阿蒙，大學時代沉醉于儒釋道，畢業后先后供職于學校、企業、機關、證券公司、投資公司，現為恒昌天泰管理顧問公司首席經濟師。目前，主要專注宏觀經濟、公司戰略、公司風險、改制重組等方面研究及工作，擔當多家公司財經顧問、多媒體獨立撰稿。

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泡沫究竟是怎樣出籠的 警惕中國股市被妖魔化  1月31日 星期三

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　　阿蒙/ 文

　　股市有風險，投資須謹慎。大凡踏入證券市場，誰個心里都明白股市不可能沒有泡沫，玩股票就是玩風險、玩泡沫，關鍵是這個泡沫與預期以及周邊的環境有多大距離。

　　與預期距離大了，就需要在上面戳個眼兒，把里面的氣放一放；與周邊距離大了，就需要壓一壓、擠一擠、等一等，如此來解決問題，中國股市十余年不就是這樣風風雨雨走過來的嗎？時下，動輒把“泡沫化”大帽子扣在剛回暖的股市上，真是豈有此理。股市有漲有跌，慢慢四年低迷，潮水剛剛涌來，有點風浪我們又何必懼怕。

　　話說，泡沫化的主要依據就是所謂“流動性過剩導致牛市”，其實這只是當前一個表面的暫時現象，“流動性過剩”早非一日，為何單單最近這幾個月股市就“轉牛”了呢？

　　事實上，股市真正轉牛與新股開禁發行相伴相隨，而新股發行的背后則與國家金融體制適應對外開放、發展、接軌，以及企業融資方式轉變密切相關，其目標是引領中國經濟發展全面升級，進而完成我國第一次現代化。《中國現代化報告2007》在對有關數據進行分析后預計，如果按照中國1980年至2004年的速度估算，中國第一次現代化實現程度達到100%大約需要8年時間。

　　在這期間，中國的優質企業必須置身于資本市場才能夠做大做強走出去遠航，為中國如期或提前實現第一次現代化奠定好強大物質基礎。在這里，中國的證券市場就如同海港碼頭，水太淺，即便船造好了也下不了水啊。因此，中國經濟發展模式、增長模式戰略大轉移、大升級，決定了中國證券市場必須做大，然后再逐步做強，至于所謂“流動性過剩”則為做大做強提供了保障，“全民炒股”只是一道雨后彩虹或剛興奮時的激情罷。

　　言歸正傳。那么，中國股市究竟有沒有泡沫呢？有！而且不光有還非常大。

　　首先，最生動的例子就是同根生的A股與H股。根據JP摩根(JP Morgan)匯編的數據，至去年4月底，兩地上市公司中，約有三分之一A股股價低于H股。一些外國投資者把這一變化解讀成一個根本性“拐點”——(A股)確實再次具備了投資價值，它們不再那么貴了。市場在今年余下的時間里，可能會有相當好的表現。有人評論說：A+H就是一種模式。我們既然能在政治上一國兩制，同樣也能在金融上一券兩市。這是一種獨特的形式，但不管形式怎樣，而金融市場的實質卻還是有很大的共同。港市這個國際平臺使我們最先看到了“他們”對我們的一種態度，這種態度使我們在選擇上不至于太茫然。在此，A股與H股價格比較成了中國股市有無泡沫的參照系，或者說便宜了才具備投資價值，不具備投資價值老外們就不能賺錢。換句話說，能否賺錢成了泡沫有無晴雨表。

　　話又說過來，中國股票是不是太貴了呢？說不貴難以圓場，說太貴則要看從哪個角度去闡述。

　　有關數據顯示，在12月25日至28日的四個交易日里，滬綜指代表的市值總額增加了5979.44億元，對應的指數上漲是223.92點。但同期工商銀行、中國銀行兩只個股在滬綜指中的市值增加額就達到4457.18億元，占比達74.54%。在12月29日，是以中行達到漲停板而告收。與之形成對照的是，具有可比性的1387只A股，同期僅有362只實現了很小的市值增長，更有916只A股的市值干脆就是逆市下跌。也就是說，在滬指大漲223點的同時，超過三分之二的投資者實際上處于虧損狀態。

