國信證券固定收益研究小組

　　經過長時間的累計增長以后，可轉債目前處于一個大面積贖回的局面。到2月底，上市的20只可轉債有16只即將被贖回或者處于贖回的邊緣。如此大面積的贖回對可轉債市場有怎樣的影響，該如何操作，這些都是值得思考的問題。

　　可轉債大面積贖回的一個直接的后果是可轉債市場大幅度萎縮，剩余的可轉債就成為稀缺品種。由于可轉債的收益相對于普通債券高，債券型基金、保險公司以及其他一些機構對可轉債有著旺盛的需求。隨著可轉債市場的萎縮，可轉債的供需缺口將進一步擴大，這種供需缺口將在一定程度上導致剩余可轉債的估值水平的提高。不過由于市場上可供選擇的其他投資品種較多，我們估計可轉債估值水平提高的幅度不會很大。

　　轉換溢價率創新低

　　2月底，可轉債的剩余規模基本保持在99.27億左右，但即將面臨大面積的贖回，剩余規模將大幅減少。相對于1月份，2月可轉債的交易從高位回落，總成交額僅為37.4億，成交量為2400多萬張，平均換手率為24.86%。在可轉債贖回前，交易往往會變得比較活躍，等可轉債的贖回潮過去以后，可轉債的換手率又將回落到平均水平。

　　到2月底，轉換溢價率收于1.57%，純債溢價率收于34.16%。在可轉換債券累計大幅度上漲以后，可轉債的轉換溢價率大幅下降，甚至有很多轉債出現折價。同時純債溢價率大幅提升。目前可轉債整體上已經處于股性遠遠強于債性的狀態。在2月底有10只可轉債的轉換溢價率為負，也就是說可轉債相對于正股有一定程度的折價。可轉債的到期收益率全部為負，說明這些可轉債基本上沒有債性。

　　關注可轉債折價現象

　　由于可轉債轉股時并不需要任何費用，從理論上講，可轉債的價格如果低于轉換價值的話就存在無風險套利。在2月底，可轉換債券出現大量折價的現象，我們通過相關的歷史數據可以發現，該現象從空間上來講，不是個別現象；從時間上來講，也不是偶然現象。

　　這些可轉債折價率的變化似乎彼此之間有一定的相關性。對于這種現象我們很難從理論上或者從流動性方面予以解釋，我們惟有認為是市場對面臨贖回的可轉債在后市中的走勢具有某種擔心造成了可轉債的折價。我們估計這種折價的現象將會一直存在。

　　我們還發現一個現象，進入轉股期的轉債的折價要比沒有進入轉股期的可轉債要低。

　　折價現象的長期存在也提供了一些短期內套利的機會。在轉股期內的轉債，如營港轉債在1月31號一度出現了折價4.4%以上的機會，投資者完全可以買入轉債轉股，然后在第二天賣出

　　轉股還是賣出？

　　我們比較傾向于建議投資者轉股，原因有兩點：其一，現在面臨贖回的可轉債很多都出現折價，轉股明顯比賣出的收益更大；其二，對于債券型基金來說，可轉債或者股票的收益要比普通債券高得多。大量的可轉債贖回以后，市場上的可轉債很難滿足需求。賣出可轉債以后，很難找到適合債券型基金投資的好品種。