證券時報記者 羅進

　　“金融公司過去和現在都不同于其他企業。這種區別在于，金融公司銷售的是完全不同于其他企業的產品或服務：他們吸收風險、調解風險并提供有關風險的咨詢意見。正是這種最重要的風險因素，使得金融公司有別于其他企業，解釋了為什么他們賺錢的方法總是不同于其他類型的公司。”

　　———《挑戰風險———金融機構如何生存和發展》，多米尼克·卡瑟利(英)

　　主要風險指標下降90%

　　關于券商綜合治理的成效，來自監管部門的最新數據最有說服力：證券公司挪用客戶資產、違規委托

理財等各項歷史遺留風險大大化解，與2004年初相比，主要風險指標平均下降90%。因此，這場聲勢浩大、意義深遠的券商綜合治理在某種程度上就是“90%”的勝利。

　　當然，如此成績在某種程度上也是一段“壯士斷腕”式的痛苦歷程：

　　2002年8月9日，鞍山證券因嚴重違規經營，被中國證監會宣布撤銷，鞍山證券由此成為中國證券市場上第一家“退市”的證券公司。

　　2003年12月5日，新華證券被證監會決定撤銷。這家僅成立兩年的證券公司屬下的營業部多數違規。

　　2004年1月2日，南方證券被實施行政接管。2006年8月16日，在經歷了為時兩年多的行政接管后，“南方證券”終于宣布破產。此后，德恒證券、中富證券、閩發證券、漢唐證券等紛紛倒下。

　　2005年，被譽為業界先鋒的大鵬證券也夢斷金融控股集團，被長江證券托管。

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　　公開信息顯示，先后共有29家高風險券商卷入了這場充滿注資、托管、重組的大浪淘沙。

　　提及“綜合治理”，不得不重點提及的是，化解老風險、清理整頓是這一特殊時期的主要任務。從監管部門近3年的工作來看，一是基本摸清了證券公司風險底數，證券公司財務狀況基本得到真實反映，為監管措施的有效實施打下了基礎；二是證券公司挪用客戶資產、違規委托理財等各項歷史遺留風險大幅下降；三是嚴厲查處違法違規行為，依法追究了一批責任人的行政和刑事責任，初步建立了證券公司風險處置的長效機制。

　　“三大鐵律”的提出就是監管部門在降低券商行業風險過程中的一個有力措施。2003年，鞍山證券、大連證券、佳木斯證券和新華證券被關閉，富友證券巨額挪用國債回購事發，證券業陷入嚴重的信用危機。此時，證監會對券商提出了“三大鐵律”，即嚴禁挪用客戶交易結算資金，嚴禁挪用客戶委托管理的資產，嚴禁挪用客戶托管的債券，從而讓各方看到了監管部門不同于以往的決心與勇氣。

　　令人關注的是，券商綜合治理直接推進了我國證券市場風險處置機制、手段的進一步豐富。2004年11月，證監會發布了相關意見，明確在證券投資者保護制度建立之前，按照“依法清償、適當收購”的原則處理停業整頓、托管經營、被撤銷金融機構中的個人債權和客戶證券交易結算資金問題。去年，又出臺了《中國證券投資者保護基金管理辦法》，成立中國證券投資者保護基金有限責任公司，建立起防范和處置證券公司風險的長效機制。

　　如果以2003年證監會召開“證券公司規范發展座談會”為券商綜合治理的起點，那么，在此之前的證券業迅速擴張的年代里，券商內部風險控制薄弱的缺陷尚能被高額的利潤所掩蓋，但在證券業持續不景氣，證券公司普遍步入“微利時代”的時候，這一缺陷成為致命傷，高速擴張時代所遺留的問題開始顯現并爆發。因此，在歷時3年的券商綜合治理中，券商進行大規模的清理重組就成為最主要的組成部分。

　　市場人士欣喜地看到，通過綜合治理，證券公司經營行為的規范程度明顯提高，違規現象受到有效遏制，基礎業務得到鞏固與發展，新業務探索有序啟動，經營狀況有所改善，監管工作的針對性和主動性明顯提高。而在券商財務狀況方面，情況更是出乎意料地好轉：今年上半年全行業營業收入231億元，實現利潤123億元，盈利公司93家。全行業財務狀況恢復到歷史較好水平，連續4年虧損的局面將在今年得以扭轉。

