作者：劉亮

　　在股權分置改革平穩推進的同時，國內證券市場改革的另外一條主線——券商并購重組——也風生水起。目前股權分置改革已經接近尾聲，而高度風險類和處置類問題券商治理的“大限”也已經到了，這使得券商的并購重組受到了資本市場更多人士的關注。

　　證券公司某種程度上其實是靠“天”吃飯，碰到牛市的時候可能會有大量的利潤，碰到熊市則可能血本無歸。因此目前不但問題券商忙著重組自救，創新類和規范類優質券商也急于利用市場條件比較好的時候進行重組，如借殼上市，或者借處理問題券商的機會買入問題券商的優質資產部分，借機跑馬圈地擴大自己的市場份額。

　　有證券業內人士就分析，隨著近年來市場化進程的推進，我國證券業面臨的政策環境和市場環境正在發生很大的變化，充分競爭的格局已經初步顯現。通過兼并重組迅速做大做強、提升綜合競爭能力已成為國內券商迅速發展的必然選擇。

　　問題券商補窟窿

　　對于存在問題的券商而言，重組的最主要工作就是找到資金來補充以前違規經營導致的資金窟窿，解決當前的流動性困難。2005年4月，監管層決定對“出現流動困難但資質較優良”的券商進行注資拯救，在這一輪注資中，中央匯金投資有限責任公司(以下簡稱匯金公司)、中國建銀投資有限責任公司(以下簡稱建銀投資)和中國證券投資者保護基金公司(以下簡稱證券基金公司)三家中央企業成為主角，它們已經向問題券商投資了數百億資金。

　　2005年6月，匯金公司和財政部共同出資70億元，以銀河金融控股有限公司為平臺重組銀河證券。

　　2005年8月，建銀投資和中信證券共同出資籌建中信建投證券有限責任公司、建投中信資產管理有限公司，分別受讓華夏證券的全部證券業務及相關資產和非證券類資產。另外，在北京證券等一些地方券商的重組中建銀投資也扮演了非常重要的角色。

　　2005年9月底，匯金公司對申銀萬國和國泰君安分別進行了25億元和10億元的股權投資，持股比例達到37.3%和21%，成為申銀萬國的第一大股東和國泰君安的第二大股東。

　　國家級券商或資質較好的券商可以獲得國有控股公司的政策性資金支持，而其他的很多問題券商特別是中小券商則只能是自己想辦法了。

　　聯合證券由于存在客戶交易結算資金缺口的問題，今年5月11日被證監會開出限制業務罰單。這之后聯合證券成功引入了華泰證券的資金，解決了資金缺口的問題。隨后聯合證券被中國證監會恢復了原有的業務資格，成功地摘掉了“問題券商”的帽子。

　　宏源證券一位不愿透露姓名的工作人員告訴記者：問題太多難以救藥的券商當然是被清算了事；其他一些問題券商通過引進投資者來入股，解決自身問題的時候，股權結構本身并沒有發生太大變化，只是引入了一個股東而已；但也有大量的券商在引進資金的時候，股東結構發生了變化，大股東甚至都讓位于人了。這主要看問題券商本身的資產質量。

　　例如，在泰陽證券與航空科工貿集團的重組過程中，泰陽證券原有的股東按比例進行了大幅的縮股，航空科工貿集團則以現金入股，幫助泰陽證券解決了資金問題上的困難，但航空科工貿集團也借機掌握了泰陽證券的控股權。

　　在這些問題券商重組的過程中，湘財證券的重組方式比較特殊，湘財證券通過和債權人溝通，很可能將采取“以債轉股”的來進行重組。由于湘財證券存在大量經營性虧損，湘財證券為了重組成功，可能會降低自己的注冊資本，而重組之后湘財證券還有可能會進行增資擴股，在這個過程中其公司股權結構可能會發生很大變化。

　　優質券商搶殼忙

　　問題券商正忙著跳出苦海，獲得新的生機。而很多的優質券商則在利用當前的牛市，積極尋找機會上市。

　　券商上市一方面可以拓寬證券公司融資渠道，解決證券公司的流動性問題，有了融資渠道，券商將有可能不再出現挪用客戶資金的現象；另一方面，很多券商希望獲得大量的融資之后，反過來再來收購問題券商的資產，擴大自己的勢力范圍。

　　由于目前在中國A股上市的公司必須滿足連續兩年贏利的要求，而很多券商根本無法達到上述要求，因此眼下借殼成了這些券商盡快上市的最優選擇。據了解，證監會也非常支持優秀券商借殼上市的做法，鼓勵一批優秀券商著手借殼上市的工作，以滿足其資金需求和行業發展的需要。而更多優秀券商的上市，無疑會對未來的證券業的經營產生深遠影響。

