高上

　　中原證券

　　一、牛市靠什么推動

　　我們正在經(jīng)歷一輪恢宏的牛市，未來幾年股市不斷創(chuàng)出新高將成為常態(tài)，身處牛市的投資者辨清自己所處的階段無疑是分享牛市盛宴的前提。

　　但同時我們也注意到，由于市場的急劇變化，導(dǎo)致多種背離現(xiàn)象產(chǎn)生：其一，高股價與低市盈率。如有色鋼鐵等領(lǐng)域的上市公司，盡管股價高企，但由于業(yè)績亮麗，市盈率仍然偏低；其二，高靜態(tài)市盈率與低動態(tài)市盈率并存。如部分公司盡管靜態(tài)市盈率過高，但未來盈利仍將大幅增長，導(dǎo)致動態(tài)市盈率迅速回落；第三，高低價股進(jìn)一步分化。由于高價百元股的示范效應(yīng)，不僅拉大了與低價股的差距，為低價股重心不斷上移打開了空間。

　　這些現(xiàn)象的出現(xiàn)有其必然原因，是牛市發(fā)展過程中的“成長煩惱”。我們認(rèn)為，

中國經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁上揚，伴隨人民幣的不斷升值、兩稅合并等利好上市公司的制度出臺，尤其是股改帶來的股東利益一致成為此輪牛市行情的發(fā)動機(jī)，行情發(fā)展超出所有人預(yù)期，也讓中國股市為世界所瞠目。

　　究其原因，經(jīng)濟(jì)增長的背后是巨大的市場需求，需求的背后依賴于龐大人口的基數(shù)支撐，尤其是上世紀(jì)60-70年代人口生育高峰人口群，已邁入了35-45歲的黃金消費年齡階段，此外，流動性充裕成為驅(qū)使股市走牛的又一動力。

　　二、牛市誤區(qū)與風(fēng)險

　　我們看到，牛市初期是新股民與資深老股民博取超額收益的黃金期，而部分曾深受熊市折磨的投資者，由于經(jīng)歷了5年熊市，走不出內(nèi)心的陰影，卻依然難尋牛市蹤跡。為此，重新認(rèn)識我們所處的市場階段從而采取不同的投資策略，是解決問題的關(guān)鍵。

　　1.生存誤區(qū)

　　清晰判斷當(dāng)前行情的性質(zhì)，是牛市生存的基礎(chǔ)。部分投資者采用“基本面選股，但依然短線頻繁操作”，其做法與“短線選股但長線持有”的風(fēng)險一樣，成為牛市里制約投資收益增長的因素之一。從此輪券商自營投資落后基金管理公司投資的收益可見一斑，去年券商自營的平均收益在30%左右，遠(yuǎn)落后于基金投資管理公司的收益，應(yīng)該說與券商輕倉擇時的“滑頭”策略無不相關(guān)。

　　由于擔(dān)心市場筑頂，部分資金在大盤步入1500、2000以及3000點等關(guān)鍵點位時，不斷清倉逃頂，等大勢再創(chuàng)新高后又被迫補倉，使得投資成本不斷上升，導(dǎo)致投資收益明顯落后于市場的尷尬局面不斷出現(xiàn)。為此，我們認(rèn)為，脫離客觀情況，判斷一個牛市的頂點與熊市底點一樣危險，經(jīng)驗表明，牛市逃頂與熊市抄底一樣，成功的概率十分有限，也正應(yīng)了市場漲不言頂?shù)�不言底的鐵律。

　　2.牛市恐懼什么

　　與熊市一樣，在牛市中也有投資風(fēng)險，有三類風(fēng)險值得關(guān)注。其一，踏空風(fēng)險。牛市空倉與熊市滿倉一樣危險，由于資金成本及空倉引發(fā)的錯失時機(jī)，反而會加大投資追高的風(fēng)險；其二，選股風(fēng)險。各別上市公司治理問題可能引發(fā)財務(wù)或信息虛假發(fā)布帶來的風(fēng)險，導(dǎo)致股價雪崩；第三，股價虛高震蕩風(fēng)險。風(fēng)險是漲出來的，機(jī)會是跌出來，當(dāng)股價高企時，市場的風(fēng)險便逐步累積了起來，牛市中因大幅震蕩而出現(xiàn)投資虧損現(xiàn)象并不少見。

　　3.風(fēng)險如何釋放

　　我們認(rèn)為，牛市風(fēng)險有三種化解方法。最直接、風(fēng)險最大是通過崩盤達(dá)到化解股價虛高的風(fēng)險，巨大市場風(fēng)險在短期內(nèi)釋放，成為金融危機(jī)觸發(fā)的導(dǎo)火索，對場內(nèi)投資者造成的損失難以估量，是投資最為恐懼的風(fēng)險；其次，是非常溫和的良性調(diào)整，也屬市場化的解決方法，通過交易充分換手，導(dǎo)致持有者的成本不斷上升，風(fēng)險被逐步分解，籌碼得以穩(wěn)固，股價可以再度上揚，這是牛市步入健康發(fā)展與成熟的標(biāo)志；第三，就是依賴基本面化解，上市公司不斷提高盈利增長能力，從而帶來股價動態(tài)市盈率持續(xù)走低，通過時間換取空間，使股價盈利能力與股市上升空間相匹配。這種方式是以國家經(jīng)濟(jì)的快速增長為后盾，股市作為經(jīng)濟(jì)的晴雨表同步反映出來。目前，中國經(jīng)濟(jì)的快速增長正是不斷化解牛市風(fēng)險的有力工具。

