上市公司虛假陳述責任應該追究誰

　　從銀廣廈造假到畢馬威、普華永道被財政部責令整改，從科龍被指虛假陳述遭遇證監會調查到德勤被輿論聲討，再到普華永道被委托的上市公司以未盡職責，致使公司未發現存在財務虛假被提起仲裁，這一系列上市公司造假的背后，是市場的誠信環境令任何服務機構都難以辛勉，還是因為來自國際的四大們用不同的誠信標準在中國從事業務？這種普遍性反映的是法律制度出了問題，還是監管機構沒有盡到監管職責？是證券服務機構沒有盡到責任，還是上市公司高管沒有盡到責任？

　　要解開這道難題必須要有一個既不冤枉“好”人、又不放過“壞”人的做法——但這點卻可能因為四大們的背景，被鼓動起來的“民憤”有意無意的忽略了。讓對虛假陳述負有責任的每個人受到應有的懲罰，才能還市場一個真實、干凈的公司，如果有選擇的追究違規者的責任，不僅不符合治理造假的本意，也不能從根本上遏制其他的造假沖動。

　　小標題：誰的責任誰來負？

　　投資者把資金交給上市公司，作為運用和管理這些資金的上市公司和高管層，不僅負有讓投資人利益最大化的義務，上市公司還應當如實向投資者披露可能影響投資者是否繼續持有公司

股票的重要信息。這種披露義務決定了上市公司及其高管對信息披露失真給投資者造成損失，應當承擔賠償義務。

　　但投資人監督上市公司和高管層如實披露信息太過困難。基于更有效監督和節約交易成本的考慮，由證券業服務機構作為投資者的代理人，從合法性、財務信息真實性等方面行使投資者的監督權力，就成了主要的一種制度安排。

　　這種安排保證了監督的專業性、節約了監督成本，但是由上市公司，而非投資者選擇外部服務機構并支付費用，防范和保證外部服務機構的獨立性、專業性就成了問題。為督促外部服務機構客觀、獨立、盡責履行代理義務，要求其承擔上市公司信息真實、準確、完整的連帶賠償責任就成了自然的選擇。

　　外部服務機構不參與企業經營中的具體事務，不可能獲悉所涉及資料和信息的客觀狀態。因此，外部機構即使盡職盡責，也未必能完全保證這些信息的披露符合要求。當存在上市公司的董事、監事、高級管理人員以及第三方合謀的情形時，更難以保證它所披露的信息真實、準確、完整并與客觀事實一致。

　　換句話說，如果被檢查對象蓄意編造虛假信息，來自外部的檢查無論怎么努力也不可能全部發現，這一點在現實情形里我們能找到無數的例子證明。例如在實踐中，公安、檢察等偵查活動，不能偵破所有案件；各級財政、

審計組織，在他們的工作中也沒有能發現來自基層政府和各種組織的造假。這種特點決定了外部機構發現虛假的可能性，既與外部服務機構的認知能力、技術能力有關；也和外部機構的內控機制、市場信譽有關；乃至與所涉及事務的復雜性、周期性，內部信息提供者職業操守、舞弊能力均有聯系。

　　因此法律賦予外部機構的責任，就是通過核查與驗證，在其執業規則范圍內最大限度保證上市公司的陳述沒有虛假、所披露的信息合法并有效存續。但這種驗證和核查，在客觀上并不能完全發現上市公司及其高管等人員的故意作假、編造事實和證據的行為。由于這種特性，為了防止壞的服務機構不認真履行職責甚至與上市公司及其高管合謀，所以法律規定外部服務機構對虛假陳述，應當承擔連帶的賠償損失責任，就是為了更好的督促外部服務機構最大限度的履行職責。但外部服務機構并不需要對所有的虛假陳述都承擔連帶賠償責任，《證券法》第173條規定，外部服務機構只有未盡到勤勉盡責義務，并且在服務中有過錯才需要承擔責任。第68條規定，上市公司董事、監事、高級管理人員應當保證上市公司所披露的信息真實、準確、完整，董事、監事、高級管理人員和其他直接責任人員，能夠證明自己沒有過錯的不承擔責任。

