末日備兌權證的持倉風險極高

　　上期《國企備兌權證的周期》提及香港市面上備兌權證的存續(xù)期限一般較短，只有半年至一年。時至今年年初，香港權證發(fā)行商又推出了年期特長的權證， 如在2009年9月到期的中資國企金融認購權證(泛稱“長玖輪”)，這類權證的技術周期與其它一般標準證類似。一般標準證的周期可分為上市初期、上市中期、成熟期和即將到期四個階段。處于不同階段的權證，其市場特性和技術指標的表現差異較大。

　　今期我們繼而討論即將到期的備兌權證，此類備兌權證的持倉風險尤其值得投資者注意。原因是末日備兌權證的技術風險凸現。認購權證愈接近到期，其年期與日俱減，意味著價外權證到期變成價內或持有權證的投資者最終能獲得較大回報的潛在可能性愈低，同時，短年期權證價格對時間值損耗度極高，而年期愈短的權證引伸波幅敏感度也愈高于長年期權證，亦即該權證因引伸波幅上升或下跌而帶來的潛在回報或風險愈高，因此，末日證持倉風險越高。

　　權證的“3個1”風險指標：有效杠桿、對隱含波幅變化的敏感性及時間損耗值隨著到期日的臨近而增加，這時權證價格波動較為劇烈。特別對于價外、高街貨權證，如果正股向不利方向變動時，持貨者可能爭相拋售，權證價格將會出現較大幅度的下跌。一旦出現正股急跌，相應權證的技術特性將出現末日證的特性，對正股敏感?、對隱含波幅敏感?及時間值損耗的潛在風險將急增。

　　具體來講，投資者買賣備兌權證多數是通過判斷正股價格方向及權證的隱含波幅，以博取杠桿收益。有效杠桿是用來衡量權證價格對正股價格變化的敏感度。在其它條件不變的情況下，權證剩余期限越短，有效杠桿越高。對于末日權證，如果股價向不利方向變動時，高有效杠桿使投資者的虧損也較大，甚至虧損全部的初始投資額。

　　其次，權證隱含波幅敏感度變化的敏感性也隨到期日臨近，變得越來越高。假設國壽股價約22.35元，比較尚余三個月到期的價外證及價內權證，如其中一只國壽認購權證呈價外水平約17%，其引伸波幅敏感度約9%，而另一只國壽認購權證呈價內水平約8%，其引伸波幅敏感度約1.5%，可見價外末日權證來自引伸波幅敏感度的潛在風險，高于貼價及價內權證。末日權證價格較受市場投資氣氛的影響，再配合較高的街貨量，權證價格上落幅度較大，或者會出現權證與正股走勢不一致。這時，投資者即使看對了正股方向，也未必能贏錢。

　　最后，隨著權證到期日的來臨，權證時間價值的衰減速度也隨之加快。時間值敏感度是計算這風險的指標，時間值損耗對已看錯正股方向及波幅變化的投資者影響較大，假如一只末日權證價外水平高逾20%、且已接近權證的最后交易及到期日，其1周時間值損耗可以高達30%、甚至40%以上.如果正股一直處于橫盤震蕩，剩余期限較短的權證由于時間價值的迅速衰減而減少，特別對于價外的末日權證，如果正股價格再無有利的變化，權證很可能在時間價值的衰減中到期，因此投資者的持倉風險變大。

　　需提醒投資者注意的是：當一份權證接近到期日，投資者不應該以隱含波幅去估計相關權證的估值水平高低。隱含波幅通常用來衡量權證價格的便貴，如果隱含波幅過高，權證價格偏貴，如果隱含波幅較低，表示權證價格較為便宜。但對于末日權證，我們應該關注權證是否有內在價值，其溢價率水平的高低，從而判斷權證估值水平的高低。剩余期限長的權證，允許較高的溢價率，但對于末日權證，如果溢價率越高，權證到期打和的機會就較微，因而權證的持倉風險極大。