黃格斯

　　上周，伴隨著股指的大幅下跌，基金市場也迎來了一波較大的贖回潮。據媒體透露，幾乎所有的股票型基金都遭遇了程度不同的贖回壓力，有的基金甚至發生了巨額贖回（一日內贖回量達到總份額的10%）。在贖回壓力下，基金紛紛拋售股票，一批基金重倉股連續多日大幅下挫，一些本來被基金經理看好的個股也被迫減倉。

　　這種情況原來也曾發生過，但對整個市場的沖擊相對有限。隨著基金規模快速增長，占A股總市值的比重迅速提高，基金贖回的殺傷力已到了人們不可忽視的地步。而這一背后所隱藏的深層次問題也值得深思。

　　去年是基金業大發展的一年，一年之內共有89只基金募集設立，募集規模達到3887億元。加上股市上漲帶動的凈值自然增長，到去年底，市場上

　　從某種意義上說，正是基金規模增長過快，基金投資者不太成熟引發了這次大規模的贖回潮。由于去年A股市場走出了前所未有的大牛市行情，在“賺錢效應”的刺激下，大量新的投資者成為“基民”。這些新投資者中很多人對基金產品的屬性不了解，又抱著賺快錢的心態，把基金當作股票一樣的炒作工具。同時，一些基金在銷售的過程中，只希望盡快地募集到更多的資金，忽視了對投資者的風險教育。其直接后果就是股市上漲時基民瘋狂申購基金，基金被迫在不太理想的時機下建倉，而一旦發生下跌，“基民”又急匆匆贖回，導致基金被動減倉。可以說，去年股市行情的大幅上漲與最近的急劇下跌，不能說與基金投資者的這種不理性行為沒有關系。

　　從國外的經驗看，股市大跌時基金會不會出現贖回潮與投資者的成熟度是直接相關的。從1944年到1995年，美國股市共發生了14次比較大的波動。其中1968－1976年間的波動和1987年的下跌，幅度最大。但基金持有人在兩次波動中的表現完全不一樣，前一個時間段時，投資者情緒變化非常大，資金大量涌入涌出，使股市和基金行業都受到嚴重損害。但1987年股災下的基金持有者表現則大為不同。1987年10月美國爆發股災，3個月內標準普爾指數下跌了25.6%，但在股災發生期間及之后一段時間，只有5%的基金投資者贖回了基金份額，總贖回量只占當時基金總資產的4.5%。大部分投資者在股市暴跌時心態是穩定的。同樣的情況出現在1994年，當時股市遭受重創，但人們所擔心的資金流出股票基金的情況并沒有發生。前后兩種截然相反情況表明，投資者經驗日漸豐富、心態日趨成熟可以減小市場波動。經過市場長時間的發展，大多數美國“基民”對風險有基本的認識，大多把基金當作一種長期的財富管理工具，是儲蓄的替代品，并不想賺取“短期價差”，因此不會在行情急速下挫時大量贖回。

　　在目前的情況下，基金經理的行為直接受到基金持有人行為的影響，因此，僅僅大力發展機構投資者是無法擺脫市場運行的“散戶化”特征的，也無法達到穩定市場的目的和實現促進價值投資的意圖。要穩定發展，還應該進行充分的投資者教育。可以預料，基金規模在未來一段時間內還會快速發展，其對市場的影響也會進一步擴大。因此，制定有關投資者教育的計劃，適當控制基金“擴容”步伐，使之與投資者風險識別能力相適應，與投資者心態成熟度相適應，是完全必要的。

　　此次基金贖回潮引發的另一個思考就是，應該大力發展各類機構投資者。在美國等成熟市場上，共同基金、養老基金和對沖基金基本上三分天下，而A股市場上，共同基金在各類機構中占有絕對的份額，由于行為趨同，市場博弈的結果往往是股指一邊倒地運行。其實，各類投資機構均有自己的特點和優勢，比如，養老基金更注重長期投資；QFII機構更具國際視野：對沖基金的套利偏好有利于促進市場效率的提高；私募基金的靈活機動可以增強市場活力，因此，在大力發展公募基金的同時，適時擴大其它機構投資者的規模和力量，有利于擴大市場的廣度和深度，避免“一基獨大”，促進市場穩定。因此，擴大保險基金入市規模，增加QFII額度，讓私募基金陽光化，已經到了值得優先考慮的時候了。