作者：劉亮

　　緊縮導致下半年國內經濟出現大幅度減速的可能性不大。盡管宏觀經濟的累積效應會使今年下半年經濟略有降溫，但并不會改變國內經濟向好的中長期趨勢，對下半年和明年國內經濟增長的趨勢依然應該保持樂觀態度。

　　經國務院批準，中國人民銀行決定從8月15日起，上調存款類金融機構存款準備金率0.5個百分點。 這是繼7月5日后，央行今年年內再次上調存款準備金率。據測算，上調準備金率0.5個百分點之后，可一次性凍結流動性資金1500億元。

　　央行兩次上調準備金，一方面是想進一步收緊銀行體系的流動性；另一方面是想向公眾傳遞貨幣政策繼續收緊的信號。在如此短的時間內兩次上調法定準備金率，足以反映出貨幣政策緊縮力度之大。

　　整體經濟趨勢不會改變

　　盡管央行兩次上調準備金率，但中國社科院金融所經濟學家易憲容還是認為，央行此次選擇上調存款準備金率效果將相當有限，“準備金率一直都在調，效果怎樣，大家都已經看到了”。

　　易憲容還是堅持自己原來的觀點：“目前經濟過熱的真正原因是低利率政策，只有采取加息手段，才能夠真正起到抑制經濟過熱的作用。”

　　中信證券程偉慶博士也表示，即使是連續上調存款準備金率，也屬于一種溫和調控，而且幅度較輕，對經濟走勢的影響較弱。

　　而業內分析師也告訴記者，從緊縮政策對宏觀經濟的影響來看，申銀萬國證券研究所依然維持前期的判斷，即緊縮導致下半年國內經濟出現大幅度減速的可能性不大。原因主要有兩個，一是與2003年、2004年經濟過熱時相比，今年煤電油運瓶頸并不突出，部分行業仍處于產能過剩的狀態，這意味著以前的瓶頸行業對經濟增長的承受能力明顯增強，由此國家對于經濟增長的容忍度也會有所提高。二是今年世界經濟增長率仍將處于5%的較高水平，世界經濟對中國經濟仍將提供強有力的支撐。

　　這位分析師認為，盡管宏觀經濟的累積效應會使今年下半年經濟略有降溫，但并不會改變國內經濟向好的中長期趨勢，對下半年和明年國內經濟增長的趨勢依然應該保持樂觀態度。

　　債市應聲下跌

　　準備金率再此上調的消息出來之后，債券市場應聲下跌，連續的緊縮政策出臺使得債市顯得非常“脆弱”。

　　事實上，自6月份以來，債券市場的資金供應情況一直趨于緊張狀態，一方面，由于新股發行重新啟動，存款資金向股市分流較為明顯，再加上信貸繼續保持較快增長，6月份銀行存貸差僅增加了160億元，比去年同期大幅度下降，銀行投資債券市場的資金來源明顯減少。

　　另一方面，央行通過上調準備金率、發行定向票據以及公開市場等手段加大了流動性回籠力度，同樣減少了銀行對于債券市場的資金供應。

　　在上述因素的影響下，6月份以來，債券市場7天回購利率總體上保持了上升的趨勢，二季度宏觀經濟運行數據公布之后，由于市場的緊縮預期再度加強，7月17日以來回購利率更是出現了加速上行的趨勢，7天回購利率上升了近60個基點，至2.66%的水平，是兩年多來的新高。

　　業內人士分析，導致這一狀況的主要因素主要是：第一，新股的集中IPO，“打新股”使得回購市場的資金需求增加；第二，我國的流動性主要集中于幾家大國有銀行，易出現結構性的資金短缺；第三，債市對于緊縮性政策出臺的預期一致，利率水平大幅上升，顯示出債券市場資金面的緊張程度仍然在不斷加劇。

　　一份來自國內證券研究所的研究報告預計，準備金率再次上調短期內將會對債券市場流動性產生明顯沖擊，貨幣市場利率將會繼續慣性沖高，7天回購利率上漲空間估計在20個基點左右，1年期和3月期票據利率上漲空間估計在10個基點左右。

　　但另一方面，這份報告認為，和加息相比，準備金率上調對債權市場的負面沖擊在程度和持續時間上都會相對溫和。參考2003年、2004年以及今年6月份準備金率上調的經驗，可以看出準備金率上調對債券市場的沖擊持續時間一般不超過2周。因此，在該政策對債券市場流動性的負面沖擊減弱之后，債券市場有望迎來反彈的新機會。

　　這份報告預計7月下旬至8月份債券市場有望暫時出現基本面和政策面的平衡期，在此背景之下，前期調整幅度比較大的中長期品種也有望迎來反彈的機會。

　　股市利空已經出盡

　　準備金率再此被上調對股市將產生何種影響？這是很多投資者都非常關心的問題。

　　銀河證券首席經濟學家左小蕾認為，上調準備金率是意料之中的事情，從最近發布的一些經濟數據來看，上調的可能性是很大的。但股市對于提高準備金率的利空因素已經提前消化。

　　與別的經濟學家的看法不同，左小蕾認為，對比加息而言，上調準備金率的效果更明顯，也更直接，符合經濟規律。從目前看來，監管當局對加息存在一些顧慮，不會輕易采取這個敏感的方式。同時，從減少流動性來看，加息的效果不會很明顯。

　　目前高層的調控手段是小步調整、循序漸進，這跟美聯儲不斷小幅加息的手法有異曲同工之妙。從一定程度上，是“軟著陸”和“硬著陸”的區別。

　　此次上調準備金率對股市的影響，左小蕾分析認為，對股市的影響不大，對目前的股市而言，不會因此流失太多的資金。而且，此前股市的調整，已經對宏觀調控的預期提前進行了消化。

　　業內分析師也認為，此次準備金率上調，對于股市的實質性影響有限，市場仍將在原有格局中運行，股市今年三季度主要以尋找供給與需求的平衡為主要方向，中長期則在業績增長和升值的雙重推動下，樂觀向上。這主要是由于：

　　首先，從政策本身看，準備金率上調的力度要弱于原來市場預期中的升息。央行所體現出來的以流動性控制和行政調控為主的緊縮邏輯，更有針對性，這降低了市場對于升息可能全面影響上市公司財務成本，進而導致業績下降的擔憂。

　　其次，相比出臺相關政策對于

　　這位分析師認為，在經濟高速增長的基礎之上，上市公司業績的提高，將成為推動市場中長期上升的主要力量。但從未來一到兩個月的時間來看，股市仍將面對自身的調整要求，供需失衡是最主要的因素。供給方面，股市持續上漲使得存量資產的估值水平上升，QDII加速、A+H的快速發行，都加大了估值比較帶來的壓力。需求方面，增值資產的不斷增加，使得資金有更好的投資方向，進而也加大了存量資產的資金壓力。市場需要時間和空間來消化估值和資金這兩個方面的負面影響。

　　同時這位分析師建議，優質新股和制度熱點行業企業股票是值得關注的投資方向。優質新股將帶來良好的申購收益和資產結構的更優選擇；制度熱點方面，建議關注稅收制度改革、股指期貨等對相關公司的影響。