跨國公司海外退市潮涌

　　上市融資是企業做大做強的一個重要渠道，但資本市場的門票并不是對每一個企業都有效的

　　文/張 銳

　　與許多企業將海外資本市場當成打撈和炮制財富的天堂并孜孜以求相反，跨國公司退出證券融資市場的行動在最近幾年一直沒有間斷過。6月21日，德國汽車業巨頭戴姆勒·克萊斯勒(下稱戴克)宣布從巴黎、慕尼黑以及費城等12家交易所自愿退市，成為繼前不久荷蘭銀行從倫敦證交所退出后今年第二家宣布退市的跨國公司。

　　不能承受成本之重

　　曾幾何時，海外資本市場被企業看成是財富發酵的動感地帶，跨國公司全球上市的熱情也因此在20世紀90年代的整整10年時間中被空前地激發出來。然而，雕欄玉砌應猶在，只是朱顏改。瘋狂奔跑在國際證券市場的跨國公司們如今已是滿臉的倦態和無奈。

　　當初，幾乎所有人的都相信全球頂級公司的

股票將和主要的商品和貨幣一樣在國際市場上無縫流通，但今天的事實是，企業股票要像美元等主要貨幣一樣保持全球市場24小時交易并非易事；當初，幾乎所有的跨國巨頭都滿懷豪情地要從全球資本市場中刨金掘銀，但今天卻發現股票市場的利益是在數千家分布于不同時區的跨國公司中間分配；當初，幾乎所有的跨國公司都樂觀地預言自己的股票會受到全球投資者的青睞，但今天卻看到即使自己披上藍籌外衣也會被當地投資者晾在一邊……諸多的約束因素造成跨國企業海外股票交易量的銳減。如IBM宣布撤市的當天,其股票僅有3880股的交易量,戴克在告別12家交易所時，其股票成交量也不過1萬股左右。一天萬股以下的交易量使得上市名存實亡，選擇逃亡雖并非上策但卻不失理智。

　　與交易量的清淡相伴隨，掛牌費用過高和維持上市的成本過大也成為不少跨國公司無法跨越的障礙。雖然全球股票交易市場因規模各異所產生的交易費用不盡相同，但上市企業動輒數百萬美元的支出已是司空見慣。如在倫敦證交所上市，僅每年付給會計師事務所的費用就達1200萬美元；新加坡創業板中每年維持上市的費用達100多萬新幣；香港聯交所向上市企業產生的如保薦人顧問費、上市顧問費、會計師及核數師費用等就達1000萬港元左右，另外，企業上市之后每年的維持費用也達兩三百萬港元。

　　需要指出的是，除了正常的上市維持費用外，隨著監管機構對上市公司嚴格要求的放大，上市企業所須承擔的監管成本也與日俱增。美國資本市場是全球上市企業的集中地，但美國三年前頒布的“薩班斯法案”卻是全球監督上市公司最嚴厲的一部法規，而且該法案中的“404條款”又被看成是最復雜和最昂貴的條款。該條款規定，在美上市企業要建立內部控制體系，而內部控制活動的記錄不僅要細化到像產品付款時間這樣的細節，而且對重大缺陷都要予以披露。根據國際財務執行官對321家企業的調查結果，上市企業要達到“404條款”的標準，第一年投入的費用就需要460萬美元，而全球著名的通用電氣公司為此已經支付的成本就高達3000萬美元。

　　如果說股票交易量的減少使企業無利可圖，那么成本的疊加則進一步打壓了企業在資本市場的贏利空間。而且，流通費用的增加也必然擠占相關的生產經營費用，降低企業的總體贏利能力。因此，從成本和收益的角度考慮，企業最終選擇退出資本市場也在情理之中。資料顯示，僅英國互聯網公司退出納斯達克就為公司節約了100萬美元的費用，而戴克從東京等12家證交所退市后有望為公司每年節省5萬歐元(約6.3萬美元)的開支。

　　證交所合并的必然

　　觀察發現，跨國公司一般選擇的退市目標基本上是中、小型交易場所，而一些大型證券交易市場仍然是他們目前沒有放棄的“傳統項目”。如寶潔公司在宣布從多家股票交易所退市的同時，保留了其在紐約和巴黎兩地的上市資格；戴克雖然從12家證交市場全面撤退，但其股票仍將在法蘭克福、紐約和斯圖加特三地證交所交易。之所以出現這種情況，按照戴克公司所言，退出一部分相對次要的市場也是為了“從全球交易所的整合中受益”。從這個角度看，戴克和之前一些跨國公司的類似舉動也是證交所整合的必然結果。

　　與上市資源的跨國界流動和配置一樣，證券交易所的合并與聯姻浪潮正席卷全球。像紐交所(NYSE)、泛歐交易所等老牌交易機構不僅積累了十分豐富的技術勢力，而且具備了非常雄厚的資本競爭實力，他們理應成為新一輪證交機構并購的龍頭。從紐交所收購Archipelago電子交易公司，到納斯達克購進路透社子公司Instinet，從紐交所與泛歐證交所的跨洋合并，到納斯達克頻繁吃進倫交所股份，人們相信，世界交易所的未來發展趨勢將呈現出“強者恒強，弱者更弱”的馬太效應格局。