　　另外，對券商監管的政策取向也逐漸演變。《證券公司風險控制指標管理辦法》2006年11月1日起施行，《證券公司監督管理條例》、《證券公司凈資本計算規則》、《證券公司風險處置條例》等與國際接軌的舉措也將相繼出臺。根據監管部門的工作安排，券商綜合治理將在現有成果上向新的常規監管過渡，監管重心將從化解老風險向防范新風險轉變；監管方式從事后查處為主向事前防范為主轉變；市場退出從集中、強制處置為主向優勝劣汰的常規機制轉變。專家指出，這些舉措在有利于控制風險的同時，將促進證券公司加快發展，引導券商結合自身特點走差異化發展之路。

　　合并重組降低系統風險

　　危機往往也是市場資源整合和行業格局重新劃分的契機。對于一些優質券商而言，三年綜合治理是其低成本擴大市場份額、爭奪市場話語權的大好時機。回顧過去的三年，這一點表現得非常突出，壟斷競爭的行業格局因此初現。

　　根據中投證券研究員陳華龍整理的資料，2006年1-7月各券商整合后累計的股票、基金、權證交易額，計算出的行業HHI(赫芬德爾—赫希曼指數)僅為309.12，表明我國證券業仍然處于高度分散、規模偏小的競爭狀況。這與國際上高度壟斷的投行市場格局形成鮮明的對比。

　　從國際經驗來看，投資銀行業都有一個由小型化、分散化逐步向大型化、集團化發展演變的過程。通過大規模的并購重組，美國前十大券商資本總額占全行業資本總額的比例由20世紀70年代初的1/3，上升到本世紀初的3/4，前4大券商的傭金收入和投行業務收入分別占到了全行業的75%和60%以上。

　　在本次綜合治理的大潮中，12家創新類券商擔當了這次重組的主力，借機收購或托管了部分問題券商的優質資產。其中，中信證券、廣發證券、海通證券與華泰證券等受益明顯。另外，經過中央匯金注資后，國泰君安、申銀萬國、銀河等傳統一線券商有了喘息之機，市場地位得以鞏固，前兩者也進入創新類券商的行列。這兩大系券商成為本次行業整合的最大贏家，構成了創新類券商的主體。

　　截至今年7月的數據顯示，12家創新類券商在收購后的股票、基金、權證交易額市場份額達到39.24%。其中，中信證券、廣發證券、光大證券、華泰證券等創新類試點券商的市場份額增長特別顯著，廣發證券、中信證券、華泰證券和海通證券在收購問題券商后的營業部數量均一舉突破了100家。

　　吃一塹，長一智

　　———風險控制與國際接軌

　　全行業的清理與整合，在整體上降低了系統風險。對個體而言，風險控制與各項業務的融合程度被券商提高到發展戰略的角度。國內券業競爭激烈，自1993年以來基本上是3年一個周期：每隔3年前10位券商的排名總會出現一次大調整。誰能抓住機遇，率先與國際接軌，誰就可能成為下一次大調整的佼佼者。東南亞金融危機與加入WTO的雙重壓力，使得國內券商對風險控制的重視程度有了大幅度的提高。

　　十九世紀三十年代開始，以美國為代表的資本主義國家開始嘗試加強對金融企業包括證券公司的風險監管，初步建立了以凈資本規則為核心的風險監管制度并不斷加以完善。從二十世紀九十年代中期開始，全球各金融市場監管當局更加深刻地意識到，以凈資本為核心的風險控制指標管理制度對證券公司風險控制的重要性，從而使這一制度在全球范圍內得以建立和完善。　

　　今年1月、4月兩次公開征求意見并多次修改的《證券公司風險控制指標管理辦法》于7月正式發布，并將于11月1日起正式實施。此外，《證券公司監督管理條例》、《證券公司凈資本計算規則》、《證券公司風險處置條例》等與國際接軌的舉措也將相繼出臺。其中，《辦法》和《規則》的組合將完全確立以凈資本為核心的證券公司發展與風險控制的新機制。《辦法》結合券商綜合治理經驗，引入了“發現即糾正”和間接控制、直接控制配合的監管理念，不僅在監管理念上與國際接軌，同時針對目前券商具體情況對一些指標適當放寬，進一步明確了凈資本計算表和風險控制指標監管報表兩套報表系統，有利于在控制風險的同時促進證券公司加快發展，并引導券商結合自身特點走差異化發展的道路。

　　在券商個體風險控制方面，從券商的組織體系和組織形式來看，本土券商與國外的老大哥相比，并無太大不同。具體措施包括建立統一的風險控制構架，如組織體系、設計風險預警監測方法、制定操作程序；制定嚴格的風險管理政策和操作程序；設計科學的風險測評工具；培養高素質的專業風險管理人才等。不過，海外券商在風險控制的具體措施上，在規模、結構、流動、衍生、保險等五方面顯得成熟多了。