　　首先披露出券商借殼消息的是廣發證券將借殼延邊公路上市，結果導致還未進行股改的延邊公路股價大漲。廣發證券借殼的消息傳出之后，其他券商紛紛效仿，券商借殼上市立刻成為證券市場一大熱點。

　　據了解，目前光大證券、華泰證券、東方證券等創新類券商以及國金證券、方正證券、中原證券等規范類券商的借殼上市工作也都已啟動。

　　9月上旬，國金證券借殼滬市上市公司成都建投的方案，已經上報中國證監會及相關部門審批。而光大證券目前正在努力就借殼事宜與寧波富達的大股東等相關主體進行商談。此前有消息說長江證券將借殼上市公司東湖高新上市，結果導致東湖高新股價快速上升，東湖高新大股東因此向長江證券提出更高要價，導致這事件不了了之。近日又傳出長江證券將借殼ST萬鴻的消息，但雙方都否定上述消息。不過有消息表明，長江證券仍然在積極謀求上市。

　　海通證券借殼上市的事得到了上海國資委的推動和支持，但也因為上海國資委而使事情出現了變化。此前海通證券借殼錦州六陸上市的事情已經基本確定了，相關材料也已經上報到證監會。9月29日，錦州六陸發布公告稱，本公司接到第一大股東中國石油錦州石油化工公司通知，該股東正與有關方商洽涉及本公司股改等問題的重大事項，本公司股票將于公告發布之日起停牌。

　　但海通證券借殼的事之后卻出現了變化。海通證券在向上海市政府匯報上市工作的會議上，上海市有關領導提出海通證券是上海本地的金融企業，而錦州六陸在深圳上市，上海希望海通證券能借殼本地企業在上交所上市，這樣本地的金融資源不會出現外流。上海市政府還協調出讓上海本地且在上交所上市的上市公司都市股份的殼資源，提供海通借殼上市。10月16日，都市股份也因此緊急停牌。

　　有分析人士認為，券商上市之后，財務情況、信息披露方式等方面都將更加透明化，這將促使券商規范經營，有利于中國證券市場的長遠發展。而搶到先機上市的公司和那些無法上市甚至還存在問題的中小券商的差距將進一步拉大，在它們之間有可能將發生更為激烈的兼并重組。

　　銀河證券的重組模式

　　同樣是券商，銀行證券的重組模式相對特殊，有別于其他券商。去年6月，中央匯金公司和財政部共同出資70億元，其中55億元來自匯金公司，15億元來自財政部，用這些資金成立銀河金融控股有限公司，然后以銀河金融控股為平臺重組銀河證券。

　　銀河金融控股有限公司很可能是中國第一家以金融控股名義命名的公司。依照重組計劃，銀河金融控股將下設三家公司：新銀河證券、銀河投資有限公司和銀河基金公司。新銀河證券注冊資本為60億元，股東有5家，其中，銀河金融控股出資59.93億元，新銀河證券將用60億元收購老銀河證券的證券類資產和營業部，收購將完全在市場化的模式下進行，老銀河證券的不良資產不會進入新銀河證券。

　　銀河證券是目前國內最大的綜合類證券公司之一，注冊資本金45億元人民幣，成立于2000年8月。銀河證券中國華融信托投資公司、中國

長城信托投資公司、中國東方信托投資公司、中國信達信托投資公司、中國人保信托投資公司等五家所屬的證券業務部門及證券營業部合并的基礎上組建的。2002年6月，銀河證券還接收了原

中國經濟開發信托投資公司的證券業務機構和人員。

　　銀河證券的出資人是財政部，它是中國證監會下屬的三家“會管公司”之一，與銀河證券同樣屬于證監會直接管轄的還有民族證券和中國科技證券。

　　銀河證券接收了多家信托公司的證券類資產，由于其中有大量不良資產，這導致銀河證券的資產質量一直較差。這之后銀河證券的經營也沒有太大的起色，存在巨大的虧空，以至于到了資不抵債、不得不對其進行清算重組的地步。

　　原來有消息稱新銀河證券計劃在大限之前的10月底掛牌，但現在看來掛牌的事情有可能會推遲。銀河證券研究中心副主任丁圣元從今年上半年開始一直在參與銀河證券的重組工作，記者曾試圖向丁圣元了解新銀河證券重組的進展等情況，但他以不方便回答為由拒絕了記者的采訪。

　　記者從其他渠道了解到，由于在管理層人選任用上，以及在金融控股的監管等領域存在分歧，導致對銀河證券的重組并沒有按照計劃的時間完成每一步工作。但銀河證券整體重組的大方向不會發生變化，注資等工作已經完成，不可能再退回去了。

　　銀河證券由于資產性質不同、資產質量也不同，所以重組方式也與其他問題券商的重組方式也不同，它提供了一個券商重組的另類樣板。

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