國泰君安 于洋

　　提要：

　　今日投資最新基金經理調查顯示，未來6個月內，資產注入類股票被32%的基金經理看好，成為最受基金經理青睞的品種。A股市場開始進入“價值注入”階段，資產注入作為中長期熱點有望持續得到市場熱捧。

　　今年以來，地產、軍工、機械裝備等熱點之所以能夠能夠崛起，除政策因素以外，最直接的原因就是“優質資產注入上市公司”這一決定因素。應該說“優質資產注入”這一投資主題久已有之，近期能夠在市場“興風作浪”是有其深刻原因的。

　　優質資產注入主題“受寵”背后

　　A股市場股改趨于完成，大量的非流通股取得了流通權，這意味著上市公司原有的非流通股獲得了資本市場的定價，大股東能夠享受到溢價帶來的自身收益。這樣上市公司大股東具有向上市公司注入優質資產的內在動力，以一定的凈利潤在證券市場上放大為市值，上市公司開始從傳統的圈錢工具轉變為社會上優質資產的吸納器。另外，大股東積極向上市公司注入優質資產顯然有著深層的政策背景：

　　首先，國資委相關負責人曾經表示，國資委正在加快培育央企的市場

競爭力，并積極鼓勵其通過并購重組，使得原來的198家央企減至30——50家。中央企業固然資產實力雄厚，然而歷史負擔也較為沉重，為完成整合目標，資金需求迫切，通過向控股子公司注入資產提高子公司盈利能力，吸引外圍資金購買其增發股份可以使得央企獲得所需資金。

　　其次，股改進入收尾階段，

證監會領導反復強調要采取種種措施在年內完成股改和清欠，大股東占用上市公司資金是中國股市誕生以來的痼疾。管理層將清欠作為當前階段主要任務，并表示要對超出9月30日底限解決問題的公司追究責任，這將迫使占用上市公司資金的大股東積極還款。不過，很多公司大股東本身資金鏈緊張，現金還款的可能性不高，將采取以資產歸還的方式即優質資產注入上市公司的方式。

　　對于上市公司而言，獲得新的優質資產注入，將在短時間內實現利潤增長，比投資新建項目見效更快，由于被占用資金導致經營困難的公司將因新資產的注入而降低資產負債率，可以獲得貸款加大經營性投資，扭轉頹勢，上市公司業績提升也有利于資源合理配置，恢復其融資能力。

　　此外對于國有企業的管理者而言，上市公司市值則會與其工作業績緊密相關，其對公司股價的關注程度不言而喻。在“全流通”時代，越來越多的公司愿意通過整體上市、收購兼并、資產重組形式，把越來越多的優質資產，放在A股上市。這和原先A股市場的資產重組游戲，有著本質差別。

　　六種模式成就優質資產注入

　　目前優質資產注入上市公司的模式主要有以下幾種：

　　1)注入資產作為股改對價，如洪都航空；

　　2)定向增發或自有資金收購大股東優質資產，如G太鋼、G南山、G云銅；

　　3)大股東通過資產置換償還歷史欠款，如中國武夷；

　　4)借殼上市，如廣發證券借殼延邊公路；

　　5)通過吸收合并的IPO方式引入新的上市公司資產，如G上港；

　　6)控股股東變更所引起的優質資產注入，如G中糧地。

　　從現有上市公司優質資產注入的具體案例來看，定向增發已經成為優質資產注入的最主要模式。上市公司通過定向增發完成資產注入的過程,公司的整體資產質量得到極大的改善,二級市場股價也相應的水漲船高，從而真正實現中小股東和大股東利益的雙贏格局，因此定向增發已成優質資產注入的主要渠道，而采取這種方式注入新增資產的個股在市場上往往也有較好的表現。我們可以看出，如G云銅等上市公司在定向增發完成資產注入的過程中,公司的整體資產質量得到極大的改善,二級市場股價也相應的水漲船高。真正實現了在上市公司價值最大化的基礎上，中小股東和大股東利益的雙贏格局。根據WIND資訊的最新統計數據，A股市場目前已經推出再融資預案的公司，其融資規模上限超過1100億元。其中上市公司提出非公開增發的融資預案，其融資上限接近800億元。 可以看出，定向增發確實已成股東注入優質資產的主要渠道和方式。

　　定向增發之所以受到青睞，是因為相對上市公司而言，這種再融資方式操作相對簡單易行。首先，定向增發對發行價格的規定較為寬松，只需要不低于定價基準日前二十個交易日股票均價的百分之九十即可。上市公司本身為了方便戰略投資者認購，可以調整基準日，甚至也可以采取發行前發布利空打壓上市公司股價的方式，降低增發認購方的購買成本。其次，定向增發的條件極為寬松，對上市公司的業績方面沒有任何要求。目前進入全流通階段，大股東和上市公司利益高度一致化以后，大股東向上市公司注入優質資產提高公司經營管理效率，以達到推升二級市場股價的積極性空前高漲起來。而向控股股東定向增發恰好適合了大股東的這種注資行為，同時也進一步加強了大股東的控股權，成為受到市場歡迎的主要注資方式。

　　預計未來整個市場徹底實現全流通以后，上市公司定向增發仍將成為注入優質資產的一種主要模式。根據近期對G公司的調查顯示，進入全流通時代后，將采取定向增發方式把大股東的優質資產注入公司。這樣有利于擴大公司資產規模，提高盈利水平。同時，大股東既增持了股權，也可擇機在二級市場減持變現。這種運作模式在本質上就是資產證券化，即通過定向增發，大股東變現能力較差的土地、廠房等資產轉化為具有較強流動性的證券資產，從而大大降低了資產出售的交易成本。 這一全流通后的資本運作思路將主導一些上市公司的發展戰略，在宏觀層面上則涉及到資本市場的重新定位。

　　值得投資者期待的資產注入

　　首先是大股東具有持續注入資產的能力，在大股東手中具備優質資產的情況下，一旦上市公司被確定為大股東在二級市場上的資本運作平臺和窗口，則大股東是否有能力持續將相關資產注入到上市公司中，對上市公司未來發展影響較大。

　　其次，注入資產的質量，盈利能力和想象力也非常重要，并非所有的注資行為都能夠徹底的改變上市公司基本面，甚至有的大股東可能通過注入劣質資產的行為來偷梁換柱，直接進行利益轉移。所以，注入資產的質量、盈利能力值得關注。另外，注入資產的想象空間也非常重要，在目前的情況下，向上市公司注入航空軍工、替代

能源等具備很大想象空間優質資產的上市公司特別容易受到市場的認同。

　　第三，最好是通過定向增發模式完成資產注入過程，大股東向上市公司注入優質資產可以看做是一個資產證券化的過程，就是說通過將資產注入上市公司換取股權或者現金，將不容易變現的資產進行變現。從另一個角度上看，大股東控股比例越高，則和上市公司利益重合度越高，長期進行資產注入改善上市公司資產質量的可能性就越高。

    新浪聲明：本版文章內容純屬作者個人觀點，僅供投資者參考，并不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。