巴曙松：好風(fēng)憑借力

　　□巴曙松

　　中國(guó)人壽的回歸A股之旅，稱其萬(wàn)眾矚目并不為過(guò)。這種關(guān)注，不僅僅是因?yàn)楹Ｍ馐袌?chǎng)上壽險(xiǎn)公司所曾經(jīng)創(chuàng)造的“戴維斯神話”，也不僅僅是日益活躍的中國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)優(yōu)質(zhì)上市公司的呼喚；更深切地說(shuō)，中國(guó)人壽所選擇的回歸時(shí)機(jī)，可以用一句詩(shī)來(lái)描述：“好風(fēng)憑借力，送我上青云”。

　　國(guó)壽憑借的是什么樣的“力”？

　　中國(guó)金融開(kāi)放之力

　　2006年12月，中國(guó)金融業(yè)剛剛結(jié)束了5年的過(guò)渡期，進(jìn)入全面開(kāi)放階段。在5年前，不少機(jī)構(gòu)討論的中國(guó)金融的主題是在問(wèn)題重重的中國(guó)金融體系中，究竟是何時(shí)、會(huì)在哪個(gè)環(huán)節(jié)發(fā)生金融危機(jī)，似乎發(fā)生金融危機(jī)是必定的。五年之后，在中國(guó)金融體系大刀闊斧的改革推動(dòng)下，金融業(yè)成為海內(nèi)外投資者分享中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、分享人民幣升值收益競(jìng)相追捧的投資對(duì)象。這個(gè)五年，可以說(shuō)是中國(guó)金融改革“急行軍”的五年，其間當(dāng)然有遺憾，有不足，但是，正是中國(guó)推動(dòng)的全面深刻的金融改革，改變了中國(guó)金融業(yè)的整個(gè)面貌，也改變了整個(gè)市場(chǎng)對(duì)中國(guó)金融業(yè)乃至中國(guó)經(jīng)濟(jì)的預(yù)期。中國(guó)人壽回歸引人關(guān)注，和當(dāng)時(shí)海外招股時(shí)的艱難無(wú)疑是一個(gè)引人深思的對(duì)照。開(kāi)放推動(dòng)下的金融改革改變了中國(guó)金融業(yè)，改變了中國(guó)的保險(xiǎn)業(yè)，也提升了中國(guó)保險(xiǎn)業(yè)在金融市場(chǎng)的估值。

　　保險(xiǎn)業(yè)上升之力

　　國(guó)際經(jīng)驗(yàn)一再顯示，從世界范圍看，一國(guó)從金融管制走向金融深化的過(guò)程、從農(nóng)業(yè)社會(huì)邁入發(fā)達(dá)工業(yè)社會(huì)的進(jìn)程、金融市場(chǎng)代替家庭成為主要的融資和養(yǎng)老渠道的過(guò)程，無(wú)不伴隨著保險(xiǎn)業(yè)的飛速成長(zhǎng)。保險(xiǎn)業(yè)是一個(gè)與人均GDP、儲(chǔ)蓄率、人口結(jié)構(gòu)和社會(huì)保障制度密切相關(guān)的行業(yè)，其在亞洲的蓬勃發(fā)展充分地證實(shí)了這一點(diǎn)。亞洲保險(xiǎn)業(yè)，尤其是壽險(xiǎn)較高的滲透率有著較高家庭儲(chǔ)蓄率以及滯后的社會(huì)保障制度等文化傳統(tǒng)和社會(huì)結(jié)構(gòu)的先天土壤，這也預(yù)示著中國(guó)的保險(xiǎn)市場(chǎng)在這個(gè)巨大的引擎作用下正在快速啟動(dòng)。

　　目前，我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)資產(chǎn)占金融資產(chǎn)比例不足4%，遠(yuǎn)低于15%的國(guó)際平均水平。2005年中國(guó)人口總量和GDP為12.98億人和2.23萬(wàn)億美元，分別占到了全球的20%和5%。而與此極其不相稱的是，同年我國(guó)保費(fèi)收入僅占世界的1.76%，排在第11位，保險(xiǎn)深度為2.7%，排在世界第50名，保險(xiǎn)密度為46美金，位居第40位。除日本外的亞洲其他國(guó)家的人均GDP同中國(guó)相差不多，但其保險(xiǎn)深度和密度卻達(dá)我國(guó)的兩倍左右。如果照此測(cè)算，2005年中國(guó)壽險(xiǎn)和非壽險(xiǎn)的全球份額應(yīng)分別為5.16%和5.47%，對(duì)應(yīng)的保費(fèi)規(guī)模為1019 億美元和795 億美元，分別是當(dāng)年實(shí)際保費(fèi)規(guī)模的2.57倍和3.88倍；另一方面，2000年-2004年中國(guó)的壽險(xiǎn)和非壽險(xiǎn)市場(chǎng)的復(fù)合增長(zhǎng)率則分別達(dá)到了31%和23%。這表明盡管我國(guó)的保險(xiǎn)業(yè)起點(diǎn)較低、保險(xiǎn)消費(fèi)不足，低起點(diǎn)的現(xiàn)狀卻恰恰決定了中國(guó)是全球最具有可持續(xù)增長(zhǎng)潛力的保險(xiǎn)市場(chǎng)之一，保險(xiǎn)業(yè)在走向金融深化和打破代際養(yǎng)老的過(guò)程中蘊(yùn)藏著爆發(fā)增長(zhǎng)的機(jī)會(huì)。