　　證券交易機構的合并帶給上市企業的無疑是一張誘人的“餡餅”。一方面，證券市場的集約化必然導致上市公司交易費用的節約和減少，另一方面，合并之后資本業務平臺的延伸為企業創造了更多的投資賬戶，企業的交易量也可能隨之增加。正是如此，跨國公司還不會對證交機構合并之中可能勝出的巨型證交所仍寄予厚望。

　　值得注意的是，在全球化和互聯網科技高度發達的背景下，企業在任何一個主要的交易所上市，都可以借助OTC等場外市場實現全天候交易。因此，在那些規模相對較小的交易所上市已經沒有太大的意義。譬如在美國，紐約證券交易所與納斯達克等交易所之間就可以相互交易在各自交易所上市的公司股票，同樣的情況也存在于歐洲，特別是當區內證交所近年來加快并購步伐之后。而隨著類似NYSE泛歐證交所這樣的跨國平臺的建立，未來謀求上市的公司只需在某一個主要交易所掛牌，便等同于同時在全球多個交易所上市。正是如此，未來很可能形成幾家交易所巨頭控制絕大部分上市資源的寡頭壟斷局面，而且跨國公司退出非主要證券交易市場的現象還會愈演愈烈。

　　好比是一個硬幣的兩面，跨國公司紛紛退出次要的證券交易場所也會進一步推動證券交易機構的整合和證券行業組織結構的優化。一個不可避免的結果是，那些被跨國公司“踢出”的證券交易所必然產生上市資源的“失血”和市場“空洞化”現象，而且這種萎縮現象在沒有得到新的上市資源補充的前提下還會繼續惡化(事實上去年近三分之二在納斯達克首次上市的外國公司沒有在其他交易市場尋求上市)，因此，留給他們的出路要么是通過變革提高服務和管理質量，要么是尋找理想的合并伙伴實現共贏。

　　警醒中國企業

　　謀求海外上市至今還是許多中國企業心中一個十分浪漫的終極理想。但跨國公司在經歷了艱難的上市過程之后如今選擇抽身而退，這種現象無論是對于已經在海外上市的中國公司，還是正在為進入異地資本市場積極熱身的國內企業都是一個值得思考的。

　　美國證券市場是中國公司海外上市的最大集散地，目前國內企業在美上市的達80余家，其中包括多家大型國有企業，如中海油、東方航空、中國人壽、中國移動等。盡管流金淌銀的紐交所和納斯達克證券市場成就了他們的部分財富夢想，但幸運和快樂不會降臨到每一個企業的頭上。目前，

中航油、前程無憂網、空中網、網易、中華網等正在遭遇著集體訴訟的煎熬，而UT斯達康甚至遭受了被罰出場外的厄運。

　　更加嚴酷的挑戰在于，7月15日即將對中國在美上市企業生效的“薩班斯法案”可能成為不少中國公司命運的鍘刀。據悉，目前除了中國人壽、中國移動等少數企業正在積極備戰“薩班斯法案”外，其他幾乎處于觀望和守城狀態。其中一個重要的因素就是按照“薩班斯法案”操作所需要的龐大資金和技術力量嚴重不足。

　　還需注意，有調查顯示，在“薩班斯法案”正式實施一年多的時間里，盡管在美國的上市公司大多竭盡全力甚至不惜成本地遵循該法案的各項要求，但是仍有500多家上市公司因財務出現問題被揭露。對于這些未能通過“薩式”考驗的公司，其所受到的處罰，輕則股價下跌，重則會受到監管機構的處分，甚至以“提供虛假信息”和“隱瞞重大事實”而被提起集體訴訟，直至上市公司被摘牌等。專家認為，中國公司由于內部控制薄弱，整體準備狀況較差，因此，如果沒有延期，他們中的大多數或都無法在規定時間內達到“薩班斯法案”的要求。到時中國企業除了遭受處罰甚至訴訟與摘牌之外似乎別無出路。

　　上市融資是企業做大做強的一個重要渠道，但資本市場的門票并不是對每一個企業都有效的。去年在紐約證交所上市的中國無錫尚德至今融資也不足4億美元，除去成本部分，恐怕也所剩無幾；不僅如此，我國企業在美國通過IPO上市的平均成本達15%，如此高的成本讓許多已實現境外上市的企業為此付出過多，而且每年還有一筆不菲的年費及上市的維護費用。因此，企業在決定海外上市之前，必須作好成本和收益分析。專家認為，籌資額在5億元人民幣之內的企業到海外上市是不合算的。收益與付出不成比例會導致巨大的市場壓力，致使企業持續經營陷入困境。特別是規模較小的中國企業去美國上市實際上是得不償失，因為他們所面臨的風險可能超過從中獲得的受益。

　　資料鏈接

　　2003年11月，新加坡創新科技宣布退出納斯達克。

　　2004年11月 美國

蘋果公司宣布從東京證交所退市

　　2004年12月 寶潔公司宣布從美國芝加哥、荷蘭阿姆斯特丹、

　　比利時布魯塞爾、德國法蘭克福以及瑞士股票交易所退市

　　2004年12月，英國互聯網公司宣布從美國納斯達克交易所退出

　　2005年3月 IBM宣布因成本太高退出東京證交所

　　2005年4月 百事可樂宣布從東京證交所退市

　　2005年7月 摩托羅拉公司從東京證交所退市

　　2006年3月 荷蘭銀行退出倫敦證交所

　　2006年6月 戴姆勒克萊斯勒宣布從12家證交所退市

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