　　虛假陳述案里的外部服務機構是標，標是對發現虛假負有責任者；上市公司及其高管是本，是提供和發布信息者者；如果治標不治本，非但上市公司虛假陳述不能根治，還有可能因為沒治本反而會毒發危機整體；只有嚴厲打擊對虛假信息負有根本責任者，同時督促對虛假信息負有發現責任者，標本兼治才能根治上市公司虛假陳述的頑癥；如果忽略了造假的根源，這就可能放縱破壞社會秩序的人，而懲罰了維護社會秩序的警察，既不公平也不能解決問題。

　　所以，在懲罰上市公司虛假陳述中，必須要分清楚誰應當對事實負責任，誰應當履行證明這些事實真實的責任，只有把外部服務機構與上市公司合謀編制虛假信息，與前者未盡職責的疏忽，以及盡責但被蒙蔽區分開來，才能嚴厲懲處那些虛假信息的編造參與者，才能在維護投資者權益的同時，不會損害沒有過錯的服務機構的權益，才不會發生因為責任認定不準而弱化了“罪魁禍首”的責任。

　　小標題：怎么認定服務機構的責任？

　　如上所述，為了使公司披露信息盡可能接近真實，作為來自外部的監督機構保證信息的真實性，基于兩個前提，一是公司必須向外部服務機構提供真實、完整、準確的資料，二是外部服務機構僅承擔沒有盡到勤勉盡責的過錯責任。

　　是不是盡到了勤勉盡責義務，是法律規定外部服務機構應否承擔責任的標準。勤勉盡責既是客觀標準也是主觀標準，因此就會出現，不同的專業人士和不同的專業機構，對相同的事項在不同場所，對涉案機構是否盡到了審慎義務，作出不同的結論，也就使得判斷外部服務機構的責任變的復雜而又艱難。那么由誰來認定外部服務機構的責任，又怎么認定呢？

　　一個解決辦法是通過訴訟，讓法庭通過雙方當事人舉證、質證來確定法律事實，對專業性問題進行司法鑒定或者聽取專家咨詢意見。法庭為了保證各方充分表達自己的主張，會給予各方相互辯論、對對方提供的證據進行質證、作為判決依據的證據必須要經過當事各方質證和辯論等程序。

　　法庭程序雖然保證了各方充分表達主張的機會，但是法庭程序的繁雜性使得解決沖突曠日持久，從幾年前提起的虛假陳述訴訟尚未全部結案也證明了法庭的這種局限性。為了彌補在虛假陳案件中舉證困難、時效性要求高顯示出的法庭不足，成熟的資本市場，均賦予了證券監管機構較大的行政調查和處罰權。但行政調查的單向性相比較法庭的中立性、獨立性要弱，有可能使當事者喪失獲知并請求提供新的證據維護自身權益的諸多不足，加上對行政處罰不服的行政訴訟程序，主要是對行政裁決的法律依據和程序進行審理，而將行政處罰決定作為訴訟的前置程序，并作為司法裁決的重要核心證據，有可能使得被處罰的當事人失去辯解的權利，使得公平保護資本市場參與者的愿望落空。例如，證監會調查的德勤涉嫌虛假陳述案(從媒體報道獲悉)，沒有看到德勤有權對準備用作定案的證據行使在法庭上進行質證的權力，并根據這些證據為自己進行辯解以及與相對方進行辯論的安排，也沒有看到監管機構委托專業的人士或者機構，對德勤是否勤勉盡責或者存在過錯的鑒定報告或者專家咨詢意見。如果證監會作出德勤負有責任的處罰，投資者根據處罰決定提起賠償訴訟，由于處罰決定直接作為法庭定案的依據，假設德勤沒有過錯，也已經沒有了為自己不存在過錯進行辯解的機會。

　　我國沒有引入類似美國的“行政法法官”制度，而是將行政法官的部分職能交由具備行政職權的機構兼任。這種安排的好處是，能夠及時的通過行政手段調查和處理大量的違規行為，但行政機構本身會作為一方參與調查和處理，其裁決者、調查、指控身份的重疊，這種準審判職能使得保持行政處罰的中立性、獨立性就顯得非常重要。法官在審判中必須忘卻先前在傳媒上看到和聽到的一切，而只關注證據、事實和法律，監管機構擁有準行政法官職能就要像法官一樣保持獨立性，而要保證監管機構的獨立性就應當完善包括公眾輿論在內的一切監督制度。

