停牌近一個月后，股改困難重重的S南航（600029）終于披露了股改方案，然而讓流通股股東失望的是，停牌前連續3個漲停迎來的股改方案絲毫沒有新意，僅為10送5份認沽權證。

　　認沽權證行權價7元

　　S南航昨晚披露的股改說明書中擬定的對價安排為，中國南方航空集團公司（下稱：南航集團）向A股流通股股東支付5億份認沽權證，即每10股流通股可獲得5份認沽權證，相當于每10股流通股可獲0.9327股股份。上述權證行權比例為1：1，存續期為12個月，初始行權價為7元，持有人可在權證終止交易后5個交易日行權。

　　股改說明書顯示，上述權證到期后如采用

證券給付結算，則認沽權證全部行權后南航集團的持股比例將提高至61.73%；若采用現金給付結算，則無論認沽權證是否行權，南航集團持股比例將維持不變。

　　S南航綜合國外航空公司2.204的平均市凈率水平認為，其股改后

股票合理股價為5.236元，因此其發行的行權價為7元的認沽權證的無風險收益率為2.79%。

　　本次股改的股東溝通期為4月17日至4月24日，S南航股票最晚將于4月25日復牌。股權登記日為5月8日，現場會議召開日為5月17日，網絡投票時間為5月15日至5月17日。

　　“對價水平的確有點低”

　　“這樣的對價水平的確有點低。”東方證券分析師劉俊昨天對上海東方早報記者表示，目前市場對認沽權證的偏好程度遠不如認購權證，并且S南航認沽權證的行權價也不具有很大誘惑力，再加上市場對其未股改概念的炒作可能落空，這樣的股改方案要想通過比較難。

　　S南航股票于3月23日停牌，停牌前連續3天漲停，報7.43元，較其擬發行認沽權證的行權價還高0.43元。而目前S南航的30日均價也在5.85元，高于公司核算的股票合理價值5.236元，若以此計算，其所指的2.79%無風險收益率和相當于每10股送0.9327股的對價水平恐怕又要打個折扣。

　　“高危”方案實屬無奈

　　由于S南航為A+H上市公司，擴股和派現等會影響H股股東的利益；此外按照中國民航總局的規定，南航集團持有公司股權比例不得少于50%，而其目前持股比例只有50.30%，發行認購權證、送股、擴股和縮股的對價模式也不宜采用；由于在聯合重組時承擔了巨額債務，南航集團還缺乏足夠的現金支付對價。

　　因此劉俊指出，既然在停牌后推出這樣的方案，S南航或許已與一些股東進行了溝通。而面對長期停牌和進一步被邊緣化的危險，其他流通股股東也許也會重新權衡利弊。

　　雖然S南航的前10大流通股中以

社保基金和QFII居多，在一定程度上利于公司的溝通，但它們的持股比例總計只有14%。股改方案能否通過還要看廣大流通股股東如何做出抉擇。

早報記者 孫曉旭

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