吳銘：公平信息披露引出三大話題

　　本報記者 吳銘

　　隨著深交所《上市公司公平信息披露指引》的發布，監管部門提出的新舉措受到廣泛好評，其中選擇性信息披露問題也引起了市場的高度關注和熱烈討論。

　　話題一：內幕信息不代表價值發現

　　對于包括分析師在內的特定對象在對上市公司及相關人員進行調研、溝通時不得要求透露非公開重大信息，中小板的指引還要求特定對象簽署承諾書，市場存在著不同的聲音，最主要的擔心是相關措施會抑制分析師的獨立性，妨礙市場價值的發現，削弱市場監督力量。

　　分析師的市場監督作用是顯而易見的，“草根調查”的盛行，使得上市公司造假行為受到抑制。應當說，公平信息披露指引規范的是上市公司沒有公開重大信息的披露，并非抑制分析師的調研分析行為，但要求分析師應謹慎對待非公開重大信息。

　　從國外經驗來看，主動打探非公開重大信息會使分析師面臨兩難境地：無法使用該信息、無法寫進分析報告；使用該信息就會涉及內幕交易。雖然國內法律尚未對分析師獲取內幕信息問題作出明確規定，但從嚴規范將是大勢所趨，分析師有必要“未雨綢繆”。

　　信息公平首先是市場健康運行的基礎，不過信息公平并不意味著投資者對于該信息的認識或預期是理性而完全一致的。相對于個人投資者，分析師能夠在公開信息基礎上，通過更深入挖掘信息背后的奧秘，辨別市場異常價格，從而作出正確的買賣建議，使投資者獲利，并能推動市場資金能夠流向最有希望成功的上市公司。

　　很顯然，價值發現不應該建立在內幕信息的基礎上，否則分析師的價值也無以體現。更為突出的是，內幕交易才是擾亂市場正確定價股票的重要因素，強調公平信息披露，抑制選擇性信息披露，應當有助于市場價值的發現，更有助于市場信心的確立，推動

證券市場良性發展。

　　話題二：兩層次信息對稱都要抓

　　有人把證券市場信息對稱歸結為兩個層次的對稱，其一是上市公司與投資者之間的信息對稱，其二是投資者與投資者之間的信息對稱。

　　眾所周知，證券的市場價值與合理價值的吻合，不僅僅取決于供求的均衡，還在很大程度上取決于投資者決策所依據的信息質量。實際上這種信息質量的提升，主要源自第一個層次的信息對稱。正因為如此，

證監會和證交所都把信息披露監管作為核心，積極專注于提高上市公司信息披露質量，完善強制性信息披露制度，鼓勵上市公司自愿信息披露。

　　從深交所近期披露的監管思路看，對于信息披露監管出現了三個重大動向。其一是擴大和延伸監管范圍，開始著手強化上市公司控股股東和最終實際控制人信息披露義務，制訂了《信息披露工作指引第2號：股東和實際控制人信息披露》；其二是加強市場監控與停牌披露機制，出臺的《信息披露工作指引第3號：股票交易異常波動》對股票交易異常波動時上市公司信息披露工作做出了明確規定，并通過停牌手段，強制存在重大信息而又拒不披露的公司披露相關信息。這兩個動向對于推動第一個層次的信息對稱無疑具有重要意義。

　　與此同時，深交所更把規范選擇性信息披露行為作為信息披露監管的重點，這第三個重大動向顯然針對第二個層次的信息對稱。監管部門已經意識到，“后股改時代”的市場環境發生了變化，選擇性信息披露的新動向已經顯現。從國外經驗來看，內幕交易問題是很難通過市場自行解決的，與其等到問題積重難返，還不如趁選擇性信息披露苗頭剛剛出現，及時出臺法規指引加以限制規范，防患于未然。實際上，致力于推動第二個層次的信息對稱，其實并不影響監管部門進一步強化上市公司信息披露制度、推動第一個層次信息對稱的努力。

　　因此，在相關指引出臺后，多數市場人士認為現階段推動第一個層次的信息對稱可能更為重要。還有些人認為，對于第二個層次的信息對稱，或者可以由市場自行解決，這樣的認識可能有失偏頗了。

　　話題三：媒體作用應當加強

　　作為特定對象，媒體在相關指引中也屬于行為規范的對象之一。但相對而言，社會監管角色和新聞紙的特性決定了媒體的特殊性，媒體有著搶新聞的天然要求，揭示盡量多的信息為投資者服務又是財經媒體的使命所在，當兩者面臨矛盾時，監管部門把握其中的“度”就顯得相當關鍵。

　　媒體在深度報道上市公司、挖掘上市公司深層問題時，不可避免地會涉及到一些非公開重大信息。業內人士認為，如果相關重大事件已發生，媒體對該信息的曝光無可厚非，因為這本身就屬于上市公司應公開而未公開的信息。唯有如此，媒體對上市公司的監管作用才能夠更好地體現。

　　國外有調查表明，媒體監督越發達，

資本市場就越自由，兩者呈正相關關系。報道的時效性和媒體的輿論監督，能夠使更多的投資者關注虛假信息治理問題，也有利于各主體間相互制衡機制的形成，從而提高上市公司信息披露的質量。

　　由此來看，如何進一步協調證交所與媒體之間的聯系，加強媒體在上市公司信息披露制度框架中的作用，也值得有關各方思考。

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