　　不論是法庭的審判還是行政查處違規行為，既需要對過往存在的資料信息的真實性進行調查，又要對服務機構的審慎工作過程進行復查和重新驗證，也可能還需要對行為當時的情形作真實模擬恢復。尤其是虛假陳述的調查與上市公司的虛假陳述大都處于同一時段時，由于信息真實性的了解和掌握需要多部門的溝通和協調，又加上對外部服務機構的責任認定正是由于違規調查和處罰的復雜性，在實踐中往往無法迅速結案。

　　這種情形即便是監管制度成熟的資本市場也不能例外。以美國資本市場為例，雖然法律沒有規定行政處罰程序是訴訟的前置條件，但是由于調查和責任認定的復雜性，在美國證監會立案調查的案件中，50%以上在進入民事訴訟或行政審裁程序前被和解，更有大量的案件在訴訟/審裁進行中和解，通過民事訴訟或行政審裁結案的僅約10%，也因此雖然沒有行政程序作為起訴的前置性規定，但是直接提起訴訟并不多見的原因。

　　證券投資損失賠償在舉證、計算損失方面的困難，使得和解成了自然的選擇。但如果缺少了靈活、便捷、透明、有效的投訴機制，離開了監管機構有力、及時作為的監管，離開了巨額賠償標準，曠日持久的訴訟對責任者市場形象可能構成的破壞性威懾，和解就缺少了基礎。

　　要公平的保護所有市場參與者的合法權利，就必須盡快依據法律遵循程序正義的基本原則，參照法庭的審判程序，建立迅速、公證的行政調查和處罰制度，完善投訴和對監管機構的監督制度，才能使投資者權益的保護落到實處，才能保證資本市場持續繁榮。

　　小標題：治理虛假陳述的途徑？

　　假如沒有把證監會的處罰作為起訴的前置程序，也不考慮虛假陳述的普遍性帶來的訴訟資源不足以應付問題，只要存在虛假陳述投資者就可以提起訴訟，投資者就都能獲得索賠，造假者和對造假負有責任者就都能受到應有的懲罰嗎？ 回答是否定的。

　　從過去幾年已經提起訴訟，但尚未及時全部結案，已經結案的投資者并沒有得到滿意的賠償也說明了訴訟手段在證券投資者權益保護方面的局限。這與訴訟固有的繁瑣性有關，也與證券類訴訟案件的復雜性、專業性有關，也可能與目前的司法效率有關，還可能與證券類訴訟舉證、賠償額計算困難有關，這些特殊性使得原本周期較長的訴訟程序，在證券案件訴訟中更加曠日持久。

　　已經做出虛假陳述責任認定的訴訟，其過程尚且如此繁瑣和持久，如果直接由投資者不經行政處罰既向法院提起訴訟，考慮到現階段審判資源的不足和專業性要求，其時間和費用成本之昂貴可想而知。

　　為了克服訴訟對證券投資者權益保護存在的固有局限，香港、美國、倫敦等資本市場均授予監管機構較大的、靈活的監管權利，從而彌補訴訟方式保護投資者的不足。在這些市場，法律沒有把行政處罰作為訴訟的前置條件，但由于訴訟在時間和費用成本上的局限性，使得通過訴訟方式解決投資者損失并沒有成為主要的途徑，而曠日持久的訴訟可能對上市公司及違規者的聲譽造成更大的破壞，加上集團訴訟對違規者懲罰的嚴厲性，卻為通過非訴訟途徑解決爭議奠定了基礎。

　　在證券法修正前，證券監管機構沒有司法調查權，證券違規行為的調查取證難度極大，而行政處罰不能及時到位，訴訟曠日持久，殺一儆百的傳導效應較慢，威懾作用沒有發揮出來，致使違規者沒有及時受到懲罰，虛假陳述也就層出不窮。

　　由此可見，行政處罰既不是訴訟前置條件的唯一選擇，但前置程序也不是妨礙虛假陳述訴訟的障礙，更不是治理虛假陳述的根本問題所在。監管機構強制性手段和監管力量的不足，才是行政調查和處罰不能及時滿足防范和治理虛假陳述需要的根本原因。

