細看大象起舞

　　本報記者 張翔

　　作為上證指數(shù)中權(quán)重高達22.6%的第一權(quán)重股，工商銀行在投資者心目中的形象本來是“定海神針”，起到穩(wěn)定大盤的作用。而如今這一“定海神針”卻讓市場地動山搖。

　　繼周一頑強封于漲停之后，工商銀行昨日在投資者的一陣疑惑中再度發(fā)起猛攻，最大漲幅達到9.21%。一只巨無霸式的權(quán)重股如今竟然成為大資金手中的玩物，這是每一位投資者都未曾想到的。更讓人郁悶不已的是，絕大多數(shù)投資者明顯感覺到，手中的股票不僅享受不到股指飆升的好處，反而在工行沖高回落之時加速下跌。

　　股指期貨惹的禍？

　　按68.3億股的實際流通股本看，工商銀行的份量在A股市場并不突出。但其計入上證指數(shù)的股本高達2509.6億股。中國銀行也存在類似的情況。不合理的指數(shù)規(guī)則導致這兩只銀行股在上證指數(shù)中合計占有的權(quán)重達到36.8%。而一旦工行落入游資之手，撬動大盤也就不再是一件難事。

　　泛濫的流動性為炒作大盤指標股提供了良好的客觀條件，而稅制改革的預期則成為觸動工商銀行短線行情的導火索。但問題在于，在多數(shù)市場人士看來，工銀銀行的炒作已完全喪失合理的估值基礎(chǔ)。東方證券銀行分析師顧軍蕾根據(jù)稅改預期測算后指出，中國銀行尚可維持“買入”評級，而工商銀行的估值結(jié)果與現(xiàn)價相比吸引力減少，維持“中性”評級。銀河證券在報告中指出，工行的估值結(jié)果由基于2006年度的估值3.12元調(diào)升至基于2007年的估值4.58元。而目前工行的股價已達到5.51元。

　　有觀點認為，對工商銀行的非理性炒作應從A、H股聯(lián)動的角度來認識。工商銀行的流通A股為68.3億股，而流通H股則有830.6億股。爆炒小市值的A股，從而在大市值的H股上獲利，這或許是游資的一種套利方式。

　　不過，更為普遍的觀點則一致指向明年年初可能推出的股指期貨。游資的邏輯很明確：將A股市場的泡沫炒得越大，未來做空股指期貨就越容易獲利。有市場人士指出，工商銀行僅僅是滬深300指數(shù)第6大權(quán)重股，或許其炒作只是期貨盈利模式的一種預演，作為滬深300指數(shù)前兩大權(quán)重股的招商銀行與民生銀行完全有可能步其后塵，再遭游資狙擊。

　　牛市氛圍中的風險因素

　　在充裕的增量資金的推動下，A股市場經(jīng)歷了價值重估到價值發(fā)現(xiàn)和價值創(chuàng)造的過程。

　　在資產(chǎn)注入和整體上市、股權(quán)激勵等制度性利好因素的推動下，A股市場并不缺乏穩(wěn)定上升、持續(xù)走牛的動力。但就目前情形來看，一批資金似乎沒有長遠打算，其急欲在短時間內(nèi)讓股指馬不停蹄地向3000點挺進，甚至更高，然后通過做空股指期貨鎖定巨額利潤。對A股市場的普通投資者來說，屆時面臨的或許將是出乎想像的市場大幅震動，投資風險將難以控制。

　　盡管有研究表明，推出股指期貨對市場的影響是短暫的，并不能影響市場的長期趨勢，但目前的局勢卻在暗示，由于股指權(quán)重過度集中于少數(shù)股票，游資可能會將股指期貨的這一短期效應發(fā)揮到極致。

　　當然，潛在風險的提前暴露也是好事。在目前工商銀行一股定乾坤、股指幾成銀行指數(shù)的情形下，管理層自會出于市場結(jié)構(gòu)的考慮合理安排未來的新股上市，同時在推出股指期貨時也會慎之又慎。

　　工行關(guān)鍵指標及估值結(jié)果

　　工商銀行2005年    2006年E    2007年E  2008年E

　　營業(yè)收入250，807  277，065  293，459  322，312

　　(百萬元)

　　凈利潤 37405      50，811   61，816    83，205

　　(百萬元)

　　每股凈收益 0.15    0.15    0.19        0.25

　　每股凈資產(chǎn) 1.04    1.39    1.50        1.65

　　市盈率     -        30.57  25.13       18.67

　　市凈率     -        3.36   3.11        2.82

　　市價／凈收入-       8.42   4.06        3.63

　　資料來源：Bloomberg，中信證券研究部