　　安邦集團董事長陳功指出，從2006年的整體行情來看，股市原本在經濟持續增長的背景下，呈現的是一種溫和上行態勢，但在年末，這種行情態勢卻為一種瘋狂的行情態勢所替代由于上證指數實質上是大盤股指數，而這樣的結構性缺陷，已經被市場操作者所充分利用，通過推高指數，引導資金盲目跟隨入市，而股市同時處于一種虛“牛”的“牛市”狀態。只有少數權重大的大盤股真正吸收了流入股市的資金，并起到了推動大盤迅速上揚的作用。盡管如此，中國股市的潛在價值已經被國內外資本圈所認清，因此中國股市正處于大發展期的邊緣，即接近一個大的發展周期。

　　英國《金融時報》評價2006年中國股市指出：似乎沒有什么東西能使中國股市脫離上升軌道，即便朝鮮核試也不例外。當朝鮮核試驗的震波傳遍全世界之際，上證綜合指數創下5年高點，成為一個新的重大里程碑……中國的增長并非一場零和游戲。美國銀行(Bank of America)的喬•昆蘭(Joe Quinlan)指出，今年第二季度，美國企業在華附屬公司的收益達到了11億美元，較去年同期增長50%。在漫長的征程之后，美國和中國的企業都在通過中國獲利。

　　進入2007年。在1月9日上市首日的交易中，中國人壽A股的股價翻了一倍，但此前數周已大幅上漲的H股，走向卻與其相反。其結果是，中國人壽A股目前較其H股高出50%。此刻，A股與H股價差再次引起國際關注。隨著H股的價格優勢消失，A股再度領先。據悉，37家兩地上市企業在上海的股價全都高于香港，其中許多是遙遙領先。摩根大通指出，8家企業的A股價格至少是其H股的兩倍。其中以洛陽玻璃為最，其A股股價較H股高出331%。于此，兩地股價差異成了中國股市泡沫的最明顯“口實”。

　　對此，國際會計準則委員會主席大衛•特威迪爵士表示，價格方面的差別帶來了一個難題——如果我試圖對一家(兩地上市的)公司進行估值，那么，我應該參考香港的股價還是內地的股價呢？在一份研究報告中，摩根大通策略師寫道：全球基金經理似乎已開始將A股視為一個正在膨脹的泡沫，因此，他們不太可能會使用A股股價作為一種估值基準。

　　而另一種聲音則指出：情況并不像第一眼看上去那么糟糕。中國股市這次上漲前經歷了五年的熊市，當時市盈率曾穩步下降；而納斯達克當年上漲之時，股票估值已然顯得過高。中國人壽登陸中國A股市場的首個交易日即實現股價翻番，這一熱烈的歡迎顯示，市場迫切要求中國發行有重要意義的新股。

　　統計顯示，2001年至2005年間，這兩個內地證券市場的市值跌去一半。2007年1月11日，中國股市市值首次突破了1萬億美元大關，同時人民幣幣值13年來首度超過了港元。以市值衡量，目前中國股市規模位列亞洲第三，僅次于日本(4.8萬億美元)和香港(2.1萬億美元)。投資銀行瑞士信貸報告稱，中國內地證券市場未來5年里將見證“一次大爆炸”，其市值將為目前的四倍。在市值超過30億美元的53家中國企業集團中，有29家目前只在海外上市，其中多數在香港。預計到2010年，內地企業集團在國內市場的籌資規模將達940億美元，海外上市集團將占相當大部分。由此，隨中國股市容量增大，股價將在震蕩中均衡消化。

　　值得一提的是，去年歲尾，國外社會一致認為中國股市表現全球最佳。可是，半個月不到，聲音和語調怎么就改變了呢？當然，盡管存在行情井噴、熱情高漲、資金不規范，但這并不能說明中國股市這么快就“泡沫”了！

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