　　新修正的證券法賦予了監管機構司法調查權以及對違規行為的糾正權等權利，這為監管機構及時履行高效的作為義務奠定了法律基礎，但僅僅有完善的保護投資者權益的實體法律規定，而沒有完整地調查和處理程序，難以起到及時查處、糾正違規行為的效果；沒有暢通的有效投訴渠道和快速反應機制，保障投資者權益就遙遙無期；缺少了對行政執法和司法的有效監督，中立、高效、獨立的公平保護市場參與者權益的愿望就可能落空；而少了執法、司法的透明，公眾、媒體的監督必然難以行使。也就是說，盡快制定和明確，有關投資者依法向監管機構的投訴，多長時間應該得到是否受理的通知，對告知不服有什么樣的矯正程序；調查在什么情況下應當告知投資者，什么情況下調查可以延遲，對延遲不服有什么樣的機制再投訴；相關利益者對不作為的監管有什么樣的救濟措施；裁決的審理程序遵循什么規則，多長時間必須審理完畢，聽證程序中當事者有什么權利；什么情況下需要委托鑒定人，鑒定結論的作用，對鑒定不服的申辯程序；公眾和媒體能夠享有什么樣的監督權等制度是落實證券法保護投資者權益的重要基礎。

　　在當前證券違規行為仍具普遍性的時候，如何合理配置有限的監管資源，全面、及時、正確的履行法律賦予的監管義務，尤為重要。

　　小標題：媒體監督的邊界？

　　公司治理如果離開了外部及時有力的監督，那么這種治理并不能發生預期的效果。健全公司的外部治理，不僅需要完善的追究公司和高管違規行為的懲戒制度以及對投資者利益的保護制度，更需要監管機構積極作為地實施監管、需要媒體和投資者的共同監督。需要有保護各方合法利益的制衡機制，也需要參與各方按照既定規則保護自身的合法權益。

　　如果從科龍造假被媒體公開揭露到顧雛軍入獄，其中顯現的媒體監督力度令人從一個層面看到了資本市場的希望，那么從媒體再為科龍的投資者維權吶喊，到依照修正后的證券法要求科龍的證券服務機構承擔連帶賠償責任，從普華永道被提起訴訟并指沒有按照行業準則履行義務，卻令人看到了媒體浮躁、喧嘩并令人畏懼和擔憂的另一面。如果外部服務機構涉嫌沒有盡到勤勉責任并且存在執業過錯，但尚未被法定有權的機構認定之前，因為存在被揭露的虛假情形或者上市公司遭遇虛假陳述調查，即推定或者認定外部服務機構一定存在連帶賠償責任并大肆渲染的媒體監督方式令人擔憂。

　　如果舉著正義的旗幟而不按照正義的程序維護權益，無異于現代形式的暴力。程序正義的核心是按照既定的沖突解決路徑，在既定的時點在中立方的主持下，于適當的場所表達自己的主張。如果超越或者背離這種程序，必然會在維護正義的過程中損害到其他人的權益。當媒體失去了獨立而被情感或者利益左右，媒體的公信力已經在悄然迷失，而當媒體的監督演變為媒體審判的時候，這種媒體職能的背離將會演變為最大的另類暴力，其危害性遠勝于局部對規則漠視的破壞。

　　在有權依法對可能負有責任的服務機構，作出處罰結論之前，把媒體當作審判平臺對服務機構是否參與了虛假陳述，以媒體聲討的方式“定罪量刑”，這已經不是媒體監督而演變成了媒體審判，這種維護一方權益而損及其他方權益的做法，其危害性并不遜色于虛假陳述本身。

　　法律的嚴肅性在于在具備法律條件的時候，以法律規定的形式追究違規者的責任，平等的保護相關各方的合法利益。媒體作為公眾參與監督的一種主要實現形式，對于完善監督制度的作用是巨大的，也正因為媒體所具有的這種特殊力量，媒體更應當謹慎維護自身形象和當事各方的權益。如果試圖通過媒體的輿論力量影響法定機構的調查或者審判，媒體監督已經背離了媒體應有的功能。只有監管機構、媒體、司法機構等正確履行自己的作為和不作為職責，投資者的權益才能得到應有的保障。媒體的監督不能沒有邊界！

　　作者:全國工商聯并購公會常務理事、北京隆安律師事務所上海分所主任 費國平

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