　　從公司估值的角度看，在保險(xiǎn)行業(yè)發(fā)展起步階段的壽險(xiǎn)業(yè)，保單期限一般較長(zhǎng)，利潤(rùn)出現(xiàn)向后且穩(wěn)定增長(zhǎng)趨勢(shì)；經(jīng)營(yíng)的是風(fēng)險(xiǎn)，但風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)可控；在當(dāng)前中國(guó)流動(dòng)性相對(duì)過(guò)剩的背景下，在低利率時(shí)期拓展業(yè)務(wù)，收益空間有望擴(kuò)大。另外，從保險(xiǎn)行業(yè)的三階段理論看，第一階段保險(xiǎn)發(fā)展的主要?jiǎng)恿κ鞘袌?chǎng)拓展，隨后則讓位于精算與投資，快速起步階段的壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)可以分享市場(chǎng)成長(zhǎng)的收益，也可以在不斷提高的精算能力與投資能力中得到好處。

　　中國(guó)金融資產(chǎn)多元化趨勢(shì)之力

　　中國(guó)的金融結(jié)構(gòu)過(guò)分依賴于銀行體系，居民的金融資產(chǎn)過(guò)分集中在銀行，已經(jīng)成為制約中國(guó)金融市場(chǎng)健康發(fā)展的結(jié)構(gòu)問(wèn)題之一。在多種政策的推動(dòng)下，中國(guó)金融資產(chǎn)的多元化趨勢(shì)正在快速啟動(dòng)，2006年中國(guó)基金市場(chǎng)的快速成長(zhǎng)就是一個(gè)很好的例證。從收入性因素分析，我國(guó)人均收入水平和收入分配結(jié)構(gòu)正在將保險(xiǎn)業(yè)置于加速的起點(diǎn)處。根據(jù)美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)，人均GDP 在2000 美元至5000美元之間，服務(wù)類消費(fèi)支出占家庭部門消費(fèi)支出比例由31%迅速上升到42%，這同時(shí)也是家庭金融資產(chǎn)走向多元化的時(shí)期。

　　我國(guó)各省市保險(xiǎn)收入分布的顯著S形曲線同樣表明人均GDP超過(guò)2000美元是保險(xiǎn)密度加速提升的時(shí)期。2005 年中國(guó)人均GDP 已達(dá)到1715美元，“

十一五”中期即將突破2000美元，屆時(shí)將有15 個(gè)省份人均GDP超過(guò)2000美元，并且這些省份人口規(guī)模將達(dá)到6至7億人，保險(xiǎn)的市場(chǎng)前景極其廣闊。同時(shí)，城市化加速拉動(dòng)的消費(fèi)升級(jí)無(wú)疑會(huì)進(jìn)一步拓展保險(xiǎn)業(yè)的空間。

　　社會(huì)保障體系發(fā)展推動(dòng)之力

　　從人口角度看，未來(lái)十年是我國(guó)人口紅利持續(xù)派發(fā)的時(shí)期，保險(xiǎn)業(yè)也將從中獲得巨大收益。2006年至2015年，我國(guó)人口負(fù)擔(dān)系數(shù)將不斷創(chuàng)新低，對(duì)保險(xiǎn)產(chǎn)品的潛在需求將達(dá)到空前的高度。同時(shí)，未富先老的人口特征使得我們不得不未雨綢繆，加大對(duì)商業(yè)保險(xiǎn)的倚重，可以預(yù)見(jiàn)，我國(guó)的壽險(xiǎn)滲透率將會(huì)逐年提高。

　　中國(guó)人壽作為中國(guó)保險(xiǎn)業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)之一，占有市場(chǎng)份額近一半，其個(gè)人業(yè)務(wù)、團(tuán)體業(yè)務(wù)、短期險(xiǎn)業(yè)務(wù)均處于市場(chǎng)領(lǐng)先地位。由于壽險(xiǎn)產(chǎn)品的客戶忠誠(chéng)度較高以及壽險(xiǎn)行業(yè)自然壟斷的特征，后來(lái)者的大量涌入都需要投入較多的資源才能對(duì)其市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)地位形成沖擊，并且中國(guó)人壽近三年的總資產(chǎn)增長(zhǎng)速度略快于行業(yè)資產(chǎn)增長(zhǎng)速度，其總資產(chǎn)在行業(yè)中占比是逐漸提高的。加之其完善的分銷網(wǎng)絡(luò)、多元化投資分享各行業(yè)收益以及綜合經(jīng)營(yíng)的戰(zhàn)略，中國(guó)人壽仍將是中國(guó)壽險(xiǎn)市場(chǎng)快速發(fā)展最大的受益者之一。

　　同樣值得指出的是，中國(guó)人壽回歸A股，同樣也要面對(duì)千千萬(wàn)萬(wàn)日益成熟的投資者的關(guān)注，要得到投資者的持續(xù)認(rèn)可，就必須要用良好的公司治理和驕人的業(yè)績(jī)來(lái)回報(bào)投資者的信任與關(guān)注。因此，我們希望中國(guó)人壽在享受這份光榮的同時(shí)，也更要從中感受到一份責(zé)任，一份壓力。

　　(作者系國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所副所長(zhǎng)、博士生導(dǎo)師)

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