　　總體上看，我國券商風險評估指標體系已初步形成。中國證監會根據券商的風險制定了一系列控制指標。券商自身也由原來單純的事后檢查轉變為事前、事中、事后相結合的全方面業務的風險控制，風控工作已經深入到券商的經紀、自營和資產管理、投資咨詢等各項業務流程。在許多優質券商里，風控的觀念更滲透到每個員工的日常業務中去。

　　券商高風險究竟來自哪里

　　換句話來理解英國人多米尼克·卡瑟利關于風險問題的觀點，風險是金融業天然的伙伴，風險的存在是金融公司存在的理由。明白了這一點，就明白了金融機構沒有理由厭惡風險、回避風險，也就明白了機構的使命就是直面風險，通過經營和管理風險來獲得報酬。既然這樣，對于券商來說，既不能在經營中忽略風險控制，同樣也不能因為懼怕風險而畏首畏尾，不敢作為。既然金融機構是天然的風險集散地，那么它所面對的風險的多樣性和復雜程度是其他行業所不能比擬的，因此，是否真正重視風險控制，是否真正具有風險控制的能力，這是券商成敗的決定性因素。

　　“券商盲目追逐利益，遠遠大于對基本風險的防范。”某資深銀行人士對券商的評價相信代表了很多人的觀點。南方證券破產案也許就是其代表之一。南方證券挪用的客戶保證金余額高達80億元，或許行情逆轉是致其敗亡的直接原因。不過，更深層次的問題也許出在券商的內控觀念和機制上。

　　我國的資本市場尚處于作為“新興加轉軌”的階段，一度缺乏有效的共同治理、成熟的市場化運營方式，以及清晰的監管標準、風險意識的倡導等；加之以前券商的融資渠道單一化、產品創新受限制，傳統業務增長乏力，“堵而不疏”的外部監管難以奏效。在這種大環境下，券商并不關心內部控制標準對公司能夠帶來的利益，往往認為所謂“擦邊球”能幫助公司獲得期望的利益，而沒有考慮到由于內部控制失效對公司造成的損害可能致命。

　　有券商資深人士指出，券商出現經營風險的主要原因不外乎兩個：一是口頭上雖然不提，但骨子里真正被奉為經營圭臬的是“不違規、不冒險就賺不到大錢”的觀念。在短期利益的誘惑和僥幸心理的驅動下，有的挖空心思踩政策的紅線，有的甚至不惜鋌而走險。這種狀況下，切切實實地抓風險控制無疑是毫不現實的。二是雖然也有風險控制的意識，但是缺乏科學的手段和有效的機制，不能做到把所有的業務環節都納入嚴格的風險監控的范圍，致使一些心術不正、利欲熏心的人有可乘之機。　

　　行情好的時候，高比例進行自營業務，錢不夠就用客戶保證金來湊，似乎是造成風險積聚的主要原因。不過，積聚的溫床恐怕就是以往“事后檢查”式的風控規則。早在2001年，證監會就針對券商挪用保證金的問題出臺了兩個文件及一個公式。按道理，只要將券商公布的財務數據代入相關公式，就可以計算出券商是否已挪用客戶交易結算資金，以及具體的挪用金額。然而，直到南方證券2003年被行政接管后，其挪用巨額保證金的事實才水落石出。　　

　　有業內人士透露，以往有些券商為了應付例行檢查，通常也會采用臨時拆借資金的手法填補保證金漏洞。事實上，同以往券商拆借資金、粉飾報表的手法比起來，許多營業部此前的做法更是膽大妄為。早在幾年前，就有投資者反映自己賬戶中長久不被占用的資金有時會突然莫名其妙地被凍結，而一旦向營業部反映情況后，又會同樣莫名其妙地被解凍，營業部對此的解釋是“電腦故障”。然而據內部人士透露，營業部常常會跟蹤客戶的資金賬戶，對交易不活躍的賬戶資金則會挪為己用。　

　　隨著證監會加強對券商挪用保證金問題的監管，以及相關措施的進一步落實，券商直接挪用客戶保證金的做法操作難度越來越大。所幸的是，這些均在綜合治理中得到遏制。

　　(羅　進)

　　券商綜合治理大事記

　　●2003年8月　　證監會召開“證券公司規范發展座談會”

