華夏基金ETF專欄

　　（華夏基金上證50ETF、中小板ETF基金經理 方軍）

　　ETF之所以不會出現大幅折溢價問題在于其擁有獨特申購/贖回機制。簡單的說，當ETF的次級市場交易價格相對其資產凈值發生溢價情況時，機構投資人往往會先買進與ETF指數組成結構一致的“實物股票組合”，然后在初級市場申購ETF，再將ETF在次級市場以高于資產凈值的價格賣出以賺取中間利差；反之，當ETF的價格相對于其資產凈值產生折價情況時，機構投資者就會在次級市場以低于資產凈值的價格大量買進ETF，然后在初級市場贖回ETF，換回股票組合，再在次級市場將股票賣出而獲利。

　　由于申購/贖回機制的應用，每當ETF在初級與次級市場之間出現折/溢價情況，機構投資者的套利買賣就會隨之而至，從而縮小兩個市場之間的價差，使一般投資者在交易所（次級市場）實際進行的交易價格與凈值幾乎完全一致，這就表示ETF基本不會像

　　因為ETF擁有一套申購/贖回機制，令其不會像封閉式基金一樣有固定的資產規模，因而每一檔ETF都沒有規模上限。這樣，即使投資人放空ETF，也會因為申購/贖回的機制而出現相對應的買方進行ETF受益憑證的申購，以提供投資人放空ETF部位，這也說明了為何ETF的資產凈值并不會隨著投資人放空而大幅下滑。

　　此套利機制，讓機構投資者樂于積極參與ETF交易，進而帶動整體ETF的活躍。而套利活動在市場非常活躍時，ETF的折溢價空間將會逐步縮小，當ETF在次級市場的報價與資產凈值趨于一致時，又會加強一般散戶投資者投資ETF的意愿，進而促使整體ETF市場更加蓬勃發展。

　　雖然投資者可以直接買賣ETF，也可以通過申購/贖回機制獲得ETF基金單位，但是要注意的是，無論申購或贖回機制都是以實物股票的形式來進行，而非現金交易。ETF在初級市場的申購/贖回交易有最低交易單位的限制，稱為實物申購基數。每一檔ETF申購/贖回的基本單位可能不同，如上證50ETF最小申購/贖回單位為100萬份，中小板ETF最小申購/贖回單位為50萬份。

　　或許一般人會覺得申購/贖回交易機制不夠公平，門檻太高，但如果投資者要拿一個ETF交易單位去初級市場贖回，不但基金管理公司必須準備零股，投資人換回時拿到的也是零股，勢必造成雙方的困擾與交易成本的提升，當基金公司成本增加時，還是會轉嫁到投資者身上。因此ETF申購/贖回機制的數量限制，雖然造成了只有大額的機構投資者能夠投資，但散戶投資者享受到了低交易費的商品。機構投資者進行申購/贖回操作的同時，解決了封閉式基金大幅折溢價的問題。對一般投資者來說，折溢價縮小的好處在于投資者不會有買高賣低的現象，在市場上買賣的價格是個非常公平的價格，從這個角度看，散戶投資者雖然無法參與申購/贖回，但充分享受了這種獨特的機制帶來的好處。（CIS）