本報記者 袁京力

　　股權分置改革進入尾聲，未完成股改的上市公司是投資富礦還是地雷？在不少具有高風險偏好的私募基金眼中，這是獲取高回報的最后機會

　　上證綜指11月10日突破1900點高位，創下五年多來的新高，這讓不少私募基金經理開始徹底調整此前一段時間的投資思路。

　　將把大部分資金用于有并購想像空間的S股(即還未進行股權分置改革的上市公司)新戰場——是《財經時報》記者最近對上海一些有數年投資經驗的私募基金經理調查時，得到的普遍回答。

　　隨著中石化(600028)

　　這意味著，對私募基金而言，可供選擇的機會已經不多，要想在最后的盛宴上饕餮一番，還得抓緊時間。

　　套利誘惑

　　與未上市公司為實現上市進行并購不同，私募基金純粹是為獲取短期高收益，才加入到對S股公司“殼”資源的購買行列中來。

　　《財經時報》調查得知，目前以投資公司或財務公司形式存在的私募基金，構成了對S股公司收購的主要力量。

　　上海天道投資咨詢有限公司董事長俞鐵成曾多次擔任上市公司收購顧問，在他給《財經時報》列出的明細賬中，一家總市值約2億元的未股改ST類上市公司，即使凈資產只有幾千萬元、每股收益也是負值，在私募基金完成對其30%股權的收購，接著完成股改、定向增發或其他資產重組程序，這家上市公司總市值也可以達到10億元以上。

　　這意味著，這項投資能獲得超過5倍的高額回報。

　　巨大的套利空間，正是私募基金們現在欣然前往的最重要理由。

　　路徑選擇

　　私募基金介入S股公司通常有三種法則。

　　一般情況下，私募基金采用的進入路徑較為穩健。它們會找好有上市沖動的“下家”，對目標S股公司進行聯合收購、股改及資產重組。隨著這“三步曲”的完成，S股公司股價往往會獲大幅提升。

　　對于股改難度大、持續時間長的上市公司，私募基金會異常小心。

　　記者熟識的一位私募基金經理劉斌曾接觸過中部某省一家化工類S股公司，當獲悉目標公司已經停產，他變得意興闌珊，因為恢復生產至少需要三個月時間。

　　有時，私募基金也會采取更激進的方式。

　　和君創業咨詢有限公司總裁李肅告訴《財經時報》，一些金融類投資公司，收購S股公司控股權后，沒有立即進入股改程序，而是以四、五千萬元收購一些高科技企業資產，再注入到S股公司并幫助其徹底改頭換面。

　　李肅形象地把這類方式描述為“純粹的金融運作”。他透露，與他們公司合作過的私募基金中，不少就屬于這一類型。

　　事實上，私募基金一邊在大舉介入S股公司的重組，一邊并未放棄在二級市場對S股股價控制權的爭奪。

　　公司基本面和二級市場股價的雙向配合，這種傳統的股市“做莊”模式，現在依然在私募基金中盛行。只是，相較五、六年前而言，“做莊”手段更為隱蔽。

　　潛在風險

　　私募基金的瘋狂介入正在導致S股公司“殼”成本飆升。

　　李肅告訴《財經時報》，在今年年中，質地比較“干凈”的S股公司，“殼”成本約在1500萬元左右。

　　現在，它們中的一些公司身價已上升到7000萬元以上，這為私募基金的投資帶來一定風險。

　　此外，地方政府對當地S股公司未來發展的態度，也會給私募基金和其合作伙伴的投資帶來不可小視的風險。

　　劉斌參與的一家S股公司重組案，就因地方政府對收購方不認同，使得重組擱淺。