旺，就是流向資產市場，推動股市和房地產價格上漲。如果說對于房價上漲過快已經有所警覺，但由于政策不當，甚至在向相反方向用力，結果是事與愿違，那么，對于股市價格的快速上漲，則普遍持歡迎和支持態度，政府也樂見其漲。要知道，按照中國現在結構狀況和發展態勢，被動的流動性過剩既無應對之良策，也非短期內可以改變，發展下去和積累起來會是個什么結果，不能不令人擔心。

　　最后，金融體系的脆弱使得防范風險和危機的能力不足。近幾年，中國的金融改革有了不少的進展，中國的資本項目也沒有完全開放，再加上有了東亞和日本的經驗教訓，使得當前的中國與當年的日本和亞洲金融危機時的東亞國家確有一些不同。但是，脆弱的金融體系，特別是脆弱的銀行體系則沒有什么差別，有些地方甚至有過之而無不及。間接融資的主導地位和國有銀行的壟斷，低利率和高利差政策既不利于銀行治理，也不利于提高資金效率，經營水平低下和創新能力不足，部門競爭和監管不力加大了風險。

　　在經濟嚴重失衡的情況下，內部的突發事件和外部沖擊，都可能使危機發生。所以，我們認為，對于外部沖擊寧可信其有，不可信其無。因為，在現有的情況下，一旦目前的國際資金循環和經濟流程中斷，自然會造成巨大沖擊。這又是我們無法控制的。既然如此，中斷的可能始終存在，潛在危機爆發的可能始終存在，至于何時中斷和爆發，如何中斷和爆發，誰也無法預斷。

　　3、與東亞和日本的差異，改變的是危機的存在與否，還是危機爆發的方式？

　　今天的中國，與亞洲金融危機前的東亞國家確有很多不同。比如，他們都實施固定或者盯住匯率制度的同時，實現了金融的自由化，中國在盯住匯率的同時，卻保持著對資本項目的管制，東亞國家都有大量外債，而中國卻有大量外商直接投資，東亞國家出口能力開始下降且外匯儲備不足，中國的出口能力不減，且外匯儲備充足，這一點則與日本相似。這并不能說明中國不存在潛在的金融風險和危機，而只能說明一旦危機成為現實，中國與東亞國家有著不同的方式和情況。

　　比如，如果美國經濟出現衰退，世界經濟嚴重走低，中國出口銳減，生產能力大量過剩，而國內需求一時又跟不上，就有可能發生通貨緊縮和經濟衰退，那時，現在掩蓋著的問題和矛盾都會爆發出來，其結果會如何，很難預斷。

　　再如，如果國內股市和房地產價格持續過快上漲，資產泡沫膨脹，一旦破滅，前述以政府隱含擔保以及用土地和房屋抵押的貸款將發生問題，就會直接危及銀行和整個金融系統，有可能發生擠兌提款之類的貨幣危機和銀行危機。

　　以上討論旨在指出，中國潛藏著金融危機的可能，并不意味著危機會很快發生。我們應當從各方面做好應對的準備，切莫被當前的景象蒙住了眼睛和沖昏了頭腦。

　　五、走勢預測

　　鑒于一季度的國內經濟走勢，政府還會進一步采取一些緊縮性調控措施，與此同時，各地方新的領導班子換屆已近完成，經濟運行的具體情況在很大程度上取決于中央和地方在調控和反調控上的角力和博弈。不過，考慮到去年第二季度經濟增長達到11.7%的高位，今年第二季度的經濟增長會慢于第一季度，有可能會達到10.5%左右。具體預測見表一。

　　張曙光(北京天則經濟研究所)

　　張 弛(中國政法大學商學院)

　　段紹譯(婁底市廣大實業公司)

　　2007年4月25日，于北京

　　季度

　　經濟指標

　　2006年全年

　　(實際)

　　2006年上半年

　　(實際)

　　2007年1季度

　　(實際)

　　2007年2季度

　　(預測)

　　增長(%)

　　增長(%)

　　增長(%)

　　增長(%)

　　GDP

　　10.7

　　10.9

　　11.1

　　10.5

　　工業增加值

　　16.6

　　17.7

　　18.3

　　17.2

　　固定資產投資

　　24.0

　　29.8

　　23.7

　　24.0

　　消費品零售額

　　13.7

　　13.3

　　14.9

　　14.8

　　出口

　　27.2

　　25.2

　　27.8

　　25.0

　　進口

　　20.0

　　21.3

　　18.2

　　21.0

　　消費物價

　　1.5

　　1.3

　　2.7

　　3.0

　　注：1.GDP和工業增加值增長速度按可比價格計算，其余指標按現價計算；

　　2.固定資產投資指全社會固定資產投資；

　　3.工業增加值為國有企業和產品銷售收入在500萬元以上的非國有企業的增加值。

　　表一

　　2007年2季度經濟趨勢預測

　　內容提要

　　與年初的普遍預期相反，中國經濟不僅尚未趨緩，反而呈加速之勢，一季度GDP增長11.1%，CPI上漲 2.7%。如果不是簡單地討論增長偏快還是過熱，而是考察經濟失衡加劇和政策效應不佳及其潛藏的風險和危機，那么，也許可以增強對經濟運行和發展有欠正常的警惕，體制和政策調整也可能轉換角度，做深、做細、做實。

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