　　會上對券商提出“三大鐵律”，即嚴禁挪用客戶交易結算資金，嚴禁挪用客戶委托管理的資產，嚴禁挪用客戶托管的債券。這意味著長達數年的“券商綜合治理”開始了。

　　●2003年11月　　佳木斯證券被撤銷

　　●2003年12月　　新華證券被撤銷

　　●2003年12月　　證監會發布《證券公司內部控制指引》　

　　為引導證券公司規范經營，完善證券公司內部控制機制，增強證券公司的自我約束能力，推動證券公司現代企業制度建設，防范和化解金融風險，證監會對2001年發布的《證券公司內部控制指引》(證監發[2001]15號)進行了修訂。　

　　●2004年1月　　南方證券被行政接管

　　中國證監會和深圳市政府聯合頒發公告，由于南方證券股份有限公司違法違規經營，管理混亂，為保護投資者和債權人的合法權益，自2004年1月2日起對南方證券實施行政接管。

　　●2004年9月　　德恒等四券商嚴重違規被托管

　　證監會發表公告，鑒于德恒證券、恒信證券、中富證券、漢唐證券嚴重違規經營，為了維護證券市場穩定，保護投資者和債券人合法權益，證監會決定自9月3日收市時起對上述四家證券公司予以托管經營。德恒證券、恒信證券、中富證券由中國證監會委托中國華融資產管理公司托管。

　　●2004年10月　　閩發證券嚴重違規被托管

　　●2005年1月　　云南證券被責令關閉

　　●2005年1月　　大鵬證券關閉

　　●2005年5月　　北方證券被東方證券托管

　　●2005年5月　　亞洲證券關閉

　　●2005年5月　　南方證券關閉

　　5月10日南方證券清算組發布公告，證監會下達《行政處罰決定書》取消南方證券證券業務許可并關閉南方證券。

　　●2005年8月　　武漢證券被托管

　　●2005年8月　　甘肅證券被托管

　　●2005年9月中信建投證券創立

　　9月21日由中信證券和中國建銀投資公司發起設立的中信建投證券有限責任公司在京召開創立大會暨首屆股東會，中信建投證券的創立，是對國務院批準的華夏證券重組方案的落實。原華夏證券的全部證券業務及相關資產被中信建投證券有限責任公司受讓。

　　●2005年9月　　中投證券成立

　　9月28日中國建銀投資證券有限責任公司在深圳舉行開業慶典，該公司注冊資本為15億元，是中國建投通過競拍購買原南方證券的相關證券類資產，并以此為基礎設立的一家全新證券公司。

　　●2005年9月　　投資者保護基金公司開業

　　9月29日中國證券投資者保護基金有限責任公司正式掛牌開業。保護基金來源于滬深交易所在風險基金達規定上限后20%交易經手費、券商繳款、申購新股凍結資金利息、捐贈等方面。基金用途包括：證券公司被撤銷、關閉和破產或被證監會實施行政接管、托管經營時，按照國家有關政策規定對債權人予以償付等。

　　●2005年10月　　首批7家規范類券商名單公布

　　中銀國際證券有限責任公司、中原證券股份有限公司、興業證券股份有限公司、廣發華福證券有限責任公司、南京證券有限責任公司、西部證券股份有限公司、國海證券有限責任公司七家證券公司通過評審，從而成為首批規范類券商。

　　●2005年10月　　新修訂的證券法高票通過

　　十屆全國人大常委會第十八次會議27日高票通過了新修訂后的證券法、公司法。新修訂后的證券法、公司法自2006年1月1日起施行。

　　●2005年11月　　證監會嚴令整肅券商自營業務

　　中國證監會發出通知，轉發了中國證券業協會制定的《證券公司證券自營業務指引》。通知指出，證券公司不得將自營業務與資產管理業務、經紀業務混合操作；不得以他人名義開立自營賬戶；不得使用非自營席位從事證券自營業務；不得超比例持倉或操縱市場。

　　●2006年7月　　《證券公司風險控制指標管理辦法》頒布

　　歷經兩次公開征求意見，《證券公司風險控制指標管理辦法》由中國證監會發布，并于11月1日施行。與《辦法》同時公布的還有“證券公司凈資本計算表”。據了解，《辦法》11月1日實施，恰與10月底的券商整改“大限”相互銜接，這標志著《辦法》將成為券商“常規監管期”的監管指針。

　　●2006年9月28日　　安信證券在深圳正式開業

　　安信證券股份有限公司在深圳市正式開業。開業后將進一步以市場化方式參加風險券商的處置工作。其注冊資本為15.1億元，其中中國證券投資者保護基金出資15億元，占注冊資本的99.34%；深圳市投資控股有限公司出資0.1億元，持股比例0.66%。

　　來源：據WIND資訊資料整理

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