　　三、牛市發(fā)展四階段，階段不同投資有別

　　牛市格局形成，如無巨大外力改變，都將延續(xù)。牛市格局分價值發(fā)現(xiàn)、價值重估、價值挖掘以及價值再挖掘四個階段。

　　第一階段屬價值發(fā)現(xiàn)過程，主要是研究機(jī)構(gòu)通過絕對與相對估值方法，發(fā)現(xiàn)價值低估公司。它借股改對家的催化劑作用，對市場熊市階段矯枉過正的修復(fù)，成為牛市啟動的最初動力，性質(zhì)仍屬恢復(fù)性的普漲行情，反映在A股上證綜指上，由2005年8月漲至2006年9月期間，點位由1000到達(dá)1500點左右，歷時1年。

　　第二階段屬價值重估過程，雙重因素催生該階段行情。一方面，由于股權(quán)制度性變革，導(dǎo)致上市公司大股東從掏空利潤轉(zhuǎn)為注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，上市公司的資產(chǎn)狀況引發(fā)了價值重估。另一方面，人民幣不斷升值觸發(fā)全面重估，期間從2006年9月至2007年3月份，上證綜指由1500點突破3000點，歷時半年，市場這階段以快速上揚為主要特征，期間整體上市、定向募集、

人民幣升值概念及題材股受到市場的重點關(guān)注。

　　第三階段屬價值挖掘、尋找價值洼地的過程。完成重估后的市場基本處在合理的價值區(qū)間，，價值評估由發(fā)現(xiàn)轉(zhuǎn)為重估，由重估轉(zhuǎn)為挖掘，市場的有效性逐步強(qiáng)化。這階段投資者深受研究觀點的影響，是研究尋找價值洼地的黃金階段。由于經(jīng)過充分挖掘，使得市場估值水平逐步由合理走向高估。上證綜指也將由3000到達(dá)5000點，時間預(yù)計2007年4月份至2008年8月份，此階段價值相對低估的藍(lán)籌與績優(yōu)成長股更易受到機(jī)構(gòu)追捧，歷時1年，這階段市場以震蕩盤升為主。

　　第四階段屬價值再挖掘過程。在經(jīng)歷了價值發(fā)現(xiàn)、重估與挖掘后，上市公司盈利增長預(yù)期被透支，進(jìn)入全流通之后，機(jī)構(gòu)的目光逐步轉(zhuǎn)移，圍繞控股權(quán)的爭奪日益激烈，成為股價上揚的催化劑。此時，市場開始逐漸堆積泡沫，上證綜指運行在5000-8000點區(qū)間內(nèi)，時間預(yù)計在2008年9月至1010年8月，歷時2年。另外，由于市場過熱，部分公司與機(jī)構(gòu)聯(lián)手不惜違規(guī)虛構(gòu)利潤，進(jìn)而影響股價博取超額利潤，大盤開始構(gòu)筑頭部，牛市在投機(jī)狂熱中進(jìn)入尾聲，期間市場跌宕起伏，投機(jī)盛行，股價要求釋放風(fēng)險的壓力巨大，大盤岌岌可危。

　　四、我們處在牛市的哪個階段

　　我們認(rèn)為，國內(nèi)

證券市場剛剛步出牛市的第二階段，從價值重估逐步進(jìn)入價值挖掘、尋找價值洼地的第三階段。這階段是整個牛市成長的最快階段，藍(lán)籌績優(yōu)股將成為股市跨越5000點的中流砥柱。長期看，股價是公司內(nèi)在的反應(yīng)，股市會受價值約束，但股價又是市場預(yù)期的超前反應(yīng)，5000點之上的市場要特別警惕估值泡沫；短期看，股市存在一些非理性的東西存在，股價也是投資者心理預(yù)期的反應(yīng)，同時又受供求關(guān)系的嚴(yán)重影響。我們認(rèn)為，投資風(fēng)險一方面依賴基本面的化解，靠中國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長導(dǎo)致上市公司平均動態(tài)PE不斷走低；另一方面，從技術(shù)面來看，市場在1500點、3000點附近經(jīng)過了較為充分的換手，為股市再度雄起挺進(jìn)5000點大關(guān)奠定了扎實的基礎(chǔ)。

　　為此，我們是否要利用市場的非理性來博取投資收益，還是固守價值投資拒絕非理性操作，取決于股市發(fā)展的不同階段與投資者風(fēng)險承受能力，但漲時重勢跌時重質(zhì)，堅持價值投資仍然是市場高位運行階段，抵御投資風(fēng)險的有力法寶。

    新浪聲明：本版文章內(nèi)容純屬作者個人觀點，僅供投資者參考，并不構(gòu)成投資建議。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險自擔(dān)。